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自由现金流量和企业价值评估案例探析 　　【摘 要】随着经济全球化和一体化进程的加快，无论是中国企业走向国际，还是国际财团进入中国资本市场，都要求企业价值能够被科学、客观、公正地反映出来。基于现实的需要，文章将研究企业价值评估的相关方法，特别是自由现金流量估值模型，阐明该模型的定义和计算，并将其应用于具体的公司价值评估，通过对估值结果的检验，明确该模型适用于我国企业价值评估，并指出其优劣势，为科学、合理地评估企业价值提供一个有效的途径。 　　【关键词】企业价值评估;自由现金流量;折现模型 　　一、自由现金流量模型 　　 （1）詹森1986年提出自由现金流量理论，研究公司代理成本问题。自由现金流量成为公司财务理论的核心概念之一。（2）科普兰教授：MC公司资深领导人之一详尽地阐述了自由现金流量的计算方法：自由现金流量=（税后净营业利润+折旧及摊销）―（资本支出+营运资本增加）（3）汉克尔：系统金融管理公司创始人兼总裁（1996）提出――自由现金流量等于经营活动现金净流量减资本支出，再加上资本支出和其他支出中的随意支出部分。 　　 运用自由现金流量模型对公司价值评估――考虑公司未来自由现金流量和资本的机会成本来评估公司价值的四个阶段：1.预测公司的自由现金流量2.确定一个合理的贴现率3.确定公司的连续价值4.估算企业价值。 　　二、实例分析 　　 贵州茅台酒股份有限公司是1999年成立，公司股票于2001年8月上市。本文在对贵州茅台公司进行价值评估中，将2011年至2020作为评估的预测期间，对该期间的自由现金流进行预测。2020年以后由于离基期比较远，假定为永续发展期，对其连续价值进行预测。 　　 （一）历史自由现金流量分析 　　 自由现金流=（税后净利润+折旧及摊销）―（资本支出+营运资本增加） 　　 1.计算税后净营业利润 　　 税后净营业利润=营业收入-营业成本-营业税金及附加-管理费用-销售费用-所得税 　　 历史现金流量中的会计项目，均以2007年为例演算，税后净营业利润=447878.22―155597.25=292280.97 　　 2.计算运营资本增加额 　　营运资本=营业流动资产―无息流动负债 　　 2006年运营资本=675057.42―339338.64=335668.79 　　 2007年运营资本=726791.85―211261.61=515530.24 　　 运营资本净增加=515530.24―335668.79=179861.45 　　 3.资本支出及折旧发生额 　　 资本支出=固定资产净值增加+在建工程净值增加+无形资产净值增加 　　 2007年固定资产净值增加=182930.39-122454.06=60476.33 　　 2007年在建工程净值增加=99445.32-117988.37=-18543.05 　　 2007年无形资产净值增加=24927.41-6609.39=18318.02 　　 2007年资本支出=60476.33+（-18543.05）+18318.02=60251.30 　　 2007年折旧及摊销=841.96+11064.86+5618.67=17525.49 　　 Copeland历史现金流=（税后净营业利润+折旧及摊销）―（资本支出+运营资本增加）=309806.46-240112.75=69693.72 　　 茅台未来自由现金流量的预测： 　　 计算2011年的预测自由现金流（单位：万元）。 　　 营业收入=2010年营业收入x35%=1570493.2995 　　 主营业成本=2011营业收入x10%=157049.32995 　　 营业税金及附加=2011营业收入x11%=172754.26293 　　 销售费用、管理费用=2011营业收入x19%=298393.7269 　　 所得税=1570493.2995x18%=282689.79391 　　 折旧与摊销=2010固定资产净值x（1+34%）x8%=44960.21064 　　 资本支出=2011营业收入x7%=109934.53096 　　 根据以上数据，则2011年的预测自由现金流量为：预测自由现金流量=营业收入+折旧和摊销-营业成本-营业税金及附加-销售费用、管理费用-所得税-营运资本净增加-资本支出预测自由现金流量=170598.67463 　　 （二）折现率的确定贵州茅台的长期资金来源主要是普通股资本和债务资本，债务资本的估算比较容易，普通股的成本可以用CAPM进行估算。 　　 本文选取的上证综合指数和茅台2001年至2010年连续10年的数据，逐年计算收益率，经算术平均得到的市场组合收益率为22%。 　　 COV（Rm