公共债务货币化与财政可持续性的互动影响关系研究——基于财政与货币政策协调配合的视角.pdfVIP

经济科学 ·2014年第2期 公共债务货币化与财政可持续性的 互动影响关系研究术 基于财政与货币政策协调配合的视角 邓晓兰 黄显林 (西安交通大学经济与金融学院 陕西西安 710061) 摘 要：根据财政和货币当局资产负债表的内在关联性建立公共部门预算约束分析框 架，研究债务货币化与财政可持续性的互动影响机理，发现财政赤字和债务水平及其合理 组合关系决定央行债务货币化空间的选择；央行债务货币化又通过影响宏观变量的途径反 过来影响政府的财政可持续性状况，并以美国1949．2011年数据为样本进行了实证检验。 最后根据研究结果揭示对我国加强财政与货币政策协调、国债管理等方面的政策启示。 关键词：公共债务货币化 财政可持续性 财政与货币政策协调配合 一 、 问题的提 出与文献综述 全球金融危机爆发后，各国央行纷纷通过实施量化宽松的非常规货币政策来增加市场 流动性、降低短期利率特别是长期利率水平，稳定价格水平，以刺激经济复苏。其中，央 行主要是通过购买国债、政府机构抵押债券等公共债务来达到增发货币的目的。这种公共 债务货币化手段选择在急速增加货币、稳定市场的同时，实际上从侧面又引发各国选择财 政扩张政策取向，致使政府增加赤字和增强发债偏好，致使国内赤字持续增加、政府累积 债务居高不下，再加上法理条约的限制和政党政治斗争的存在，使各国面临严峻的财政扩 张空间有限性难题，比如美国所面临的 “债务上限”及其延伸的 “财政悬崖”问题等。实 践中美 日欧等国在持续实施 以债务货币化为核心的量化宽松货币政策的同时，全部通过大 量财政扩张以刺激经济增长，这种政策选择能否持续下去已经成为关注焦点，且政府财政 的可持续性受到严重质疑。由此可见，在利用财政与货币政策协调治理经济危机的过程中， 必须搞清楚公共债务货币化对财政可持续性有何影响，分析二者之间的相互影响关系和联 系机制，可以为加强财政与货币政策的协调配合提供理论依据与决策思路。 目前学术界关于运用债务货币化手段干预金融危机的研究，主要集中于央行债务货币 化行为对宏观经济影响机制及其效应。如英格兰银行 (2009)论述和评价了各国量化宽松 货币政策的实施背景和具体内容。克劳迪奥和皮蒂 (Claudio和Piti，2009)则指出各国债 本文受国家社会科学基金项 目“财政货币政策协调配合中公共债务货币化问题研究”(编号：13BJY157) 的资助。 务货币化政策的特征和差异，并分析识别了债务货币化政策的资产负债表传导机制。而阿 方索 (Alfonso，2012)则在理论上从财务成本角度研究了债务货币化的潜在扩张经济产出 机制。还有学者分析了债务货币化政策的经济金融效应或对单一市场的影响。如格特(Gert， 2011)、乔治 (George等，2012)等分别采用SVAR模型和VAR系列模型检验了欧洲央行 和英国非常规货币政策的经济产出、价格波动和利率效应。戴安娜和韦恩(Diana和Wayne， 2011)基于实证研究发现美联储购买MBS主要从三个渠道确实降低了抵押贷款利率。 而在关于债务货币化与政府财政之间相互关系探讨中，早期学者均认为财政赤字越大 导致政府债务货币化融资的可能性越大，基本上可以归结于马克斯维尔 (Maxwell，1998) 总结的 “财政支配假说”观点。而安纳德和温博根 (Anand和Wijnbergen，1989)建立了 一 个分析政府赤字、债务与央行债务货币化的基本分析框架。梅莱克 (Melike，1994)应 用该框架实证检验 了土耳其通过债务货 币化获得的财政收益，发现土耳其确实 由此获得大 量铸币税和通胀税收益。而陈建奇进一步拓展该框架并应用情景模拟方法分析在赤字财政 背景下 目前美国债务货币化可能带来的风险，实际隐含推测分析了不同债务货币化政策选 择对政府财政可持续性的冲击，但该文并没有定量进行历史规律总结。此外，针对 目前政 府债务货币化政策实施的政策困境，陈建奇以美国数据研究表明尽管美国财政现阶段仍然 处于可持续水平，但 已经出现偏离稳态的迹象，如果美国不调整财政政策，那么财政发生 危机的概率极高。黄剑、李石凯同样也认为面临经济政策选择困境的美国，未来在维持扩 张性货币政策的同时，可能将进入财政政策的紧缩期，其最坏的结果是将美国经济拖入长