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管理层持股和无形资产投资行为关系探讨 　　中图分类号：F830.91 文献标识码：A 　　内容摘要：本文以2008-2010年我国一般上市公司为样本，考察影响公司管理层持股与无形资产投资行为的各种因素，进而检验各影响因素的作用效果是否符合预期理论，以及管理层持股与无形资产投资行为之间有着怎样的相互关系。研究发现，无形资产投资对管理层持股比例影响为正，同时，管理层持股比例对无形资产投资影响为正，说明增加管理层持股比例会缓解股东与管理层之间的代理冲突，并驱使管理层作出符合公司长远发展的无形资产投资决策。 　　关键词：公司价值 管理层持股 无形资产投资 　　引言 　　公司所有权与经营权分离后，股东希望管理层按股东价值最大化的目标来经营管理公司。但由于管理层也是经济人，就可能会从自身利益出发从事经营管理而损害到股东利益。因此，利益的分歧导致了这种委托代理冲突，进而产生代理成本。当所有者与管理层之间存在较为严重的信息不对称时，会加重这种冲突。管理层持股在保障股东利益中具有两种效应：一是利益一致性假说；二是经营者防御假说。由于我国现阶段上市公司经理持股比例普遍较低，远没有达到使其自身地位牢固的程度，而且不存在使管理层与股东利益保持一致的其他激励约束机制。因此，管理层在公司持有股份主要表现为利益一致性假说。 　　公司价值创造来源于其拥有的各类资产对收益的贡献程度。有形资产和金融资产是工业经济时代公司价值的主要源泉。而知识经济时代公司价值的增长越来越多地依赖于无形资产的贡献。公司核心资源应具有的特征是稀缺的、有价值的、难以模仿的、能够为公司创造超额经济价值的，而无形资产恰好具有这些性质。 　　既然无形资产投资对公司价值创造、股东财富最大化有着重要的推动作用，而利益一致性的存在又会驱使持有公司股份的管理层作出符合股东价值最大化的投资决策。因此，管理层持股与无形资产投资行为之间必然存在着某种关系，本文对此予以关注。本文借鉴刘海英（2008）关于管理层薪酬契约与财务行为关系的研究方法，分析了我国上市公司管理层持股与无形资产投资行为的影响因素，并以2008-2010年我国一般上市公司为样本，运用联立方程模型实证检验了管理层持股与无形资产投资行为之间的关系。 　　理论分析与研究假设 　　（一）管理层持股影响因素 　　1.公司固定资产与无形资产投资。处于成长期阶段的企业价值更多地依赖未来投资机会带来的预期收益，当对这种未来投资机会难以实施监督时，具有较高投资机会的企业应该赋予其管理层一定的股权激励，将管理层的利益与公司股东的长期利益联系在一起，进而促使管理层作出符合股东价值最大化的投资决策。理论预期公司固定资产投资与管理层持股关系为正，无形资产投资与管理层持股关系为正。 　　2.市值账面比。关于管理层持股与市值账面比关系的研究较少，管理层股权激励对投资的影响为正，而投资通过影响市值账面比值，进而影响管理层持股比例，具有较高市值账面比值的公司能够给予管理层较多的股权激励。理论预期市值账面比值与管理层持股关系为正。 　　3.经营风险。预期收益的不确定性使公司存在着一定的经营风险，而处于这种经营风险下的投资项目也将变得很难加以监督和评估。这种不确定性增加了外部监督的难度，从而使管理层利益趋同效益更加重要，股东也就会选择股权激励的方式来放大管理层利益趋同效应。当管理层收入中股权部分比重大而其人力资本风险又无法分散时，管理层会放弃高风险的投资项目而选择适度风险下收益较稳定的投资项目。采用样本公司净资产收益率与所有样本公司平均净资产收益率的标准差，来表示公司的经营风险。理论预期公司经营风险与管理层持股关系为正。 　　4.资本结构。管理层持股使公司股东与管理层的利益趋于一致，这种一致性会使管理层为实现股东价值最大化进行经营决策而可能损害到公司债权人的利益。这时债权人为保护自身利益就会增加债务成本或选择更为严格的债务契约，结果是股东自己承担了债务的代理成本，所以债务代理成本的存在会使公司股东倾向于减少管理层持股。用资产负债率代表公司的资本结构，理论预期资本结构与管理层持股关系为负。 　　5.CEO年龄。资历年轻的CEO由于任职期限较短，为激励其长久地服务于公司经营，应给予其更多的股权激励，将其自身利益与公司的发展联系在一起，激励其更好地为公司创造价值。用管理层平均年龄代表CEO年龄，理论预期CEO年龄与管理层持股关系为负。 　　（二）公司无形资产投资行为影响因素 　　1.管理层持股。为解决由于信息不对称造成的代理成本问题，股东会对管理层实行股权激励，将管理层利益与公司的长远利益联系在一起，使得管理层更加注重于长期投资。由于无形资产具有构建的长期性和回收的高度不确定性，注重短期效益的管理层就会尽量避免对无形资产的投资，结果是无形资产投资不