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金融工程研究报告 （600005）武钢股份权证估值与投资价值分析 国泰君安证券研究所金融工程部 2005年9月28日 摘 要 1．武钢股份本次推出两个美式权证方案，一是作为对价支付的认沽 权证，一是计划派发的认购权证。 2 ．美式认沽权证存在提前执行的可能，因此其价值必然不低于欧式 认沽权证；可以采用 “控制变量技术”对美式权证进行比较比较 准确的定价。 3 ．9 月23 日武钢股份收盘价为3.45 元/股，考虑股改后的除权因素， 我们估测武钢股份的认沽权证价值约为 0.327 元/份；通过二叉树 方法计算出，该美式权证提前执行的价值较小，和欧式权证的价 值差异可以忽略不计。 4 ．计划派发的认购权证存续期为6 个月，假设这 6 个月内武钢股份 没有红利派发，则美式认购权证的价值和欧式认购权证价值相等。 5 ．考虑股权稀释和保底条款，认股权证的价格约为 0.391 元/份。由 于存在保底条款，该认购权证价值得到提升的同时，其delta 值和 杠杆率明显下降。 6 ．投资者可以通过选择性持有武钢股份股票、认沽权证和认购权证， 来构造各种组合，以满足不同的收益需求和市场预期。 认沽权证价值测算 武钢股份的对价方案为，非流通股股东向流通股股东支付对价， 每10 股支付2.3 股股票和1.5 份认沽权证。其中认沽权证的其具体条 款如下： 1．发行人：武钢集团 2 ．到期日和执行方式：认沽权证存续期为 6 个月，从认沽权证 上市之日起计算。执行方式为美式认沽权证，持有人在认沽 国泰君安证券研究所 金融工程研究报告 权证存续期内任何一个交易日均可行权。 3 ．发行数量：发行人发行共计28,440 万份认沽权证。执行对价 安排股权登记日在册的流通股东每 10 股流通股无偿获配 1.5 分认沽权证。 4 ．发行价格：0 元/份 5 ．行权价格：3.00 元/股 6 ．行权价格与比例调整： 新行权价＝原行权价×(公司A 股除权日参考价/ 除权前一日份公司A 股收盘价) 新行权比例＝原行权比例×(除权前一日公司A 股收盘价/公司A 股除权日参考 价) 当公司A 股除息时，认沽权证的行权比例保持不变，行权价格按下列公式调整： 新行权价＝原行权价×(标的证券除息日参考价/ 除息前一日标的证券收盘价) 。 7 ．认沽比率：认沽比率为1。即每1 份认沽权证可以向武钢集团 出售1 股股份。 8．结算方式：股票给付方式结算。即认沽权证持有人在行权时 将出售股票，获得现金。