2021年大类资产配置展望：周期复兴.docxVIP

正文目录 TOC \o 1-2 \h \z \u 一、2020 年市场回望：不一样的冲击 不一样的市场 3 二、2021 年宏观经济形势展望：三期共振？ 7 1、消费与服务业仍有较大提升空间 7 2、高技术产业投资在风口 10 3、房地产投资是 2021 年经济的主要下行风险点 12 4、三期共振是 2021 年经济的主要上行风险点 13 三、2021 年政策展望：如何理解宏观经济治理 18 四、2021 年大类资产配置展望 21 一、2020 年市场回望：不一样的冲击 不一样的市场 2020 年是不平凡的一年，全球遭遇新冠疫情的冲击，各国经济遭受重创。全球市场也出现剧烈动荡，3 月由于美元流动性枯竭，全球资产价格大幅下跌。随着美联储无限量 QE 政策的起效，主要经济体的资产价格在流动性和经济复苏预期的驱动下逐步走出低谷。截至 2021 年 11 月末（下文同），MSCI 全球指数上涨 9.4%，MSCI 新兴市场上涨 8.1%，MSCI 发达市场上涨 9.5%。美国 10 年国债收益率下行 108bp，CRB 现货指数上涨 6.8%，COMEX 黄金活跃合约收盘价上涨 17.1%，美元指数下跌 4.6%。从全球资产价格的走势看，目前主要还是在反映全球资金大放水的影响。 图 1：疫情冲击下，只有人民币汇率表现好于 2019 年 33.0%2019 33.0% 2019年 2020年 21.8% 20.7% 15.6% 7.8% 5.5% 0.7% 4.6% 2.2% 2.7% 1.9% -1.5% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0%  商品 股票 债券 货币基金 人民币 黄金 资料来源：Wind， 从国内资产价格看，横向比与今年全球资产价格相比，A 股涨幅居前，MSCI 中国指数上涨 23.5%，比 MSCI 美股指数多涨 8.8 个百分点，人民币汇率指数上涨 4.4%，明显跑赢美元指数。不过，中国 10 年国债收益率上行 113bp，南华商品指数涨幅仅为 0.7%，上期所黄金活跃合约收盘价上涨 7.8%，表现均不及同期海外资产表现。 然而，2020 年国内资产价格的表现并没有呈现传统意义上的避险或者进攻的风格。权益和黄金资产在过去一年内表现最好，前者是风险资产，后者更倾向于认为是避险资产。风险资产和避险资产同时上涨一般都是流动性宽裕的结果。实际上，国内流动性环境自 5 月起就开始边际收紧。5 月以来国内债市进入熊市，收益率上行时长已经居于历史债 券熊市前列。流动性环境宽裕最多在上半年成立，商品价格 3 季度的弱势也反映了下半年以来流动性环境的恶化。总之，2020 年国内资产表现排序是股票黄金人民币债券商品，国内资产的价格变化已经显示市场的驱动因素从流动性向基本面切换的状态。这一点债券市场从 5 月即开始有所反映，并得到近期 A 股和商品价格表现的强化。 2020 年 A 股市场依然是消费和成长涨幅居于前列。二者一方面在疫情冲下表现相对稳定，食品是必需品，2020 年居民消费支出中只有食品和居住增速保持正增长，而且“宅经济”在疫情期间飞速发展，办公模式的转变也对成长板块形成利好；另一方面，新发 展格局下，消费和科技是内循环的需求和供两端，将持续收益于国内政策的支持。市场对此有多共识，未来消费+科技依然是权益市场的投资热点。 图 2：2020 年周期板块跑赢 2019 年 2020年 2019年 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -10.0%  金融 周期 消费 成长 稳定  2019年 2020年 资料来源：Wind， 但是，我们要注意到，基本面确定性的改善以及新旧基建的加持使得下半年周期板块逐步走强。与 2019 年相比，周期板块涨幅进一步扩大，金融、消费、成长和稳定风格表 现均弱于 2019 年。在房地产周期趋于下行时，周期板块反而涨幅扩大，这是非常值得关注的变化。 图 3：2020 年中小盘表现最好 2019年 2019年 2020年至今 44.1% 46.4% 43.8% 41.0% 36.1% 36.3% 33.6% 31.1% 22.3% 21.1% 11.2% 13.3% 45.0% 40.0% 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 上证综指 深证成指 上证50 沪深300 中小盘 创业板 资料来源：Wind， 过去一年，中小盘、创业板表现明显好于大盘蓝筹。其中，2020 年中小盘涨幅达到 46.4%，比 2019 年多 5.4 个百分点，在主要指数中唯一跑赢 2018 年。而上证 50、沪 深 3