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投资策略点评 策 略 2020 年09 月24 日 研 顺周期的路，赚盈利的钱 究 策略研究团队 ——投资策略点评 牟一凌（分析师） 梅锴（联系人） mouyiling@kysec.cn meikai@kysec.cn 证书编号：S0790520040001 证书编号：S0790120070044 ⚫ A 股调整背后：来自交易层面持续扰动 伴随美股出现的明显回调，0924 当天A 股出现明显调整，北上大幅流出。我们 投 曾在此前报告中强调，北上仍然有持续兑现浮盈的压力，其主要原因是：2019 年 资 策 至今无论是交易盘还是配置盘已有大量浮盈，同时美国实际利率已见底回升，而 略 实际利率曾经是陆股通核心资产定价的重要逻辑。北上资金的行为会通过北上/ 点 公募共同重仓股影响公募基金业绩，从而进一步导致公募基金负债端的波动。我 评 们在此前的系列报告中指出，过去7 个月流动性的正向循环已被打破，居民赎回 基金的潜在压力在加大，而我们的高频数据已经指示了这一状况可能已经发生。 ⚫ 来自资产价格的信号 从近日美股调整中传递的信号来看：美股下跌的同时，黄金、白银下跌，铜相对 有韧性，美国交易的实际利率上行，其实背后就是流动性预期的转变，这符合我 们在此前报告《流动性的变局与破局》中指出的，当下全球可能类似于2008 年 底因为经济逐步企稳，带来的流动性边际收紧的预期，这种预期在两次美联储表 相关研究报告 态后显得更为明显。对于中国国内而言，无风险利率已经经历了较长时间的上行， 其驱动力正是：经济复苏，资金脱虚入实。根据2008-2009 年的经验指示：1、 《投资策略专题-重仓分化，确认风格 中国因为经济基本面领先于全球复苏，调整之后风险资产仍会获得更好的表现， 开 切换》-2020.9.23 源 流动性驱动减弱后，全球更与经济相关资产会跑赢金融市场属性资产；2、外资 《投资策略周报-不必留恋不切换》- 证 仍会在未来因为中国经济的基本面而回流，但是回流后可能更多选择与经济周 券 2020.9.20 期更相关的板块，近期交易上已经在体现这一特征。 证 《投资策略专题-结构之光：宏微观预 券 期的裂口》-2020.9.17 ⚫ 正视拐点，布局顺周期 研 当下并非需要悲观，可以大胆去获取盈利增长的收益。当下万得全A 静态风险 究 报 溢价水平处于2003 年以来的中位数水平，这意味着，当下估值水平不能说昂贵， 告 如果用动态风险溢价测算会相对便宜。但要让风险偏好提升到历史较高水平同样 不太现实。相反，此时如果实现盈利增长，收益依然可观。我们曾在《结构之光，