保险行业投资策略深度报告-寒冬已过，春天可期.pdfVIP

证券研究报告 ·行业研究 ·非银金融 保险行业投资策略深度报告 寒冬已过，春天可期 2017 年 3 月 1 日 增持 （维持） 首席证券分析师 丁文韬 执业资格证书号码：S0600515050001 投资要点 dingwt@  利率周期性拐点驱动行业预期反转，估值向上空间打开。2008 年 021 金融危机之后，2009-2013 年中国利率经历了长达 5 年的缓慢的上行 周期，10 年国债利率在 2014 年初达到 4.5% 高位后，央行转向宽松的 研究助理 田眈 货币政策，驱动利率进入了长度接近 3 年的下行周期；2016 年 10 月 执业资格证书号码：S0600115110022 利率触底 （2.7%左右）后开始强劲反弹，2017 年 2 月初，10 年国债利 tiand@ 率已突破 3.4%。利率周期性拐点基本确立，保险行业利差持续收窄甚 至出现负利差的预期产生根本性反转，2014 年以来持续压制估值的最 行业走势 大因素解除，估值向上修复空间打开。在利率上行周期中，以利差为 主要盈利来源的寿险最受益：1 ）高杠杆（通常8-10 倍）充分放大增 量利差；2 ）寿险负债久期（20 年）大幅高于资产久期（5-8 年），利 率上行直接提升公司价值。  金融去杠杆持续推进，驱动寿险利差空间扩张。寿险公司资产配 置的核心是 固收类资产，债券约占中国寿险公司投资资产的50%。2015 年以来中国债市的加杠杆套利模式持续压低长端国债收益率，期限利 差和信用利差长期被压低。2016 下半年开始，国家在货币政策和金融 业监管两个层面同时开始坚定金融去杠杆，债市加杠杆套利空间受到 压缩，借短债买长债从而推高长期债券价格的情况大幅缓解。随着金 融去杠杆持续推进，预计国债利率曲线将逐渐恢复陡峭 （期限利差和 信用利差回升），寿险业务利差空间将持续扩张，中期利好寿险行业的 盈利预期。 相关研究  中国金融体系市场化提高，保险行业长期受益。过去 10 年中国金 融市场化程度快速提高：利率市场化改革、混业经营逐步放宽、金融 1. 保险行业 2017 年投资策略-利率拐点驱 脱媒、发展直接融资、建立多层次资本市场。其中，保险业完成了产 动预期改善，监管引导规范举牌 品利率市场化（2013-2015 ）、投资端放开（2010-2016 ）、代理人限制取 2. 保险行业 2016 年三季报总结-业绩压力 消（2015 ）、车险费改（2015-2016 ）。负债端和投资端的全面市场化使 持续，主动降成本是未来大趋势 得保险行业可以深度受益于中产消费升级、政府社保缺口带来的保障 3. 险资举牌深度系列专题之二：险资对 需求爆发，更可通过储蓄型保险/保险资管产品/企业年金/未来的个税 资本市场具有重要战略意义 递延型养老险等方式参加金融体系蛋糕的重新划分。当前时点行业已 4. 保险行业政策点评报告：保险资金是 进入集中爆发期：2006-2016 年保险行业保费增长近 5 倍，总资产规 市场重要的稳定器 模增长近 7 倍，预计未来 3-5 年行业的规模增速将保持高位。 5. 险资举牌深度专题：资本注入重燃民 营保险举牌潜力 投资建议：从历史看，大盘行情是 A 股保险估值最重要的驱动因素（高 6. 互联网保险深度：互联网巨头与传统 bet