航空行业2021年展望：关注国际市场重启进度.docxVIP

图1：三大航ASK/RPK同比增速及RPK-ASK差额 RP RPK-ASK(RHS) ASK yoy RPK yoy 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% -100% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 资料来源：公司资料、（香港） 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 图2：三大航国内vs.国际+地区运力占比 图3：港股三大航前瞻P/B X+1标准差平均 X +1标准差 平均 -1标准差 80% 60% 国内 国际+地区  1.5 40% 20%  1.0 68%64% 68% 64% 58% 42% 36% 32% 南方航空  东方航空  中国国航  0.5 2015 2016 2017 2018 2019 2020 资料来源：公司资料、（香港） 资料来源：Wind、（香港） 图4：布伦特油价 图5：美元-人民币汇率 美元20202017201920162018 美元 2020 2017 2019 2016 2018 2020 2019 2016 2018 2017 80 7.0 60 6.8 40 6.6 20 6.4 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月 6.2  1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月12月 资料来源：Wind、（香港） 资料来源：Wind、（香港） 国内市场已率先恢复 三季度末国内客流已恢复至去年同期水平 中国民航业在2020年受到疫情的巨大冲击。1-10月，三大航ASK和RPK分别同比大降44.3%和52.0%，平均客座率同比下降14.4个百分点，是2003年非典、2008年金融危机以来行业遭受的最严重危机，且影响的时间和范围远超以往。但同中国国内疫情的变化一样，中国民航业在全球范围内最先受到疫情冲击，也最先从低谷恢复过来。将国内市场与国际市场分开看，国内市场以武汉封城为起点： 国内民航客运于2月中旬跌至谷底，日均旅客量不到去年同期一成； 2-6月，中国国内市场开始温和复苏；暑期旺季，运力和客流复苏进度加快； 三季度各航司已基本实现环比大幅减亏。三大航一季度、二季度、三季度分别亏损140亿元人民币、122亿元人民币、5亿元人民币；其中南航凭借国内布局、货运业务等优势，在三大航中率先实现扭亏为盈； 10月单月，三大航国内ASK/RPK分别同比增长11.6%/2.0%，从运力和客流量来看，中国国内市场已经实现在全球的率先恢复。 图6：2008年以来三大航RPK-ASK（需求-运力）差额 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 资料来源：公司资料、（香港） 图7：三大航国内市场恢复进度 图8：三大航前三季度盈利情况 20% 0% -20% ASK yoy RPK yoy PLF(RHS)  80% 70% 1,000 百万元人民币 百万元 人民币 中国国航 南方航空 东方航空 -1,000 -2,000 -40% -60% -80%  3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月  60% 50% -3,000 -4,000 -5,000 -6,000 Q1  Q2 Q3 资料来源：公司资料、（香港） 资料来源：公司资料、（香港） 行业恢复重点从国内转向国际 “五个一”政策严控国际市场 与国内市场快速恢复相反的是，国外疫情长时间肆虐，导致国际市场恢复进度远慢于国内市场。3 月国际疫情爆发， 三大航国际运力跌至去年同期 20%。以 3 月 26 日民航局发布“五个一”政策（一家航司一个国家一条航线一周一班）为转折点，中国航司的国际运力跌入谷底。4 月，三大航国际及地区运力只有去年同期 4%，5-7 月徘徊在 5%。6-9 月，随着不同地区疫情情况分化，“五个一”政策出现弹性，国际运力出现小幅上升，但截至 10 月，三大航国际运力仍不 到去年同期 10%。 短期内国际市场重新开放可能性不大。秋冬季来临，海外疫情再度爆发，美国、印度、巴西、欧洲等地区确诊病例居高不下，短期内中国重新开放国际民航市场可能性很低。但考虑到目前国内航司的国际运力投放已是低谷水平，再向下压缩的空间很小，对航司的边际影响也远小于年初，因此我们认为国际市场带给航司的进一步下行风险较小。 积极的疫苗进展是短期催化剂。在海外疫情难见明显好转的情况下，疫苗的落地成为重开国际市场的最大希望。11