2021年行业比较投资策略分析报告：精选复苏资产.pdfVIP

精选复苏资产 2021年行业比较投资策略 2020.11.13 主要结论  2020年新冠疫情的出现扰乱了此前的大部分市场预期 ，带来了全球流动性宽松、国内出口大超预期 ， 机构也连续两年获得了高收益 。 申万宏源策略行业比较从 2018年年底开始连续 2年推荐成长 《创蓝筹行情新起点》《盈利低波动弱复苏 ，继续优选创蓝筹》 ） ：半导体 和新能源作为主线贯穿2019-2020年成长行情。  展望2021年 ，流动性和业绩对于估值的正反作用力是市场关注的核心：  第一 ，2021年A股盈利有望全面复苏但预计逐季下滑。 （1 ）从流动性来预测企业盈利：历次 M1-M2 剪刀差上行 ，均会促进A股盈利底部回升。但如果地产销售和投资不能两旺 ，M1就很难超过M2 （例如 12年Q1-13年Q1 ），对应企业的盈利增速 （剔除基数效应之后 ）改善能力将较为有限。历史上历次 M1超过M2均发生在四季度 ，且M1-M2剪刀差从底部回升到M1M2 ，历史均只需要1年左右的时间。 而这一轮M1-M2剪刀差底部 ，从20Q1见底以来已经持续上行3个季度 ，因此本轮从流动性作用于盈利 改善的时长来看 ，也将接近尾声。 （2 ）中性假设下 ，2021年非金融石油石化归母净利润同比预测为 16.1%(2020年为23.0%) ，其中2021Q1-Q4单季同比分别为 ，123.6%、18.4%、8.8%和-34.7% ，呈 现出逐季回落的趋势。 （3 ）经济复苏周期下的行业景气轮动路径预计将呈现出：疫情爆发 （必须消费/ 医药 ）、早周期 （基建/建材 ）、中游制造 （电气设备/机械设备 ）、地产后周期实物类可选消费 （家电 /汽车/家居家居 ）、金融周期、服务类可选消费的顺序 ，当前金融、周期和服务类可选消费的景气上 行拐点临近。 （4 ）后疫情时期 ，行业景气度可以分成四大类：宏观强相关等待全球复苏、宏观弱相关 但订单递延、疫情加速长期趋势形成、疫情受益高基数回落 ，明年重点关注前两类复苏的行业。 （5 ） 其他外生变量对行业基本面的影响： “拉尼娜”寒冬可能引发大宗农产品提价 ，带动化肥、农药行业触 底反弹。 （6 ）重点公司2021年自下而上行业盈利预测显示：服务消费排名靠前。  第二 ，估值并未泡沫化但提升空间有限。 （1 ）沪深300、中小板100 （剔除牧原 ）、创业板 100 （剔 除温氏 ）、科创50的2021年动态估值并未泡沫化：上述指数2021年净利润增速自下而上预测分别为 12%、23%、28%和39% ，对应2021年动态PE为10倍、24倍、42倍和64倍。 2 主要结论  （2 ）历史仅仅06-07年和19-20年出现连续2年提升估值带动指数上涨 ，2021年估值再度提升难度大： 在宏观流动性相较2020年难以进一步宽松的前提假设下 ，2021年仅赚企业盈利的收益已是乐观假设 ， 如果流动性大幅收紧的话 ，不排除估值中枢有下行压力。 （3 ）复盘历史上 “紧信用”阶段 ，无论期间 是 “盈利修复”还是 “盈利下滑” ，均无法抵挡估值下行的压力。 （4 ）全球复工带来利率中枢抬升对 绩优股估值的压力：绩优股股权风险溢价下降至2010年来历史底部；同时全球流动性因素对于绩优股 的影响力不断提升 ，2016年来10年美债收益率与白马股估值负相关且有一定的领先性。并且海内外龙 头股估值比较来看 ，A股消费品整体呈显著较为明显的溢价。相比之下 ，中游制造板块股权风险溢价尚 处历史中位数附近 ，性价比并不极端。 （5 ）2021年PE超过35倍的行业：休闲服务、稀有金属、半导 体、计算机、生物制品、医疗服务、军工、食品加工、食品饮料、医疗器械。  第三 ，机构占比日益提升或将加速市场出清。 （1 ）20Q4关注当前公募基金低配的顺周期复苏资产： 可选消费、金融、周期； （2 ）19-20年主动型基金收益率中位数分别为36%、38% ，而历史上持续两 年高收益率后的下一年往往经历调整； （3 ）机构投资者话语权快速提升和个股涨跌幅放宽 ，或将加速 市