股权结构与股东行为　.docVIP

股权结构与股东行为 (武汉工程大学经济管理学院，湖北武汉430074) 本文主要对以英美为代表的分散型的股权结构和 以日德为代表的集中型的股权结构以及股东行为进行了比 较分析。 关键词：股权结构；股东行为；隧道行为；美国；英国； 曰本 F279. 12 A 1007 —6921 (XX) 01—0015—02 公司股权结构，也称公司的所有权结构，是指公司股东 的类型以及股权在股东中的分布状况。从股权集中度的角度 来看，可以将公司的股权结构分为两种类型，即以英美为代 表的分散型的股权结构和以日德为代表的集中型的股权结 构。在经纪人的假设前提下，股东都是追求自身财富最大化 的。但是在不同的股权结构下，股东在公司的治理结构中的 地位不一样，受到的约束和激励也不一样，从而追求自身财 富最大化的手段就不一样，也就是说股东的行为会有不同的 表现。 1英美上市公司的股权结构与股东行为 英国和美国公司的股东主要由众多分散的个人和保险 公司、养老基金、投资基金等机构投资者组成。从20世纪初 到60年代末的几十年内，以高度分散的个人投资者持股为 主的股权结构一直是美国大公司所有制结构的基本特征。60 年代末以来，美国大公司股权结构发生了深刻变化，其主要 标志是以养老基金为代表的机构投资者逐渐崛起，并取代个 人投资者成为大公司股份的主要持有者。但是，机构投资者 取代个人投资者并未改变美国公司股份持有的高度分散化 特征。机构投资者一般都以分散持有多家公司股份的方式来 投资股票，在一个特定公司中持有的股份一般不超过1%。 美国公司第一大股东的持股比例很少有超过10%的，像通用 电气这样典型的大型上市公司最大股东的持股比例均在5% 以下。740)this, wi dth二740nbord er二undef ined〉 资料来源：李维安，《现代公司治理研究》，8 4页，中 国人民大学出版社，2002 在这样高度分散的股权结构下，个人小股东在公司治理 中普遍表现为“搭便车”。一方面由于小股东势单力薄，获 取公司信息的难度较大，对获取的信息进行甄别、处理需要 专门的知识储备，而个人小股东往往并不具备这样的能力， 而且即使他们能够在公司事务中做出正确的表决，其个人行 动基本不会改变公司最后的决策；另一方面，小股东参与公 司治理，对经营者偏离股东财富最大化的目标而追求自身利 益最大化的行为进行监督固然可以增加收益，但是监督所耗 费的成本往往是高昂的。监督给公司增加的收益由公司所有 股东共同分享，而所付出的成本却是谁监督谁承担。小股东 的持股比例很低，这样他们参与监督给自己带来的收益增加 还不足以补偿所付出的监督成本。因此，个人小股东作为消 极投资者搭大股东的便车，不参与对公司经营管理者的监督 的行为是一种理性的选择。 在美国证券市场，机构投资者相比个人投资者无论是从 资金实力还是持有上市公司股票的份额，都可以称得上大股 东。但是由于受法规的限制，单个机构投资者持有单个上市 公司的股票的份额不太大，也存在“搭便车”的心理，每一 个机构投资者都希望通过其他投资者的监督行为而使自己 的收益最大化，因此机构投资者基本上没有发挥对上市公司 的监督作用，也是一种消极的投资者。2 0世纪80年代以来， 上述情况发生了变化，其中几个因素的出现导致了机构投资 者在公司治理中出现了积极化的趋势。①机构投资者的规模 不断扩大，机构投资者持有上市公司股票的比例越来越大。 一方面从成本一收益角度分析，单个投资者持有单个上市公 司的股票比例越大，其参与公司治理给自己带来的收益增加 就会越大，而参与公司治理的成本与持股比例无关，当收益 增加大于监督成本时，理性的投资者就会积极参与公司治理; 另一方面由于机构投资者巨大的持股规模，当他们不满所投 资公司的现状而大量抛售股票时会导致股价大跌，从而使自 己“用脚投票”导致的损失加大。②机构投资者普遍采用指 数化投资组合策略。投资组合指数化就是所投资股票的组成 比例与证券市场某种指数的构成比例相同，并且在较长时间 内保持不变，这使得机构投资者不得不放弃“华尔街准则”， 转而关心其所投资公司的治理问题。机构投资者从“用脚投 票”的被动、消极的投资者逐渐转变成“用手投票”、通过 各种活动方式积极参与公司治理活动的积极的投资者。机构 投资者参与公司治理的方式主要有提交股东议案、行使投票 权、发布管理者的“黑名单”等。 虽然近年来英国和美国的机构投资者开始表现出积极 主义倾向，但是由于单个机构投资者在单个公司中的持股比 例仍然是有限的，不存在绝对控股股东，机构投资者也没有 控制公司的愿望，而是遵从分散化投资，降低风险的投资策 略，他们在公司治理中发挥的作用还是有限的。就机构投资 者整体来说，仍呈现出消极股东的状态。 2德国和日本上市公司的股权结构与股东行