2019年乳制品行业深度研究报告.pdfVIP

正文目录 序、全产业链定量研究框架与核心结论 4 一、供求预计温和增长，上游景气度有望回升 5 1：单产、存栏、产量 5 2 ：行业供给：未来5 年，原奶产量保持2-3pct 左右增长 7 2.1 ：单产：预计每年提升2%左右 7 2.2 ：存栏：持平或略有提升 8 2.3 ：进口大包粉及库存：补充缺口，但不会形成大规模替代 13 3 ：行业需求：城镇化水平、品类结构拉动消费螺旋式上升 15 3.1 ：2017 年人均消费量约为32.3kg，城镇化水平和品类结构为提升关键 15 3.2 ：人均消费量增长未来五年中枢约为2-3% 18 4 ：奶价：紧平衡下景气度向上，国内外联动性增强 19 二、价格传导：上下游价格联动，费效比是盈利关键 19 1：伊利08-17 复盘：奶价温和上行的10-11 年，见顶回落的14-15 年盈利强化 19 2 ：价格传导与企业盈利：价格体系与上游相关，费效比是决定盈利之关键 21 2.1 ：怎么看待龙头的定价权？ 21 2.2 ：怎么看待竞争格局的演进？ 22 2.3 ：小结 27 三、投资建议：买入产业格局，推荐伊利蒙牛 27 图表目录 图1 全文逻辑框架（供需展望与价格传导） 4 图2 总体试算平衡（2017） 5 图3 规模以上牧场的单产历史变化及预测 6 图4 行业产量、存栏的两套口径对比 7 图5 现代牧业单产变动情况（吨/年） 8 图6 不同规模牧场每千克主产品成本（2016，元/kg ） 9 图7 不同规模牧场每千克主产品物质与服务费用明细（2016,元/kg ） 9 图8 现代牧业成本拆分 10 图9 原奶收购价格及养殖毛利（元/kg ） 10 图10 玉米原料价格（元/吨） 11 图11 上游前20 产量及单产 12 图12 大型牧场收奶价格高于行业（元/kg ） 13 图13 进口大包粉失去价格优势，难以构成大规模替代 13 图14 恒天然成交价 （左轴:成交量，吨; 右轴成交价格，美元/吨） 14 图15 大包粉（还原后）占总供给比例 14 图16 奶粉期末库存（千吨） 15 图17 人均消费量推测（2017 年） 15 图18 人均乳制品消费国内外对比（单位：kg/人/年） 16 图19 中日乳制品产品结构对比（单位：kg/人/年） 17 图20 提升人均消费量：消费水平提升、城镇化、多品类培养（单位：kg/人/年）... 17 图21 过去五年奶油进口CAGR14%，奶酪进口CAGR23% （单位：万吨） 18 图22 日本人均奶酪（入户调查，kg） 19 图 23 奶价与伊利盈利情况历史情况（蓝色线为国内生鲜乳价格，元/kg; 右轴为伊利 ASP，元/kg ） 20 图24 2009-2018 伊利费用率变动情况 20 图25 价格传导双要素：价格体系与上游相关，高端化与费用投入相关 21 图26 常温酸奶安慕希成长曲线 22 图27 常温液奶双寡头份额情况 23 图28 低温奶格局仍相对分散 23 图29 奶粉行业竞争格局 24 图30 啤酒行业人均消费量见顶后，高端化加速 25 图31 美的收缩转型，美的格力2012 年份额差快速拉大 25 图32 2012 年后行业需求放缓，格力美的盈利能力强化 26 图33 家电下乡刺激边际减弱，政策退潮，11H2、12 年空调内销量YOY 负增长 26 表 1：行业单产情况估测 6 表2 ：原奶供给预计2-3pct 提升 7 表3 ：2017 部分国家单产情况（2017） 8 表4 ：2012-2017 中国主要大型上游企业牧场数目 11 表5 ：人均奶类消费量城乡对比（kg/年） 17 表6 ：人均消费量增长未来五年中枢约为2-3% 18 表7 ：伊利奶价下行周期推高端产品逆势提升ASP 21 序、全产业链定量研究框架与核心结论 行业特性决定了乳制品研究需有全产业链视角。乳制品是一个怎样的产业？区别于白酒、 调味品、休闲零食，乳制品的“量”上下游是紧密相连的，上下游供需关系决定了行业 价格，在以液奶为主要乳制品消费形态的人中国，由于产品新鲜度要求高，因此产业链 上下游传递时