全球大类资产50年复盘及B-L框架下的推演.docxVIP

遍历 50 多年国际经济金融数据，定位到两个“可比 时期” 我们通过回顾过去 50 年的经济金融数据，从宏观指标、大类资产价格 两个层面，定位到和目前情况类似的几个阶段。其中最为类似的是 70 年代（尤其是 1973-1974 年），这一点和大家的直觉相符。其次是 1990 年-1991 年，也有一定的参考意义。 宏观经济环境视角指向 70s、1990 年和 2001 年前后 宏观数据方面，我们假设“滞胀”是当前的主要矛盾，为更直观的反应滞胀程度，我们决定尝试引入一个所谓“滞胀指数”的新概念。 根据定义，滞胀是指经济增长停滞，而物价高涨。对于物价，月度公布的 CPI 数据已经足够反映问题。对于经济增长，使用 GDP 数据存在一些实操上的困难，比如更新周期一般只有季度且各国货币单位不同等。因此我们考虑使用更加高频和可比的景气度指标，如 PMI 进行刻画。 经验上，我们知道 CPI 和 PMI 均遵循库存周期的波动规律，两者间有存在跨期相关性。在学术文献中，张利斌等人在《制造业 PMI 对 GDP 走势的预测作用》一文中确认了 PMI 与 GDP 之间的关系,即制造业 PMI领先于 GDP 4 个月，对 GDP 的走势具有最好的预测作用。詹婷等人在论文《我国两类 PMI 与 CPI 关系的统计检验》中得出结论：CPI 和 PMI时间序列均为一阶单整序列，且 CPI 与 PMI 存在协整关系，VAR 模型稳定性检验均通过，两组宏观指标之间存在着长期均衡且稳定的关系， PMI 指数是 CPI 的格兰杰原因。 我们既可以用 CPI 和 PMI 的比值，也可以用两者之差来衡量物价和增长之间的差距，数值越大说明物价相对于增长过高了，有滞胀嫌疑，反之则是高增长低通胀的理想时期。在此我们采用差值计算。 由于 CPI 和 PMI 的单位不同，为了使得计算出来的指标具有更高的可辨识度，我们需要对其进行标准化。据统计，1960 年至今美国的月度 CPI平均为 3.7 个百分点，PMI 均值为 53.1，两者之比为 14.3。我们若以 14.3为标准化系数可使得两者之差最为显著。尽管这个设定在学术上并不非常严谨，但对于复盘历史数据已经具有实践意义。有时间的话，我们未来会对其进行更多论证。 总之， 我 们 在 此 先将 “ 滞 胀指 标” 的经 验计 算公 式设 为： CPI*100-PMI/14.3 。据此绘制如下示意图后，可以清晰看到，包括本 轮滞胀指数大涨在内，历史上还有 4 个高峰，分别是 1970 年前后、1975年前后、1980 年前后、1990 年前。目前该指标的位置刚刚超过 1970 年、 1990 年的水平，尚不至 1975 和 1980 年的高位，但趋势依然向上，这显 208070156010505403001960 1965 20 80 70 15 60 10 50 5 40 30 0 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020 20 -5 10 -10 滞胀指数（=CPI*100-PMI/14.3，左轴) 美国CPI当月同比美国ISM-PMI 0 ，，数据截至 2022 年 2 月 此外，我们认为通胀率和货币供应量密不可分。事实上，美国 M2 同比增速和 CPI 同比之间存在较为显著的滞后相关性——M2 高峰一般领先通胀高峰 1.5-2 年。从这个角度，我们相信当前美国的高通胀趋势尚未 见顶。同时，当前的货币增长率的形态和 70 年代（尤其 1974 年和 1979 年）以及 2001 年前后存在不同程度的可比性——均曾发生货币供应增速在一个较长增长期后开始回落——从增速峰值上来说，美联储本轮阔表力度可以说是史无前例的。 图 2：美国广义货币供应增速已经超越 70 年代的高峰 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1961 1966 1971 1976 1981 1986 1991 1996 2001 2006 2011 2016 2021 -2 -4 美国CPI当月同比 美国M2同比(滞后18个月） 30? 25? 20? 15? 10? 5? 0? ，，数据截至 2022 年 2 月 小结，从美国的宏观数据方面的相似性角度，我们可以定位到 70 年代， 以及 1990 年前后和 2001 年前后。 1.2. 大类资产表现视角指向 1973-1974 和 1990 年 长周期历史数据存在数量和质量方面的局限。为此，我们在确保近年数据的准确的前提下，使用代理指标估算历史数据以兼顾分析全面性。我们最终优先选取标普、日经、黄金、原油、国债期货五大类资产进行年度统计，涵盖股、债、