转债市场2021年投资策略：虽然负重，仍要前行.docxVIP

目录索引 一、平价和估值“双高”的掣肘 4 二、高估值贯穿始终，传统转债策略收到限制 7 三、炒作行情的扰动将逐渐消散 10 四、新券仍有望维持高速发行状态 12 五、相对收益型机构的刚需仍在持续 15 六、2021 年，转债也许不是最耀眼，但仍是债市收益的关键 19 七、风险提示 23 图表索引 图 1：年内转债品种的表现相对于正股体现出了明显弱势 4 图 2：中证转债指数 2020 年的相对收益明显弱于 2019 年 5 图 3：2020 年内，转债市场的平均平价水平明显上升（元） 6 图 4：平价在 100 元以上的品种占比上升（元，%） 6 图 5：低平价品种的选择空间进一步压缩（元） 6 图 6：除银行外，公用事业、有色金属和化工行业转债的存量规模分列前三位 7 图 7：今年各价位对应的转债估值变化可划分为三个阶段（平价单位：元，纵轴单位：%） 8 图 8：第三轮炒作行情的交易规模明显更大 11 图 9：反比例函数测算的结果显示了炒作交易对正常品种估值的影响（%） 11 图 10：2020 年，我国转债市场仍然维持着迅速扩容的趋势 12 图 11：年内转债新券发行仍维持着高速状态 13 图 12：当前各阶段存量预案储备充足（数据截至 2020 年 11 月 27 日） 14 图 13：基金持有转债的规模较高，且增速较快（亿元，%） 16 图 14：各类基金在 2020Q3 持有的转债市值大多出现了环比上升（亿元） 17 图 15：转债基金 2020Q3 仓位较 Q2 出现下降 18 图 16：一、二级债基仓位在 2020Q3 出现环比提升 18 表 1：各价位转债品种估算估值的历史分位数仍然不低 9 表 2：各价位转债品种估算估值的历史分位数仍然不低 10 表 3：已获得批文的预案列表 15 表 4：基金类机构是 2020 年 10 月唯一显著增持转债的机构类型 17 表 5：头部转债基金规模在 2020Q3 出现了大幅扩张（亿元） 18 表 6：新能源金属板块存量品种（数据截止日期：2020 年 11 月 27 日） 20 表 7：基本金属板块存量品种（数据截止日期：2020 年 11 月 27 日） 20 表 8：航运石化板块存量品种（数据截止日期：2020 年 11 月 27 日） 20 表 9：光伏板块存量品种（数据截止日期：2020 年 11 月 27 日） 21 表 10：自下而上精选的重点个券（数据截止日期：2020 年 11 月 27 日） 22 表 11：银行业标的列表（数据截止日期：2020 年 11 月 27 日） 23 一、平价和估值“双高”的掣肘 回顾2020年以来的转债市场表现，在高估值“新常态”的制约下，年内转债品种的表现相对于正股体现出了明显弱势。指数层面上，截至2020年11月27日，万得全A指数2020年内的累计收益率已经达到22.23%，而中证转债指数的累计收益率曲线走 势虽然与万得全A指数近似，但同期的累计收益率则仅为5.28%。 以2020Q2的行情演化为例，我们可以明显观察到估值环境对转债收益的影响。值得注意的是，这段时期的转债-正股相对表现与2019年下半年正好相反。在2019年6月至年末，在估值的持续拉伸下，曾出现了正股持续震荡，但转债指数持续上行的行 情。而在2020Q2，则出现了截然不同的相对行情，其间万得全A指数累计收益率持续上行，而中证转债指数则呈弱势震荡。这很大程度上反映了高估值环境对存量转债的制约，叠加5月基金赎回带来的进一步估值压缩，转债行情持续趋弱。如果说， 2019年下半年转债市场在享受估值主动拉伸带来的价格上涨，那么2020年转债市场就在承受高估值环境对品种价格的制约。 图1：年内转债品种的表现相对于正股体现出了明显弱势 转股溢价率（%，右轴） 万得全A累计收益率（%）中证转债累计收益率（%） 30 50 25 45 20 40 15 35 30 10 25 5 20 0 15 -5 10 -10 5 -15 0 2019/12/31 2020/2/29 2020/4/30 2020/6/30 2020/8/31 2020/10/31 数据来源：Wind， 截至2020年11月27日，虽然从图1来看转债和正股收益仍表现出了较强的联动性，但对比指数层面上的年内总收益，中证转债指数已经与其他主要权益指数出现明显差距。对比2019年和2020年内的指数收益率，可以发现2020年中证转债指数相较于其他权益指数的收益出现了明显趋弱，而2019年中证转债指数累计收益率（25.91%）甚至超过了上证综指，仅次于深证成指和万得全A指数。 图2：中证转债指数2020年的相对收