房地产分析框架及短期展望.docxVIP

正文目录 TOC \o 1-3 \h \z \u 房地产是研究经济与利率的重要变量 3 短期把握施工节奏 4 如何判断施工节奏 4 如何考虑价格影响 6 如何观察购置费支付节奏 6 中期关注销售环节 7 销售主导开发资金来源 7 销售引导房企补库行为 7 什么是影响商品房销售的主变量？ 8 人口影响中长期销售趋势与区域结构分化 8 居民收入变化对商品房销售影响甚微 9 租售比或影响购房时点决策 9 通胀与房价预期催生商品房投资需求 10 利率是商品房销售的敏感变量 10 地产调控政策从创造周期到熨平周期 11 两大政策定市场，新旧思路换逻辑 12 疫情之年的房地产市场 13 上半年房地产投资缘何快速修复？ 13 下半年房地产市场可能如何演绎？ 15 风险提示 16 房地产是研究经济与利率的重要变量 认识中国经济，房地产无疑是关键的一环。自 1998 年深化住房制度改革以来，房地产成 为中国经济高速增长的发动机。2003 年国务院下发《关于促进房地产市场持续健康发展的通知》，进一步明确了房地产作为国民经济支柱产业的地位。房地产开发带动上游工业生产、创造建筑业就业，推动城镇化发展与基础设施建设；商品房销售促进居民对汽车、家电等耐用品消费需求，以及线下服务业的发展；房地产还是个人经营与企业扩产的主要融资抵押品。故而，房地产是经济周期波动的重要源头，对总需求冷暖变化、信用收缩扩张起着牵一发而动全身的效果，也因此是研判利率走势的重要变量。 图表1： 房地产是经济周期波动的重要源头，也是研判利率走势的重要变量 房地产开发投资完成额 房地产开发投资完成额:累计同比 十年期国债到期收益率(右) 名义GDP同比 40 30 20 10 0 (10)  (%) 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 (20) 05-02 06-05 07-08 08-11 10-02 11-05 12-08 13-11 15-02 16-05 17-08 18-11 20-02 资料来源：Wind， 2.0 研究房地产，需要构建指标体系与分析框架。房地产投资往往最受关注，其次是商品房销售，但与之相关的指标繁多，我们建议从会计角度加以归类理解。房地产开发企业的资产端是土地、在建工程、待售的商品房存货等，对应着拿地、开工、竣工等开发环节；权益负债端是包括贷款、自筹、销售回款等各种开发资金来源。房企的经营活动——销售与开 发投资则分别是资产端向负债端、负债端向资产端转化的动态过程。基于这一思路我们能够较为清晰理解各指标间的联动关系，并明确房地产投资“短期把握施工节奏、中期关注销售环节”的分析思路。 图表2： 从会计角度理解房地产各项指标 资料来源： 短期把握施工节奏 根据统计局，固定资产投资是由建筑工程、安装工程、设备购置与其他费用四部分构成。对于房地产开发投资，建筑工程与其他费用占大头，2019 年合计占比投资完成额 93.6%。 建筑工程投资是在施工活动中兴工动料实现，与房地产施工面积增速走势相一致，也受建材、人工等价格因素影响；其他费用主要为土地购置费，是房企拿地后分期付款计入投资 额，与施工关系并不密切。我们发现，“施工面积、PPI 与土地购置费增速”能够较好拟合出投资增速，而这三项指标在短期内相对易于把握，可作为房地产投资三因素法。 图表3： 房地产开发投资增速可由施工、购地费用、PPI 增速简单拟合 拟合（施工面积增速+土地购置费增速+PPI增速）(%) 拟合（施工面积增速+土地购置费增速+PPI增速） 60 50 40 30 20 10 0 (10) (20) 03-07 05-01 06-07 08-01 09-07 11-01 12-07 14-01 15-07 17-01 18-07 20-01 资料来源：Wind， 如何判断施工节奏 施工面积增速是影响投资走势的权重项，而新开工、竣工数据提供了相对清晰的分析思路。 房地产开发大致是“拿地→开工→（期房预售）→施工→竣工→（现房销售）→交房”的流程。根据统计局定义，施工面积包括本期新开工、上期跨入本期继续施工、上期停缓建在本期恢复施工、本期竣工以及本期施工后又停缓建的房屋建筑面积，是存量概念的指标。 图表4： 施工面积示意图（浅色区域均为当期施工面积统计范畴） 资料来源： 由于停缓建与再复工缺失统计数据但体量可能不大，我们以简化公式“当期施工面积 = 上一期施工面积 – 上一期竣工面积 + 当期新开工面积”进行估测，基本复刻了施工面积值。这说明（1）新开工数据是预测新一期施工增速的核心变量；（2）预测施工增速走势的关键在于把握新开工与竣工的节奏。 图表5： 施工面积估测值 图表6： 施工