治超整顿下潜在运力释放的测算分析.docxVIP

投资案件 结论和投资建议 看好产品布局完善的龙头企业。行业整治下，短期看，合规头部企业更受益，但长远看，我们认为拥有丰富产品布局、具有产品力优势的企业更受益，从产品布局看，福田、江淮、江铃、东风更完善。假设未来两年行业整治过程中，释放 250 万辆轻卡，各头部企业维持 2020 年市占率，则东风汽车毛利润弹性约为 274%，江铃汽车约为 193%，北汽福田约为 166%。 原因及逻辑 参照 2019 年整备质量与排量两个维度测算，假设 2017-2020 年“大吨小标”嫌疑车辆在年产销中占比约 10%/30%/45%/10%，且嫌疑车辆中荷载 5 吨的占比 30%，荷载 10 吨的占比 70%，则按 2017-2020 年狭义轻卡 133/144//145/172 万辆估算，全面严格整顿下，有望释放潜在运力 903 万吨。 潜在运力释放将有三大流向：轻卡、中卡及微卡，其中轻卡最为受益。假设对应中卡增量分别为 18.1 万、27.1 万及 36.1 万辆，同比 2020 年销量增长 112%、168%及 224%。假设流向轻卡比例为 50%、60%、70%，对应轻卡增量分别为 181 万辆、 217 万辆及 253 万辆，同比 2020 年销量增长 105%、126%及 147%。假设微卡运力比例约为 10%左右，对应 60.2 万辆的新增销量，同比 2020 年销量增长 85%。 有别于大众的认识 市场缺乏对当前超载轻卡严重性的认识。由于蓝牌要求总质量不得超过 4.5 吨，分 析轻卡年度合格证数据，大量轻卡整备质量普遍已超过 2 吨，良好的车况却只能荷载理 论上 2.5 吨以下的货物，显然与常理不符。我们合理推测蓝牌标准下，整备质量 2-4.5 吨的车型存在“大吨小标”嫌疑，则按 2019 年合格证数据测算，占比达 45%。 市场对于行业整治下，运力释放的定量测算并不明晰。2016 年是我国“十吨王”车型兴起的元年，2017 年起“十吨王”风靡全国，2019 年 1 月 1 日起，我国正式取消总质量 4.5 吨以下普通货车的双证（营运证和驾驶员从业资格证），轻卡行业进一步爆发估算。本文估算 2017-2020 年累计销售的“5 吨/10 吨轻卡”达 42 万辆/97 万辆，有望释放潜在运力 903 万吨。 目录 定位：中短驳配送的主要角色 5 格局：产品同质化，盈利能力差 6 政策：大吨小标治理趋严，行业销量翻倍增长 9 “大吨小标”乱象严重，整顿政策重拳出击 9 严查“大吨小标”下，运力释放下带来行业翻倍增量 12 看好产品布局完善的龙头企业 14 图表目录 图 1：轻卡主要用途及专业型轻卡 5 图 2：轻卡集中在城市内部及周边 5 图 3：2020 年广义轻卡年销量达 219.7 万辆 6 图 4：2020 年狭义轻卡年销量达 172 万辆（剔除皮卡） 6 图 5：2020 年中卡年销量达 16 万辆 6 图 6：2019 年我国轻卡保有量已达 1901 万辆 6 图 7：狭义轻卡头部企业为福田、东风、江淮、江铃等公司 7 图 8：2020 年狭义轻卡 CR6 为 76% 7 图 9：中卡保有量在重卡和轻卡的替代下逐步萎缩 8 图 10：2020 年中卡 CR5 为 76% 8 图 11：假设整备质量 2-4.5 吨存在“大吨小标”嫌疑，则占比约 45% 12 图 12：按排量维度估算，2L 以上排量的轻卡占比约 44% 13 图 13：2019 年 6 月“大吨小标”整治后龙头车企的产量变化（单位：辆） 15 表 1：卡车分类标准 5 表 2：当前轻卡产品差异化不大 7 表 3：轻卡龙头的毛利率约为 13%-14% 8 表 4：蓝牌相对黄牌有显著的路权及成本优势 9 表 5：2020 年以来我国加大“大吨小标”等违规现象整治力度 10 表 6：《全国安全生产专项整治三年行动计划》 11 表 7：《关于开展货车非法改装专项整治工作的通知》 11 表 8：《机动车安全技术检验项目和方法》标准要求严格 11 表 9：超载轻卡潜在释放运力可等价于 1.5-6.8 辆合规轻卡 12 表 10：若严查“大吨小标”，有望释放潜在运力 903 万吨 13 表 11：当前重载车型对应合规轻卡新增销量为 181-253 万辆 14 表 12：2019 年 6 月开启“大吨小标”整治后市占率变化 15 表 13：轻卡企业布局各价位产品梯队 15 表 14：头部企业随轻卡行业新增需求爆发利润弹性较高 16 表 15：汽车行业重点公司估值表 16 定位：中短驳配送的主要角色 卡车按总质量和长度可分为微卡、轻卡、中卡和重卡。其中，轻卡为总质量