可转债战略配置系列（一）：转债配置时点已到.docxVIP

HYPERLINK / HYPERLINK / 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申 内容目录 HYPERLINK \l _bookmark0 转债已经进入战略配置期 3 HYPERLINK \l _bookmark1 何时布局转债？——经济分水岭期间 3 HYPERLINK \l _bookmark4 中美转债布局的历史经验 3 HYPERLINK \l _bookmark7 为什么说目前已经进入配置区间 4 HYPERLINK \l _bookmark8 时点选择：利率牛市宽松，权益市场不缺机会 4 HYPERLINK \l _bookmark10 转债处于估值低点 4 HYPERLINK \l _bookmark15 规模扩张，有量可配 7 HYPERLINK \l _bookmark20 如何定义可转债在大类资产中的角色 9 HYPERLINK \l _bookmark21 转债收益和波动位于权益和固收之间 9 HYPERLINK \l _bookmark25 很遗憾，转债无法成为大类资产 10 HYPERLINK \l _bookmark27 转债更合适的角色：收益增强 11 图表目录 HYPERLINK \l _bookmark2 图 1：债性到期收益率 3 HYPERLINK \l _bookmark3 图 2：熊市往往是下修密集期 3 HYPERLINK \l _bookmark5 图 3：美国可转债走势与 10 年国债走势趋同 3 HYPERLINK \l _bookmark6 图 4：国内转债的配置环境更加复杂 4 HYPERLINK \l _bookmark9 图 5：美林时钟中的可转债 4 HYPERLINK \l _bookmark11 图 6：2019 年 1 月与 2014 年 1 月转债估值对比（气泡大小与余额对应） 5 HYPERLINK \l _bookmark14 图 7：转债平均收盘价（算数平均和加权平均对比） 7 HYPERLINK \l _bookmark16 图 8：转债规模接近 2000 亿 8 HYPERLINK \l _bookmark17 图 9：在途转债规模 8 HYPERLINK \l _bookmark18 图 10：定向可转债（支付工具）示意 8 HYPERLINK \l _bookmark19 图 11：定向可转债（融资工具）示意 8 HYPERLINK \l _bookmark24 图 12：可转债可以明显提高资产组合的有效前沿 10 HYPERLINK \l _bookmark26 图 13：1998-2016 年美国可转换市场与高收益债、债券总体市场发行规模比较 11 HYPERLINK \l _bookmark12 表 1：债性可转债到期收益率和信用债收益率对比 5 HYPERLINK \l _bookmark13 表 2：债性可转债回售收益率和信用债收益率对比 6 HYPERLINK \l _bookmark22 表 3：年度收益和波动率对比（美林全球可转债指数 vs MSCI） 9 HYPERLINK \l _bookmark23 表 4：年度收益和波动率对比（中证转债指数 vs 上证指数） 9 我们认为，从大类资产的角度看，可转债已经到了有为区间，为何此时需要去配置可转债， 以及如何去配置，我们希望以系列报告的形式阐述我们的观点，本篇为系列报告的开篇。 转债已经进入战略配置期 何时布局转债？——经济分水岭期间 我们认为转债最佳的布局时间是衰退之后，复苏之前： 机会成本较低。在经济确认衰退期间，利率处于较低的水平，高等级信用利差也会被压缩，投资者持有转债的机会成本较低，能够在较长的时间内等待权益市场反转。 权益市场低迷，但是转债下跌空间有限。转债在权益市场下跌到一定程度后便不再敏感，主要原因包括几方面，一是流动性宽松之后，转债的机会成本下降带来的配置力量加强；另一方面是债底以及下修转股价对于整体转债市场的支撑。 图 1：债性到期收益率 图 2：熊市往往是下修密集期 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind,天风证券研究所 转债流动性较差，投资者需要时间收集筹码，增加管理组合的持仓。因此，等到权益市场启动时再去配置转债，比较难提高仓位。 中美转债布局的历史经验 美国可转债市场更成熟，美股主要是“牛长熊短”的格局，因此转债的配置窗口更长。美国股市和经济更相关，因此转债主要呈现和十年国债债券收益率趋同的走势 图 3：美国可转债走势与 10 年国债走势趋同 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 BofA Merrill Lyn