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2022年厦钨新能研究报告 一、厦钨新能：深耕三元正极材料，专注高电压技术 1.1 专注正极技术研发，产品覆盖全面 公司是国内领先的正极材料供应商。厦钨新能前身是厦门钨业的电池材 料事业部，2004 年进入正极行业。最初是做钴酸锂正极起家，2012-2013 年开始切入三元正极，主打高电压产品。2015 年公司实现 4.3V 高电压 Ni3 系单晶三元量产，后续推出 5 系和 6 系的单晶三元。2021 年在科创 板上市，募资投建项目为 2 万吨三元正极产线，未来主攻方向为高电压 中镍和超高镍 9 系产品。 公司的主要产品为钴酸锂、NCM 三元材料。钴酸锂方面，目前公司以 4.45V 及以上高电压产品为主，具有明显的领先优势，未来 4.5V+钴酸锂产品是公 司研发和生产的重点。公司在钴酸锂领域与下游 ATL、三星 SDI、LGC、村 田、欣旺达、珠海冠宇等主流锂电池客户建立了紧密合作关系，不断进行产 品升级迭代。三元方面，公司目前以高电压 Ni6 系 NCM 三元材料为主，并 已具备 Ni7 系、Ni8 系 NCM 三元材料的量产能力。 1.2 高镍三元占比提升，实现业绩突破性增长 2021 年三元出货高增，公司收入和利润均实现翻倍。根据公司招股书数 据，2018-2020 年公司产品销量增长主要来自于钴酸锂，带动营业收入 稳步提升，同期归母净利润增速超过收入增速的原因：1）2019 年 6 月 以来钴原料市场价格企稳及前期高价原材料消化完毕，公司钴酸锂的盈 利水平开始好转；2）公司高电压产品销售占比大幅提升，4.45V 及以上 高电压产品销售占比由 2019 年的 32.27%增长到 2020 年的 71.89%， 电压越高的产品技术水平更高，毛利率相对较好。2021 年公司三元正极 出货量大幅增长，同时由于三元材料盈利水平远好于钴酸锂，导致公司 2021 年收入和归母净利润均实现翻倍增长。 降本增效逐渐显现，期间费用率趋于稳定。2018-2021 年，随着公司出 货量和营业收入的大幅增长，规模效应不断凸显，销售费用、管理费用 等期间费用率持续下降。公司的销售费用率和管理费用率低于可比公司 平均水平，受益于公司强化高效管理理念，管理效率较高；以及公司生 产基地分别位于福建省的厦门、宁德、三明，毗邻 ATL、宁德时代等主 要客户以及华东、华南等主要销售地区，运输费用相对较低。 1.3 国资委是实际控制人，股权结构稳定 厦门钨业是控股股东，福建国资委是实控人。截止 2022 年一季度末， 厦门钨业是公司控股股东，持股比例为 45.97%。福建省国资委通过厦 门钨业、福建省冶控股权投资管理、福建省国企改革重组投资基金合计 持有公司 36.05%股权，是公司的实际控制人。 公司设立宁波海诚作为员工持股平台持有厦钨新能股份。设立宁波胜鹭 为宁波海诚的普通合伙人、执行事务合伙人，设立宁波景仁昭锐创业投 资合伙企业（有限合伙）等 3 个有限合伙企业作为宁波海诚的有限合伙 人。公司员工通过上述 3 个有限合伙企业间接持有公司股权。 二、新能源车全球放量，正极材料市场未来空间广阔 2.1 政策需求两方推动，全球新能源汽车产业链进入扩张时代 全球碳中和背景下，新能源车行业迎发展机遇：2016 年全球 178 个国 家缔结气候变化协定《巴黎协定》，对 2020 年以后减排目标与行动作出 统一规划，该协定长期目标为将全球平均气温较工业化时期上升幅度控 制在 2 摄氏度内，并尽力控制在 1.5 摄氏度以内。此后中、美、欧陆续 发布碳中和目标，其中美、欧将碳中和时间点定为 2050 年，中国提出 到 2030 年碳排放达到峰值，2060 年实现碳中和的目标。 国内而言，政策大纲将保证未来数年乃至十余年新能源汽车行业景气 度：为了能顺利完成我国发布的碳中和目标并保证双碳政策的有效实施， 近年政府十分重视发展新能源行业有关产业，近两年各部门颁发过诸多 相关政策保障新能源相关行业的发展，新能源车作为节能减排的重中之 重更是受到政策关注。在政策发展规划中，目前新能源汽车行业依旧处 于早期阶段，未来数十年还会有很大发展空间。 需求导向下国内新能源汽车数据再创新高，市场反馈依旧火热。虽然补 贴退坡，但国内新能源车市场在政策方向和能源结构变化需求的影响下 变得更为火热，新能源汽车产销量连年攀升，保持了产销两旺的发展局 面，2021 年产销量更是创下历史之最。产量方面：2021 年中国新能源 汽车产量达 354.5 万辆，较 2020 年增加了 217.9 万辆，同比增长 159.52%，占全国汽车总产量的 13.49%。销量方面：2021 年中国新能 源汽车产量达 352.1 万辆，较 2020 年增加了 215.4 万辆，同比增长 157.5%。 欧盟发布新规《F