我国利率对股票价格指数影响的实证分析.docx

我国利率对股票价格指数影响的实证分析□ 杨杰摘要: 本文采用 定 性 和 定 量 分 析、归 纳与 演绎相结合的分析 方法对我国利率对股价指数的动 态 作 用 进 我国利率对股票价格指数影响的实证分析 □ 杨 杰 摘要: 本文采用 定 性 和 定 量 分 析、归 纳与 演绎相结合的分析 方法对我国利率对股价指数的动 态 作 用 进 行 了 深 入 研 究。首 先， 回顾了国内外利率对 股价影响的研究现状; 其 次， 在 对 利 率 与 股 票市场传导机制进行科学分析的基础上对 1998 年前后我国利率对 股价影响的现状进行了分析; 最后，以 VAR 模 型 为 基 础，采 用 协 整分析与脉冲响应分 析、方差分 解分析相结合的方法对利率及其 它因素与股价指数的关系进行了动态计量分析。 关键词: 利率; 股票价格指数; 货币供求均衡; VAR 模型 票价格水平，P 为物价水平。 根据弗里德曼 的 财 富 效 应、交 易 效 应、资产组合效应和 替 代 效应可以明确影响股票价格水平的因素主要包括: 一 国 国 民 财 富 水平、真实利率水平、物价水平以及一国货币供给量。则 股 票 价 格可以表示为: S = S ( r，y，p，MD ) 货币供给和货币需求均衡状况可以用公式表示为: ( 2) MD 1 dp f ( y，w，rb ， P u) = P = MS ; dt ( 3) 在不考虑时间因素以及消费者偏好等不可度量因素后: 随着股票市场 的 发 展，利率对实体经济的影响日益深刻， 股 票市场与货币政策的关系也日益紧密。在诸多宏观经济因素中，利 率调整是货币当局调控经济的重要手段，因而也是影响股票市场的 最重要因素之一。本文将在借鉴国内外研究的基础上，考察我国利 率政策对股票市场尤其 是 对反应 股票价格 总体 水平的股价指数的 影响。 一、我国利率影响股指的现状分析 从 1990 年以来我国活期存款和贷款利率共实行了十余 次 降 息，并开征利息税。总体来看股 票价格对利率的反应不如美国股 市敏感，我国股票的 “利 率 效 应” 不 是 很 明 显。在 降 息 当 天 或 者 接下来的第一个交易 日股票 价格指数大都出 现 回 落， 并 且 上 证 综 指开始跳空高开后一般都会出现低走现象。通 过 对 1991 － 2008 年 以来利率调整日期、股 指 当 日 收 盘、前日 收盘和后日收盘的数据 ( 来源于上海证券交易所统计月报和同花顺交易软件数据库 ) 统计 分析，可以发现利率的降低并不一 定能够带来股价指数的上涨。 这在一定程度上反映了我国股票市场对货币政策的不敏感性。 二、基于弗里德曼货币需求 理论的利率对股票价格指数影响 的实证分析 弗里德曼对货 币 数 量 论的重新 表述就是从货币需求入手的。 弗里德曼将人们的货币需求表达为: MD f ( y，w，r) = = M ( 4) S P MS 为货币供给， 根 据 假 设 ①， MS 为 外 生 变 量。则 可 以 得 出 货币市场的均衡利率 r* 。则: r* = f ( MD ，y，w，p，r) ( 5) 由于假设②假定 MD 和 S 为线性函数，则: S = S ［r* ( MD ，y，w，p，r) ，Y，P，MD ］ 进而可推导出: S = S ［MD ，y，w，p，r］ ( 6) ( 7) 方程 ( 7) 为在货币供求均衡水平下股票价格水平决定方程。 ( 二) 实证方法与数据说明 本文用基于 VAR 模型的脉冲响应和方差分解方法对利率与股 票价格指数之间的动态作用进行实证分析， 用 于 分 析 利 率 与 股 价 的数据主要从各年 《中国统计年鉴》、中国人民银行网站以及证监 会统计月报和统计信息网上直接获取和计算加工而成， 数 据 为 季 度数据，数据时间区间为 1994 年第一季度到 2008 年第 2 季度。为 以后分析方便，我们用 STPR 表示股价指数，用 GMSR 表示居民收 入状况用以分析居民对货币的需 求 状 况， 用 CPI 表 示 通 货 膨 胀 指 数，用 HBGJ 表示货币供 给 量，以 上 数 据 均 以 1994 年 第 一 季 度 为 基期进行了调整; 利率用 INTR 表示。 Md p 1 dp = f ( y，w; rw . rb ，re ; p dt u) 即真实货币需求是财富总量、资 本 品 价 格、利 率 水 平 和 消 费 者偏好的函数。由弗里德曼的货 币需求我们可以引伸出本文的理 论模型。 ( 一) 理论模型的建立 首先，我们要对模型设立基本的假设前提: ( 1) 货币需求为内 生 变 量，受 整