国金证券--传媒与互联网行业研究：A股传媒板块一度强劲反弹,可以持续吗？.pdf

2019 年 09 月 03 日 证券研究报告 消费升级与娱乐研究中心 传媒与互联网行业研究 增持 (维持评级) 行业点评 裴培 分析师SAC 执业编号：S1130517060002 peipei＠ A 股传媒板块一度强劲反弹，可以持续吗？ 事件  9 月 3 日上午，A 股传媒板块一度强劲上涨，影视、游戏、广告、出版、国有传媒等细分板块，均有个股表现坚 挺。但是，大部分传媒公司在下午明显回落；传媒行业在A 股28 个一级行业当中，涨幅排名第6 。自从8 月15 日 以来，申万传媒行业指数累计上涨10.8%，同期沪深300 指数仅上涨4 .5%。传媒行业的春天似乎来了？ 评论  传媒行业的强劲反弹，主要还是市场面决定的：A 股传媒行业的反弹可以持续吗？这取决于，推动反弹的是基本面 因素还是市场面因素。我们认为，主要还是市场面因素。2016 年以来，传媒行业在一级行业中的涨幅每年都排在倒 数前三；2019 年至今，申万传媒行业指数仅上涨9.7%，在28 个一级行业中排名第2 1。在168 家A 股传媒公司当 中，有140 家流通市值低于100 亿元、103 家流通市值低于50 亿元。目前，申万传媒指数比2015 年的历史最高点 低77%。可以说，本次反弹是在股价超跌、流动性低落之后的自然结果。  基本面何时才能反转？取决于经济和监管：我们认为，在 1-2 个季度之内，传媒行业（包括互联网）的基本面还很 难反转。首先，我们此前在《传媒娱乐行业有口红效应吗？》中证明，无论在中国还是在美国，传媒都具备一定的 周期性，“口红效应”是不存在的；传媒行业的复苏必须以宏观经济的复苏为前提。其次，国家对传媒、互联网的监 管仍然很严格，没有出现放松的迹象，只是监管重点在细分行业之间转移；例如，今年 6 月以来的监管重点指向音 乐、网络广播、网络文学等方向。总而言之，传媒行业基本面的中期拐点尚未到来。  细分行业和主题仍然存在一些结构性机会：虽然整个传媒行业的基本面没有反转，但是细分行业还是存在亮点的。 首先是游戏行业：2018 年的版号暂停制造了低基数效应，目前正处于优质产品井喷的周期性复苏阶段；进入 2020 年，光线追踪等新技术、互动影像等新玩法、出海业务的持续壮大，又将带来新的结构性增长。其次是国有传媒领 域：芒果超媒的强劲业绩证明，公司治理完善、牌照齐全、核心业务健全的国有传媒公司，是有市场竞争力的；它 们能提供当前市场最稀缺的业绩确定性。再次是与大数据、AI、云计算相关的2B 业务的互联网公司。  传媒行业全面复苏有待 IPO 和并购的全面恢复：2015 年以来，A 股传媒行业的持续低迷，固然有估值过高、监管 收紧以及宏观经济的影响，但是上市公司“新陈代谢”的中断也是一个重要原因。证监会对传媒行业，尤其是游 戏、影视类的IPO 和并购审核日趋严格，近年来涌现出的许多“独角兽”难以登陆A 股市场。幸运的是，上述审核 正在放宽——今年 8 月，证监会明确指出“允许上市公司并购游戏公司”；根据我们统计，在目前已受理的 A 股 IPO 申请中，至少有11 家公司属于传媒及互联网行业。优质上市公司供给的恢复，将有助于整个板块的复苏。  投资建议  我们认为，传媒行业暂时仍不存在整体性、结构性的基本面复苏，行业投资逻辑仍然是围绕着部分细分行业和可兑 现的主题进行。第一是游戏行业，尤其是其中新产品饱满、研发能力得到公认，在二次元、女性向等垂直赛道上有 较强布局的产品型公司，典型的例子是完美世界、世纪华通。第二是国有传媒领域，主要是其中具备较强的核心业 务、同时具备牌照优势、激励机制比较完善的，典型的例子是芒果超媒、新媒股份。第三是与大数据、云计算、AI 相关的，以2B 业务为主的泛互联网公司，典型的例子是每日互动。 风险因素：宏观经济风险、监管风险、技术替代风险、内容开发风险。 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明