乘风破浪的地产ABS是值得挖掘的富矿.pdfVIP

债券 ·债券专题研究 正文目录 一、 房地产ABS——值得挖掘的富矿4 1.1 三类房地产ABS 提供多样化投资标的4 1.2 供应链ABS ：短期限主流品种作为CP 重要补充5 1.3 物权类ABS ：优质物业稀缺限制品种扩容，受疫情影响短期现金流存在弱化的压力6 1.4 购房尾款ABS ：中久期地产ABS 的顶梁柱8 二、 政策导向：规范运作，鼓励创新8 三、 不同类型房地产ABS 信用分析关注什么？ 11 3.1 供应链ABS ：关注核心债务人主体信用及约束条款 11 3.2 CMBS/CMBN ：既看重物业本身价值，又考虑主体信用 11 3.3 类REITs ：重视资产信用，DSCR 与综合LTV 一般高于CMBS/CMBN 12 3.4 购房尾款、租金等ABS ：等同于流动性较低的一般信用债 13 四、 痛点之一：存续期如何跟踪？13 4.1 有哪些可跟踪的信息源？ 14 4.2 跟踪不同类型ABS 的关注点在哪里？ 14 五、 痛点之二：流动性究竟如何？15 六、 房地产ABS 的投资建议15 七、 风险提示16 2 / 17 债券 ·债券专题研究 图表目录 图表1 房地产类ABS 分类4 图表2 近年来房地产类ABS 发行情况（单位：亿元）5 图表3 近年来房地产类ABS 发行场所分布（单位：亿元）5 图表4 20 年 1~5 月供应链ABS 优先级发行利率高于AAA 短融（红线范围）6 图表5 部分上市房企公告披露了疫情后的租金减免情况7 图表6 2019-2020 年 5 月物权类ABS 物业类型集中于商业和写字楼8 图表7 2019-2020 年 5 月物权类ABS 底层资产区域分布8 图表8 房地产类ABS 主要政策梳理9 图表9 供应链ABS 涉及的《付款确认书》关注要点 11 图表10 CMBS/CMBN 与类REITs 对比 13 图表11 2020 年 1~6 月，交易所债券和交易所ABS 成交情况（单位：亿元） 15 3 / 17 债券 ·债券专题研究 一、 房地产ABS——值得挖掘的富矿 1.1 三类房地产ABS 提供多样化投资标的 房地产行业融资需求旺盛，并经常受到地产调控和监管政策影响，对融资渠道多样性的诉求较高。 作为盘活存量资产、优化财务杠杆的重要手段，资产证券化在房地产经营的各个环节融资中得到了 较为广泛的应用，使得房地产企业能够在开发贷、公司债、中票、短融、非标等融资方式受限的情 况下另辟蹊径，有效拓展了房企的融资渠道。 从产品信用分析角度，房地产类资产证券化产品大致可以分为主体依赖型和资产依赖型。其中类 REITs 产品更加关注标的物业资产，CMBS/CMBN 则既考虑主体增信又关注资产增信，其余大多数 产品对相关增信主体的依赖程度很高。特别的，供应链 ABS 由于其特殊的债务确认反向保理形式， 可以进一步归类为准主体依赖型。因此，本文将房地产类ABS 产品分为三大类予以分析，分别为供 应链ABS、类REITs 和CMBS/CMBN （下文中将类REITs/CMBS/CMBN 三类品种简称为“物权类 ABS”）、以及其他主体依赖型ABS （基础资产包括购房尾款、物业租金、物业管理费、保障房等）。 图表1 房地产类ABS 分类 准主体依赖型 供应链