非银行金融行业2019年二季度投资策略：基本面显著改善，估值提升可期.pptxVIP

概要;十年间，上市险企EV年复合增长率为17%左右。中国平安、中国太保、中国人 寿2018年EV分别为2008年的8倍、4.8倍、3.3倍，平安EV增速于多数年份领先 行业。;存量业务中，利差占险企NBV和利润比重仍高，投资收益对保险公司盈 利能力和股价都有重要影响。 保险公司权益投资占比仅在8-13%左右，但考虑到股票市场大部分年份 都有10%以上的波动，权益市场表现对总体投资收益率的影响较大。;利率水平预期大部分时间较为稳定，经济预期改善带来的利率上行，有 助于保险股走出独立行情。;保费/NBV增长与行业股价表现的相关性不高，但公司间股价表现差异与 保费/NBV增速强相关。;;“开门红”数据尚可：1）启动时间晚；2）2018年同期基数略低；3） 银行理财收益率2018年四季度降至4.3%-4.6%左右，相较18年一季度的 5%以上大幅下降，保险产品相对吸引力略有提升。 中国人寿和中国平安??一季度NBV Margin我们预计有显著提升。;国寿、平安、太保、新华2018年NBV增速分别-18%、7%、1.5%、 1.2%，为近年来最低水平。 2019年NBV我们预计增长10%-15%，显著高于2018年。其中，我们预计 国寿全年NBV增速将领先同业。;NBV Margin持续提升，转型成效显著 NBV Margin的提升源自终身寿险、健康险等保障型产品占比的持续上 升。;投资端：东边不亮西边亮，债券收益率下降，权益投资收益大涨 十年国债收益率企稳回升至3.1%-3.2%。我们认为目前固收类资产收益 率尚属保险公司可接受的范围，且未来下降空间不大。 沪深300指数今年以来上涨超30%，全年投资收益率我们预计超过5%。;;1.2.4 供给侧改革：聚焦个险，聚焦期缴;;请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明;概要;券商作为资本市场最重要的中介机构，经营业绩与市场有极大的相关性。 近13年，券商共有3轮较大的绝对收益行情：1）2007年1-11月上涨 311%，万德全A指数上涨179%；2）2009年上半年上涨108%，万德全A 指数上涨90%；3）2014年7月至12月上涨194%，万德全A上涨64%。;;券商股估值中枢与ROE密切相关，2012年后ROE和估值弹性区间收窄。 2012年创新大会前，券商收入以通道业务为主，ROE维持较高水平。 2012年创新大会后，由于资本中介类业务的开展，显著拉低ROE水平。 2012年后，行业监管政策（创新业务等）对于券商估值的影响更大。;鼓励创新及业务重启政策影响长久且深远，监管加强类政策影响快且短。;;2.2.1 以机构客户为发展支柱;2.2.1 财富管理转型正当时;国内券商2017年ROE为6%，2018年上半年未年化ROE仅为2%，低于发 达地区相关证券公司的平均水平。;头部券商如中金公司、国泰君安等18年ROE水平较高，分别为8.0%、 5%，远高于行业平均。;Phase1：2014年资本消耗类业务未开展前，通过提升利润率拉动ROE； Phase 2：资本中介业务发展期，息差叠加杠杆的方式拉动ROE；随着利息 的收窄，ROE提升较为有限； Phase 3：多层次资本市场建设期，在资本中介类业务的基础上，丰富产品 种类，通过提升资金使用效率以及适当加杠杆拉动ROE。;2018年末，国内券商的平均杠杆率2.8倍；美国投行的杠杆率普遍达到 10倍左右。2018H1日本的野村证券、大和证券杠杆率更是达到15倍。;近年来前五大券商在行业中的份额不断提升，营收占比从13年的32%增 长至18年上半年的46%；净利润占比从13年的39%增长至18年上半年的 57%。 我们预计在未来行业竞争进一步加强，衍生、海外、创新业务不断试点 的背景下，大券商更能凭借自身底蕴，形成马太效应。;日本券商中，以野村、大和和日兴为首的主要证券公司2017财年净利润占 44%，若将3家银行系投行纳入统计，市场集中度将大幅提高；在美国投 行中，以NYSE交易商口径统计，2017年前十位交易商营业收入占到 57%。;2019年以来，交易量大幅回升，两融余额触底回升。3月日均股基交易额 9173亿元，4月以来截至4月4日，日均股基交易额达万亿，两融余额达 9467亿。 随着市场回暖，成交量大幅提升，股价普涨，股权质押风险大幅缓解，我 们预计19年券商经纪、自营、资本中介等业务显著改善。;表： 2019年盈利预测（亿元）;2.3.2 我们预计19年业绩同比增长23%（续）;与海外投行估值相比，例如高盛2008年至今平均P/B 1.1x，境内券商估值水平不低。 行业平均2019E P/B在2x。我们认为随着市场及监管边际好转，券商业绩有望改善。 重点推荐：华泰证券、中金公司、招商证券等；弹性：中国银河、东方财富等。 风险提