对比美国，我国的存量房时代能否开启.docxVIP

2016 年以来，随着房地产景气回升、精装修渗透率提升、以及地产 B 端建材集采等行业趋势的持续演进，建材指数自 2016 年初起相对于沪深 300 的相对收益波动向上，2019 年后 相对收益加速扩大。但在 2021 年 9 月之后，受房地产资金链风险暴露，地产销售、拿地、开工等实物量指标快速下行，建材盈利能力受到大宗原材料涨价显著影响等因素制约，建材指数相对收益开始收窄。从短周期来看，稳增长带动下的地产需求复苏、大宗品涨势回落后的成本压力缓解以及资金端的风险出清，有望为建材板块（尤其是消费建材）带来反弹的机会，但中长期看，我们认为地产和基建新增需求增速大幅回落，甚至负增长的可能性较大，在这样的背景下，我们希望通过研究美国建筑市场，以及美股的建材指数和个股回答：1）新建需求的波动能否代表建材需求的波动？2）在新建需求达顶后，建材指数的走势可能是怎么样的？3）长期的建材牛股来自于哪些行业，有哪些特征？本文我们先解决第一个问题，家装建材所面临的下游是否存在明显的中长期萎缩风险。 图 1：中信建材指数与沪深 300 的相对收益历史情况 1200% 收益差 沪深300 中信建材 1000% 800% 600% 400% 200% 0% -200% ， 美国建筑与住宅建造支出回顾 美国的建造支出当前仍在创新高，住宅投资中长期持续扩容 在剔除价格因素的影响下， 美国建造支出高峰在 2006 和 2021 年。美国建造支出 （construction spending）主要为新建和改扩建所需的建安工程和设备购置支出，不含购地支出。2021 年美国的建造支出达到 1.59 万亿美元，同比增长 8.3?，在不考虑价格因素的影响下，2006 年之前美国的建造支出几乎是单边上行的，仅有个别年份同比下降，08年的金融危机对美国建造支出影响显著，2011 年的低点，建造支出仅为2005 年高点的70?，但随后美国的建造支出开始快速上行。但美国建造支出的快速增长，一部分是由价格上涨所驱动的，在剔除了价格因素后，美国建造支出的波动性有所增强，在 2006 年之前，美 国的建造支出总体呈现出长周期的上升态势，2006 年的建造支出是 1964 年的 2.23 倍，总体增长较慢。金融危机使得不变价的建造支出同样大幅下行，2011 年的低点，建造支出仅为 2006 年的 61?，同样，危机过后，建造支出大幅反弹，2021 年的数额已经和 06 年相当。 图 2：美国建筑支出历史情况（以 1996 年美元价值计） 图 3：美国建筑支出历史情况（以当年美元价值计） （百万美元） 全部建筑投资 yoy 1,000,000 900,000 800,000 700,000 600,000 500,000 400,000 300,000 200,000 100,0001964 1968 1972 1976 1980 1984 1988 1992 1996 2000 2004 2008 2012 2016 2020  20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% （百万美元） 1,800,000 1,600,000 1,400,000 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,0001964 1968 1972 1976 1980 1984 1988 1992 1996 2000 2004 2008 2012 2016 2020  25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 美国统计局， 美国统计局， 美国建造支出中的住宅投资占比相对稳定，但住宅投资的波动性大于非住宅投资，非住宅投资对平滑建造支出具有一定效果。美国建造支出可从多个维度进行区分，包括新建和改造（Improvements）、住宅和非住宅、公共投资和私人投资等。美国住宅投资占总体建造支出的比例从 1964 年至今基本在 40?上下波动，若以 10 年平均值来看，住宅投资的占比 仅在 84-03 年的 20 年中比例显著高于 40?。美国的住宅投资主要为私人投资，因此波动性也比非住宅投资要更大，但同时住宅投资的成长性也更大。不变价数据维度，住宅投资从 1967 年的低点到 2005 年的高点共计增长了 255 ，但 2011 年也较 2005 年下降了 65?， 与之对应，非住宅投资从 1964 年的低点到 2008 年的高点共计增长了 120?。在住宅投资趋势性收缩的阶段，美国的非住宅投资稳定性相对更好，且能够在住宅投资收缩的初期保持一定的增长，但进入到住宅投资收缩的后期，非住宅投资也会随之下行。 表 1：美国住宅投资占建造支