第八章投资组合一.pptVIP

第八章投资组合一 结合前面章节讨论的参与者偏好性质，我们现在来考虑他们的消费/投资组合问题。 记秩为N的交易证券的支付矩阵为X，记相应的价格向量为S，则每个消费者的优化问题可以写成 （8.1） 这是（2.6）式的重新描述，只是使用了时间可加的期望效用函数，这里，为了简化我们忽略了参与者的下标。（8.1）式的解?给出参与者的最优消费和组合选择。在求解（8.1）式之前，我们首先考虑了其解的存在性和基本特征，接着分析它的解所给出的最优组合选择的经济特征，对具体解的讨论则留给了下一章。 本章内容架构 解的存在性及其特征 投资组合的选择 最优组合的性质 小结 8.1解的存在性及其特征 （2.6） 式（2.6)比（8.1）更具一般形式，所以我们只要证明式（2.6)的解的存在性，（8.1）式的解的存在性也就自然成立。 定理8.1 当且仅当证券市场，记作{X,S},不存在套利机会时，式（2.6)有解。 证明：首先假设（2.6）有一解为?，那么相应的消费为c=[c0;c1]=[e0-sT?;e1+x ?],且存在一个套利机会。记d≡[-sTη;xη]为套利组合η所产生的消费。那么根据套利的定义有d0。考虑如下的组合选择：[c0-sTη; ?+η],与之相对应的消费为c+d。由不满足性，c+d严格由于c，即c+dc. 因此，c不可能是（2.6）的解。 现在假设不存在套利机会，根据资产定价基本定理，存在一严格为正的状态价格向量Φ使得ST= ΦTX。由组合?产生的消费为[-ST ?; X ?]=[- ΦTX ?, X ?]。由（2.5）式定义的预算集为B(e，{X,S})={c≥0:c=e+ [- ΦTX ?；X ?], ??RN}接下来证明B(e，{X,S})是有界闭集。定义如下集合： (e ，Φ) ≡ {c≥0:c=e+ [- ΦTd；d], ??RΩ}因为B（e）={c? ：d= X ?, ??RN}，所以可以说B（e）? ? 把预算约束直接代入效用函数（且忽略消费非负的约束），我们可以把（8.1）重新写成 （8.2） 这也叫做Euler方程。方程的右边是投资于一单位证券n使得未来消费增加 而得到的边际效用。方程左边是由于需要付出其价格Sn而减少的的当前消费所损失的边际效用。达到最优时，两者必须相等。也就是说，参与者在今天消费最后1元和把它用来投资以取得明天消费之间是无差异的。  Euler方程的另一种表达方式如下：因此，对于每一个交易证券来说，投资对今天消费的相对边际效用全都等于1。 （8.3） 一阶条件并不总能保证最优性，但是如果下面的二阶条件也同时成立，则可保证为最优 对于凹的u0和u1，二阶条件总是成立的。因此，我们在以后的讨论中除必要时将不再提及二阶条件。因为对于凹的期望效用函数，一阶条件已是最优化的充分条件。 （8.4） 例8.1 考虑一个经济，将来有两个概率相等的状态，市场中只有一只交易证券，其价格和支付如下： s x 1 其中，x≥1而s为当前价格，同时由无套利原理，s必须为正。 某参与者在0期的禀赋为w0，在一期的禀赋为0。他的期望效用函数为： logc0+1/2ρ(logc1a+logc1b) 参与者持有的债券记为?。那么他的优化问题为 在上面显然可以看出，投资者的投资对ρ递增，而ρ度量了他对未来消费的关心程度；对s递减，而s度量了获得未来消费的成本。投资随财富的增加也增加。当他变得更加富有时，他为未来投资越多。达到最优时，一单位当前消费得到的边际效用与未来投资得到的边际效用分别为： 很显然，他们是相等的，正如Euler方程所要求的那样。 8.2投资组合的选择为方便起见，我们考虑最优消费/投资组合选择问题的一个等价表述。记组合?的价值为 w≡e0-c0=ST? 显然，w是参与者将投资于证券组合的0期储蓄。它是扣除了当前消费后的金融财富。我们可以把最优消费/投资选择问题分解为两个部分：第一，我们求解给定储蓄水平下的最优组合问题。这将决定给定储蓄水平下的最优组合选择以及所得到的期望效用。接下来求解最优消费/储蓄问题，权衡当前消费得到的效用以及未来消费得到的期望效用，而未来消费是由选择的最优组合所得到。 (8.5) 给定投资总额，组合选择问题就是 函数v1(w)是财富w的间接效用函数，即用w进行最优投资所获得的期望效用。 (8.6) （8.1）式给出的完整的消费/组合问题现在就可以重新写成下列形式： （8.7） 给定储蓄的间接效用函数v1(w)，求解最优消费/储蓄问题就相对简单了。因此，本章的大部分内容