2019年中期宏观经济分析与展望：穿过风雨.docxVIP

第 PAGE 1 页 共 NUMPAGES 3 页 目录索引 TOC \o 1-1 \h \z \u 国内经济的产业特征 4 外部环境的变化线索 8 经济走势的可能情形 10 宏观政策的对应组合 14 大类资产的情景坐标 18 贸易环境改变不了全球新一轮产业分工趋势 20 图表索引 图 1：建筑产业链相关行业产量：以钢铁、水泥为例（%） 4 图 2：热卷和螺纹钢产量增速的分化（%） 4 图 3：水泥产量伴随房地产施工增速快速上升（%） 5 图 4：房地产施工改善与货币条件改善同步（%） 5 图 5：基建类财政支出累计增速季节走势（%） 5 图 6：2019 年财政支出进度靠前（%） 5 图 7：制造业就业与出口订单走势高度相关 6 图 8：出口交货值与工业用电量增速同步（%） 6 图 9：企业销售前瞻指数与出口订单变化 7 图 10：对美欧日出口占比的变化（%） 9 图 11：前期征税商品的出口节奏拆分（%） 9 图 12：地产销售周期与 M1 周期（%） 10 图 13：2018 年房地产新开工的透支（%） 10 图 14：2000 亿升级后小企业订单和预期变化更明显（%） 11 图 15：新出口订单与企业招工前瞻指数 11 图 16：汽车零售周期与 M1 周期 12 国内经济的产业特征 为什么建筑业产业链整体景气 今年一季度建筑业GDP是过去9个季度以来最高，建筑业PMI也持续在高位。2019 年Q1实际GDP增速为6.4%，这一增速基本上是过去十年以来的低位（持平于2018 年Q4和2009年Q1）；但建筑业的实际GDP增速为6.2%，是过去9个季度以来的新高。同样，虽然PMI指数在不断走低，但建筑业PMI一直在59-60的相对高位。 从行业表现来看，建筑产业链的房地产、钢铁、水泥、工程机械等景气度偏高。行业表现也可以验证这一特征。年初以来房地产、钢铁、水泥、工程机械等行业景气 度显著偏高，相关产品产量持续走高（图1）。供给侧背景下上游价格信号钝化或许是一个原因；但另一方面则主要还是与需求有关。 螺纹钢和热卷的走势分化似乎也能验证建筑业和制造业的景气分歧。我们知道，螺纹钢用于基建地产比例较高，而热卷下游广泛用于制造业行业。可以看到2019年Q1 二者产量增速走势分化比较明显（图2）。这显示同期建筑业景气度偏高，而制造业相反。 图1：建筑产业链相关行业产量：以钢铁、水泥为例 （%） 图2：热卷和螺纹钢产量增速的分化（%） 产量:水泥:累计同比 产量:钢材:累计同比工业增加值:累计同比（右） 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6  7.5 7.0 6.5 6.0 5.5 5.0  30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0  热卷产量增速 螺纹钢产量增速 数据来源：Wind， 数据来源：Wind， 年初以来建筑业产业链景气度偏高的原因之一：货币条件修复和房地产施工上行。从终端驱动来说，建筑业产业链的驱动显然是房地产和基建。房地产施工在2019年 的逐步走高是一个重要背景。我们可以看到年初以来水泥产量跟随房地产施工面积同步上行（图3）。那么房地产施工为何在2019年快速走高？我们理解主要和同期货币条件修复有关（图4）。历史数据显示货币环境对房地产施工走势有较强的解释力。 2018年房企新开工规模较大，随着货币条件的改善，这部分新开工转化为2019年的施工。 图3：水泥产量伴随房地产施工增速快速上升（%）图4：房地产施工改善与货币条件改善同步（%）10.012.010.09.08.0 图3：水泥产量伴随房地产施工增速快速上升（%） 图4：房地产施工改善与货币条件改善同步（%） 10.0 12.0 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 15.0 14.5 14.0 13.5 13.0 12.5 9.0 10.0 8.0 8.0 7.0 6.0 6.0 4.0 5.0 4.0 2.0 3.0 0.0 2.0 -2.0 1.0 -4.0 0.0 -6.0 2016-12 2017-02 2017-04 2017-06 2017-08 2017-10 2017-12 2018-02 2018-04 2018-06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 0.0 12.0 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 年初以来建筑业产业链景气度偏高的原因之二：财政节奏前移和基建开工上行。从财政支出进度来看，2019年是近年最快。基建类财政支出