银行业2022年年度策略：拥抱大财富，迈向新征程.docxVIP

行业投资策略报告 行业投资策略报告 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- PAGE 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - PAGE 5 - 报告正文 一、2022 年银行股投资逻辑 银行股投资从板块角度上讲，更是一种对宏观和监管政策的认知、理解和寻找预期差的过程。中国连续经历经济结构调整、金融改革大潮。2018 年后国内行业政策趋严确立、全球贸易争端反复以及 2020 年以来的疫情都使得金融体系不确定性大幅增加，深刻影响了行业的经营以及银行股的投资。 在这一经济结构调整，金融改革推进的历史阶段，部分优秀商业银行以自身或长期而坚定的战略转型、或积极的外延式扩张，跳脱纯粹周期逻辑，在过去几年中实现了投资逻辑的重塑和估值中枢的系统性提升。 我们从 2015 年中期开始，明确提出银行业个股将出现大分化的判断。尤其是 2017 年以来，宏观审慎监管逐步成熟、统一监管框架逐渐成型，此前 5 年通过监管套利实现经营弯道超车的发展路径基本被终结。行业经营回归本源，集中度反转提升，经营优秀的个股无论是在业绩或估值上都明显强于板块表现。 2018 年，行业政策成为影响行业盈利、资本等一系列变化的重要解释变量。资管新规曲折中不断推进落地，行业发展重心和市场关注重点回归传统业务，行业龙头和强定价能力公司进一步为市场所认知。2019 年，行业分化继续，龙头银行基本面、涨幅都实现了明显好于行业的表现。2020 年在极为特殊的疫情影响下， 上半年相关部门通过货币政策和行业政策进行了积极的逆周期调节，各类支持实体的临时性措施较大程度上保证了经济的平稳复苏和中小微企业的持续经营。但银行基本面变化难免反映疫情对经济的冲击，息差/不良/信用成本等指标阶段性恶化，板块全年累计收益持续为负并处于全市场尾部，板块估值处于历史较低水平。 2020Q3-2021Q1，高频经济及金融数据指向经济处于积极复苏状态，银行经过 2 个季度超季节性的减值计提与处置，环比压力大幅减轻。2021Q1 上市银行所呈现的利润回升，较为明显地体现了周期性改善前期特性：更多来自资产质量改善-减值计提下行对利润增速的反哺，而营收端的拐点尚未到来。向上的基本面、历史来看较低的估值水平，叠加较为强烈的预期差及较低的持仓水平，过去两个季度银行板块在基本面及均衡配置风格的共同驱动下，走出了兼具绝对和相对收益的行情。 正如我们在银行业 2021 年策略报告《拐点已至，静待十年价值重估》中所述， 过往三年中国银行业完成了绝大多数隐性不良资产的出清，经济复苏仍将持续一端时间，而头部银行战略转型也正在持续推进，周期角度而言 2021 年后续 2-3 个季度基本面或将持续改善，银行板块的估值中枢仍存在趋势性上移的基础。 1、银行何时能够获得超额收益 从最近 10 年周期来看，银行业获得 1)明显绝对收益（10%以上），2)并至少相对于沪深 300/中证 800（表征公募机构大致可投资池范围）2 个基准中的 1 个获得相对收益的年份主要是 2009、2012、2014 和 2017 年。除此之外，在 2011 年、2016 年和 2018 年，尽管绝对收益偏弱，但相对于上述 2 个基准均获得了 15%以 上的相对收益。负收益最高的年份是 2010 和 2020 年，对应的是资本监管的收紧和疫情的冲击。 2021 年至今行业指数获得中等幅度的正收益，同时跑赢两大基准指数，主要源于基本面趋势性好转以及市场风格趋于均衡化配置。但即便如此，板块内分化在 2021 年也明显加速，头部标绝对收益显著领先于行业。 图表 1、银行板块历史收益情况回溯（2005-2021*） 银行板块绝对收益 年度 中信（银行）指数 相对收益 v.s 沪深 300 相对收益 v.s 中证 800 2021 5% 12% 8% 2020 0% -28% -26% 2019 27% -9% -6% 2018 -11% 14% 16% 2017 17% -5% 2% 2016 1% 12% 14% 2015 4% -2% -11% 2014 72% 20% 24% 2013 -5% 3% -3% 2012 19% 11% 13% 2011 -4% 21% 24% 2010 -28% -16% -21% 2009 109% 12% 5% 2008 -65% 1% 0% 2007 94% -68% -74% 数据来源：Wind，整理 *数据截止 2021.11.1 收盘 图表 2、银行股对主要指数的折溢价 数据来源：wind，整理 我们可以将历史上银行股的超额收益行情以时间为基准分为两类：一类是定期报告期产生的业绩推动行情，这类超额收益集中于 3、4 月和 7、8 月；另一类超额收益则往往由于行业政策/货币政策或市场风格变化所驱动，主要体现