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第四讲 企业并购运作 企业并购筹资 企业杠杆并购 管理层收购 并购防御战略 并购整合 案例研究与分析 第三十页，共八十四页。 第三节 管理层收购 概念 管理层收购（Management Buy-out，MBO）是指目标公司的管理层利用外部融资购买本公司的股份，从而改变本公司所有权结构、控制权结构和资产结构，进而达到重组本公司的目的并获得预期收益的一种收购行为。 MBO是LBO的一种特殊形式，当LBO的主并方是目标企业的内部管理人员时，LBO就是MBO。 实践证明，国外的管理层收购在激励内部人的积极性、降低代理成本、改善公司治理结构等方面起到了积极的作用，因而获得了广泛的应用。 第三十一页，共八十四页。 图1 1981~2000年欧洲MBO发展趋势 资料来源：Center for Management Buy-out Research——European Review 第三十二页，共八十四页。 第三节 管理层收购 管理层收购的成因 重新塑造两权合一以激励管理层、降低代理成本 第三十三页，共八十四页。 第三节 管理层收购 管理层收购的方式与程序 管理层收购的方式 收购上市公司：将上市公司专为非上市公司 收购集团的子公司或分支机构（资产剥离） 公营部门的私有化（激励管理层） 管理层收购的程序 前期准备：（筹集收购所需资金、设计管理层激励体系） 实施收购：竞标、现金标购、签订协议） 后续整合：（管理层提升未来现金流的努力） 重新上市：（整合完成，为提升股票流动性重新上市） 第三十四页，共八十四页。 案例4：KKR收购RJR Nabisico KKR公司由于恶意收购了美国烟草大王，从而获得了“门口的野蛮人”称号！ 实际上，KKR是金融史上最成功的产业投资机构之一 ，全球历史最悠久也是经验最为丰富的私募股权投资机构之一。 KKR首开杠杆并购之先河！最擅长的是进行LBO/MBO并购！ 第三十五页，共八十四页。 KKR与RJR概况 KKR 科尔伯格-克拉维斯公司 成立于1965年KKR是老牌正宗的杠杆收购天王，共完成LBO140多起 美国最早、最大、最著名的专业从事LBO的私人合伙企业，LBO基金 1988年杠杆收购RJR Nabisco时自有资本22亿元 RJR Nabisco 雷诺兹-纳贝斯克公司 1985年并购纳贝斯克后成立RJR Nabisco公司 第二大烟草公司和最大的饼干公司 排名第19位。 第三十六页，共八十四页。 MBO收购 RJR管理团队首先发出MBO收购要约 1987年10月19日，在黑色星期一再一次降临华尔街时，RJR的股价由65美元跌至40多美元，此后便长期在此价位上徘徊。 总裁约翰逊花11亿美元回购2100万股本，股票价格没有反弹，反而跌得更低了！ 1988年10月20日，RJR管理层发出收购要约！ 收购价格：每股75美元 总购买价170亿美元 比其股票市场价格55.875美元溢价34% 但股东们并不满意！ 第三十七页，共八十四页。 管理层MBO的原因及新战略 MBO的原因 股票市场低估了烟草业务产生强现金流的获利能力和市值； 受其烟草业务的影响，其食品业务价值也被股票市场低估了 MBO管理团队提出的RJR Nabisco新战略 卖出其食品业务 RJR的CEO约翰逊有丰富的食品业经验 当时食品行业正经历大规模重组 预计出售收入在125亿~155亿之间 保留烟草业务，从上市公司转化为非上市公司 MBO管理团队相信新战略可以使公司股票得到正确的评估，并产生高回报！ 第三十八页，共八十四页。 KKR介入 1988年10月24日KKR宣布其LBO收购要约 收购价格：90美元 总购买价207亿美元 比股票市场价格55.875高出61% 比管理层MBO报价高出20% KKR提出的新战略 核心：保持RJR Nabisco公司现有业务的完整性 保留所有的烟草业务 保留食品业务的绝大部分 从上市公司转化为非上市公司 第三十九页，共八十四页。 RJR成立特别委员会对要约进行评价 RJR Nabisco设立特别委员会考虑收购要约 Charles E, Hugel，RJR Nabisco董事长 John D. Macomber，RJR Nabisco副董事长 Martin S. Davis，外部董事 William S.Anderson，外部董事 Albert L.Butler，Jr. ，外部董事 RJR特别委员会聘请外部顾问 投资银行：Dillon，ReadCo. 律师事务所：Skadden，Arps，Slate，Meagher and Flom； Young，Conaway，Stargatt and Taylor 第四十页，共八十四页。 前期准备 KKR与RJR签订保密协议书