未来信用利差如何演绎.docxVIP

内容目录 信用利差的分解 4 流动性溢价是信用利差的重要构成 4 信用利差体现了信用风险定价 4 税收政策等造成溢价差异 5 信用利差的主要影响因素探析 6 货币政策、监管政策与流动性冲击事件 6 经济周期、融资环境与信用风险事件冲击 8 信用债供需关系与投资者行为 11 信用利差展望 12 2020 年在疫情影响下，信用利差以被动调整为主 12 受信用风险事件冲击，短期信用利差快速走阔 12 恐慌情绪释放完毕后，信用利差有一定的修复空间 14 中期信用利差有中枢抬升的压力，等级间分化加剧 15 投资建议 18 风险提示 19 图表目录 图 1：信用利差与基准利率走势趋同 4 图 2：信用利差与信用风险有关 5 图 3：2016 年违约潮后信用利差快速上行 5 图 4：2018 年民企违约潮带来信用利差走阔 5 图 5：信用利差中枢跟随存款准备金率移动 6 图 6：信用利差整体呈现牛市收窄、熊市走阔的特征 7 图 7：2013 年 4 月债市监管风暴下信用利差快速飙升 7 图 8：2013 年 6 月资金利率快速飙升随后回落 8 图 9：2013 年“钱荒”对信用利差造成短期冲击 8 图 10：美国高收益债券利差与经济增速存在显著负相关关系 8 图 11：企业盈利增速与等级利差呈现负相关性 9 图 12：2018 年信用周期向下 9 图 13：2018 年债券违约规模显著上升 9 图 14：信用利差受融资环境影响 10 图 15：信用风险事件冲击下信用利差阶段性走高 10 图 16：2011Q4 信用债净发行量大幅增加 11 图 17：2011Q4 信用债供给大幅增多带动利差上行 11 图 18：2014-2015 广义基金债券持仓规模扩大 11 图 19：2014-2015 年信用利差压缩 11 图 20：2020 年信用利差以被动调整为主 12 图 21：永煤违约事件后信用利差走阔 13 图 22：15-16 年期间部分行业经营情况显著恶化 14 图 23：当前企业盈利持续修复 14 图 24：18 年“紧信用”，20 年“宽信用” 15 图 25：央行加大资金投放缓解流动性压力 15 图 26：当前经济呈稳步复苏态势 16 图 27：当前经济呈稳步复苏态势 16 图 28：5 月以来央行引导货币市场利率向政策利率回归 16 图 29：2020 年以来我国宏观杠杆率上升较快 16 图 30：2020 年企业债券净融资规模显著增加 18 图 31：后续信用债到期偿还量较大 18 图 32：疫情冲击后企业之间分化加剧 18 表 1：近期信用风险事件频发 13 表 2：近期货币政策相关表述 17 信用利差的分解 信用利差是信用债到期收益率与无风险到期收益率之间的差值，反映了投资者对于投资信用债所要求的溢价补偿。信用利差通常可被分解成流动性溢价、信用风险溢价及其他溢价三部分，即： 信用利差=信用债收益率-无风险收益率=流动性溢价+信用风险溢价+其他 流动性溢价是信用利差的重要构成 债券市场上，信用债的流动性明显弱于信用债，流动性溢价是对信用债相对于利率债交易属性弱化的补偿。流动性溢价的微观影响因素包括债券发行额度、发行人主体评级、债券期限、债券种类、交易场所等，宏观层面则受整个债券市场流动性环境的影响。流动性宽松环境下，机构的投资需求旺盛带动债券交易活跃度提升，信用债持有者承担的流动性风险较小，信用债相较于利率债的流动性溢价趋于收敛。无风险利率的走势一定程度上反映了债市流动性，从信用利差与国债利率的历史走势来看，两者在多数时候变动方向保持一致，信用利差的变动略有滞后，反映流动性溢价是信用利差的重要构成。 图 1：信用利差与基准利率走势趋同 资料来源：Wind， 信用利差体现了信用风险定价 对于无风险的利率债，其投资者可以足额获得未来的现金流，而对于信用债而言，投资者未来能否足额收回本息取决于债券发行人的偿债能力和偿债意愿，存在一定的不确定性，这部分风险需要由信用风险溢价来补偿。由于高等级债券的信用利差波动更多由流动性溢价驱动，低等级债券的信用风险更高，低等级与高等级债券收益率之间的等级利差是信用风险的较好反映。信用风险溢价水平取决于预期违约损失，受到融资主体资质、债券条款等因素影响。一般来说，主体评级越低，对应的违约风险越高，投资者 会索要更高的违约风险补偿，而担保等信用增进措施能降低债券的违约损失率，因此有增信措施的债券的信用风险溢价通常低于同类别的无增信债券。从宏观层面来看，信用风险溢价水平与整体信用环境有关。当信用债违约事件频发、企业信用状况整体恶化的环境下，市场对