基于货币乘数角度的美国通胀风险观察.docxVIP

内容目录 从货币乘数的构成和基础货币的走势看通货膨胀 4 美联储的利率目标和货币数量目标不可兼容 8 目前哪个因素影响更大，经济爬坡 or 流动性？ 10 追踪中国对美出口的领先指标 15 如果通胀上行，美联储有多大的被动缩表空间？ 17 风险提示 19 附录：货币乘数 m1 的等式推导过程 19 图表目录 图 1：美国 M1、M2 规模浮现出快速上升趋势 4 图 2：疫情期间货币乘数下行幅度远不如 2008 年 4 图 3：2008 年后，美国的基础货币与货币乘数一直保持了明显的负向关系 5 图 4：k 在次贷危机与 2020 年疫情期间都是下行 6 图 5：目前 rr 断崖式下行至 0% 7 图 6：re 也达到高峰开始回落 7 图 7：消费贷款的拖欠率并未显著上升 8 图 8：以保持货币数量为目标 9 图 9：以保持利率稳定为目标 9 图 10：WTI 原油期货价格出现远期价格高于近期的 contango 10 图 11：美国失业率持续下行 11 图 12：在衰退开始的两年内都较难见到失业率出现明显下行（横轴为衰退开始后月数） 11 图 13：美国产能利用率 V 型反弹 12 图 14：美国居民储蓄占可支配收入的比例在二季度已经显著下降至 16%的水平 13 图 15：银行持有的储蓄并未显著下降 13 图 16：银行准备金流出的风险还没有对通胀造成重大的上行压力 14 图 17：美国所有商业银行信贷占资产总额的比例与 5-8 月缓慢上升后进入震荡模式 14 图 18：美债持有国自 5 月以来恢复了增持 15 图 19：美国进口原油价格领先中国对美出口约 6 个月，两者正相关性显著 16 图 20：ISM 制造业 PMI 是领先中国对美出口约 6 个月的正向指标 16 图 21：人民币实际有效汇率与中国对美出口显著负相关，领先出口约 3 个月 17 图 22：美联储目前持有的证券资产久期 18 图 23：美联储目前持有的证券资产久期比例 18 图 24：美联储证券资产到期时间分布 18 从货币乘数的构成和基础货币的走势看通货膨胀 美联储今年史诗级扩表后，美国 M1、M2 规模浮现出快速上升趋势。而反观 2008年次贷危机期间，货币供应量的走势一直十分平缓。目前的货币数量趋势无疑会对美国未来的通胀风险产生一定影响。基于我们在策略专题《美联储资产负债表规模会回落吗》对于资产负债表短期内不会主动缩减的判断，我们有必要对接下来的货币供应量趋势进行探讨。 不难看出在两次危机中，美国基础货币规模的提升都十分显著，即使金融危机中的扩表规模不及疫情期间，但从 2008 年直到 2014 年QE 结束前，基础货币的规模一直处于大幅攀升状态。而货币供应量平缓上行，并未出现剧烈的上升。这是因为衡量货币供应量的另一个变量——货币乘数在金融危机后的很长一段时间中，一直持续下行。这反映了在当时的环境下，市场经济活动的减弱导致基础货币的放大倍数逐渐降低。货币乘数的变化几乎完全取决于市场，它受到公众对现金需求和银行超额准备金的影响，而美联储仅能在改变银行存款准备金率的情况下对货币乘数产生影响。而基础货币是可以被美联储所控制的，因为美联储虽然无法改变公众持有的现金，却可以通过购买和出售资产的行为完全控制银行在美联储的存款，而银行在美联储的存款在基础货币中占据了绝大部分。美联储在 1970 年代也曾经采用过盯住货币总量和M1、M2 的货币政策目标，通过估算货币乘数 m1 和m2 来决定应该调控的基础货币数量。 图 1：美国 M1、M2 规模浮现出快速上升趋势 图 2：疫情期间货币乘数下行幅度远不如 2008 年 10 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 9 8 7 6 5 4 3 2 2005012006072008012009072011012012072014012015072017012018072020011 200501 200607 200801 200907 201101 201207 201401 201507 201701 201807 202001 0 美国:M1:通货,旅行支票,活期存款及其他支票存款:季调:月 十亿美元 美国:M2:M1+零售货币市场共同基金(MMMFs),储蓄及小 额定期存款:季调:月 十亿美元  2005022005112006082007052008022008112009082010052011022011112012082013052014022014112015082016052017022017112018082