大类资产专题报告：全球化迷局和金融供给侧改革背景下的大类资产研判.docxVIP

第 PAGE 1 页 共 NUMPAGES 3 页 目录 全球化困局与金融供给侧改革 1 民粹主义、孤立主义与逆全球化 1 贸易红利减弱、低利率环境与金融套利风险 3 利率线索的嬗变 4 从货币宽松到基本面 4 政策核心在金融供给侧改革，经济关键变量看地产 6 贸易摩擦的影响：经济之外还有政策 11 货币政策到底利多还是利空 12 不同市场对货币政策的敏感度不同 12 流动性宽松但传导仍然不畅 13 对实际利率的考虑：CPI 和 PPI 的分化 14 数量工具：定向化特征明显 15 货币政策逆周期调节特征 17 中美利差较高，货币政策空间打开 18 两轨并一轨是核心任务 20 大类资产研判 21 国内：利率债、高等级信用债和黄金最值得期待 21 全球风险资产寻顶 21 参考文献 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录 图 1：过去十年全球贸易对 GDP 的拉动作用见顶回落 3 图 2：贸易红利消退，全球转向低利率寻求妥协 3 图 3：2018 年债市走势并非与基本面完全同步 4 图 4：2019 年社融和投资增速遏制了 2018 年的持续下滑趋势 4 图 5：2018 年货币政策宽松是利率下行的驱动因素之一 5 图 6：相比 2018 年，2019 年流动性投放回归中性 5 图 7：2016 年之后房地产与制造业投资走势开始背离 7 图 8：房地产的挤出效应已影响到房地产相关行业 7 图 9：两种效应的边际影响不同 8 图 10：两种效应权衡下的模拟 8 图 11：2008 年前后，消费与房价呈现不同的相关性 8 图 12：部分一线城市房价与消费（虚线，右轴）同比走势 9 图 13：基建投资和制造业以稳为主，地产投资拐点将至 9 图 14：融资到投资，存在约半年时滞 10 图 15：新开工面积与地方开发投资走势趋于一致 10 图 16：施工面积是推动地产投资的主要因素之一 10 图 17：竣工对地产投资影响较小 11 图 18：土地购置面积减少，新开工难以持续 11 图 19：中美贸易摩擦对利率和汇率的冲击 12 图 20：以 4 月为例，贸易摩擦加剧而货币政策不及预期，股票市场反应较大 13 图 21：流动性总量充裕，资金利率低 13 图 22：中小银行信用事件后，日内最高利率明显分层 13 图 23：2019 年 1 月全面降准后 PMI 继续下滑、贷款利率上升 14 图 24：CPI 与核心 CPI、PPI 分化 14 图 25：名义融资成本短期有所反弹 15 图 26：实际融资成本仍处于上行通道 15 图 27：融资成本有所上行 15 图 28：M2 增速与名义 GDP 增速的关系与宏观杠杆率直接对应 18 图 29：社融增速与 M2 增速的关系体现信用扩张效果 18 图 30：海外利率下行明显而国内利率维持平稳，利差水平较高 19 图 31：进入低通胀、低利率、高资产价格的时代 22 图 32：降息空间和美债下行空间小 22 图 33：投资下滑到 2016 年以来最低 23 图 34：降息预期下美元指数反而走强 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表格目录 表 1：那些年，美国退出或威胁退出的国际组织与协议 2 表 2：政策关注金融供给侧改革 6 表 3：2019 货币政策仍然体现定向性特征 16 表 4：当前存款准备金率框架：三档两优 17 表 5：有投票权官员在 6 月 20 日至 8 月 1 日议息会议之间的表态情况 19 表 6：货币政策执行报告中对利率市场化的表述 20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ▍ 全球化困局与金融供给侧改革 似乎是历史重演，北京时间 8 月 2 日凌晨美国总统特朗普的一条 Twitter 开启全球主要股指的先后下跌。特朗普计划于 9 月 1 日对 3000 美元输美商品加征 10%关税。消息公布的当天上证综指收跌 1.41%，标普 500 下跌 0.9%，沪金上涨 1.49%。如果我们囿于贸易战消息面的频繁反复，可能会看不清一个个孤立事件背后的逻辑与趋势。 实际上全球国际关系自两极格局瓦解以后，民粹主义、孤立主义在世界各地抬头，逆全球化频繁出镜，地区间的分化显露峥嵘，英国脱欧、贸易战只是其中引人注目的两起波澜而已。从经济层面，2001 年中国加入 WTO 无疑加速了全球供应链转移，但是过去 10 年全球化对于世界经济的拉动作用明显不及先前 10 年，而全球低利率环境也助长了资产价格泡沫，各国表面的繁荣背后是高杠杆的风险。 我们在本篇报告中分享一些对于全球化趋势与资产配置的思考。 民粹主义、孤立主义与逆全球化 全球贸易的发展史本身是一场经济思想