2018年A股中期策略展望：绝处逢生.pdf

证券研究报告 绝处逢生 ——2018年A股中期策略展望 广发证券策略组 戴康 S0260517120004 daikang@ 郑恺 S0260515090004 zhengkai@ 曹柳龙 S0260516080003 caoliulong@ 俞一奇 S0260518010003 yuyiqi@ 2018年6月24 日 2 报告摘要 ◼ 熊市还是牛市？绩优股的牛市，绩差股的熊市。上证综指自2016年低点以来录得近10%涨幅，但个股的涨跌幅分化极大。 A股策略分析师应跳出原有大势研判和行业比较框架去提示投资者过去两年A股生态已经、正在、将要发生的三大变迁。 消费龙头（扩估值）周期龙头（涨业绩）震荡走高，“以龙为首“才刚刚开启，小盘股创业板贴现率上升（缩估值）下行。 1）打破刚兑—壳价值概念炒作势微；2）融入全球—消费股横向比较估值；3）去杠杆周期—ROIC甄选“隐形王者”。 ◼ 估值已隐含较悲观假设，把握风险偏好修复带来的反弹。18年上半年股权风险溢价上升是导致A股下跌的核心原因，下半 年股权风险溢价回落也将是触发A股反弹的核心驱动力。类比相似的“宽货币+紧信用”环境 04年11月-05年12月与11年 11月-12年7月，A股盈利更有韧劲，与05年3月、11年12月的“估值底”相比，当前估值继续收缩空间有限。 ◼ 预计A股下半年企业盈利与贴现率均小幅回落。我们预计18年A股非金融录得18%的盈利增速，ROE相对平稳。H2去杠 杆有望从缩减债务过渡到缩减债务与稳定经济增长混合搭配，货币政策中性偏宽松，观察降准、社融、去杠杆路径表述。 ◼ 预计波动率对A股市场风险偏好冲击略有缓和。波动放大的四因素都经历了从0到1。展望未来：1）美股在强劲盈利结束 前难以趋势下跌；2）股权质押避免“负反馈”；3）中美贸易摩擦SHOCK边际钝化；4）IPO融资与CDR发行节奏调整。 ◼ 先礼后兵，绝处逢生， 消费底仓，先周期，后成长。我们预计A股市场正在构筑中期底部，先防御，后进攻。触发反弹因 素的先后顺序是：1）信用缓和与扩大内需政策；2）中美摩擦过程中偏积极的信号；3）资金供求关系悲观预期的修复。 建议消费底仓，先周期，后成长。以全球估值横向比较中依然合理低估的消费龙头为底仓（化药/旅游/食品饮料）；先进 攻受益于中报较佳与潜在信用缓和政策的周期龙头（煤炭/钢铁/地产）；虽然我们对创业板持有一贯的谨慎看法，但预计 Q3中期贴现率下行将驱动创业板较大级别“反弹”，届时首次建议博取成长贝塔（航天航空装备/传媒/计算机设备）。 主题投资：把握制度与一级市场“映射”关系，重点关注自主可控（军工）、新能源汽车、乡村振兴（大众消费）主题。 3 目录CONTENTS 1 大势研判：把握风险偏好修复带来的反弹 2 经济与盈利增长：紧信用小幅缓和，盈利温和回落 3 贴现率：利率小幅下行，风险偏好小幅修复 4 风格研判：A股生态已经、正在、将要发生的三大变迁 5 行业配置：消费底仓，先周期，后成长 6 主题投资：制度与一级市场的“上下”映射 1.6 分母端：留心利率 4 1.1 2018H1 A股风格仍偏价值，消费股一枝独秀 2018H1股权风险溢价上升是引发A股下跌的核心因素 ➢ 2018H1 市场风格仍然偏向于价值，因价值更能抵御风险偏好下降对于估值的压制 ➢消费股的确定性