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2022年农业行业中期投资策略 1.生猪：反转可期，成长凸显 结论 猪周期拐点已至，板块空间显著 拐点已现，高点预计将会超过20+，板块预计还有50%以上空间。 拐点的定义： 条件1：中枢抬升。我们认为2022年4月之后将进入中枢抬升阶段 条件2：高点可观。我们认为本轮去化足以支撑猪价高点在20元/kg+； 市场核心分歧： 我们认为，市场可能在前、中、后三个维度出现误判。1）前：我们认为，前期过剩并不严重；市场认为官方能繁以及饲料数据显示行业过剩。 2）中：我们认为去化超过15%，足以支撑一轮反转；市场认为去化不足，不足以支撑反转。 3）后：我们认为后续产能呈现锯齿形去化，并且未来需求有望逐步复苏；市场认为补栏大范围且持续性的进行。 前：产能过剩有这么多吗？ 中：产能去化不足吗？ 1）能繁 大集团上市公司去化约13%：我们统计了12家上市公司，自2021年高点到最新2022年一季度平均去化为12.78%。 2）出栏量 2022H2预期出栏量逐步降低，价格有望逐步上涨。随着规模场出栏占比逐步提高，规模场出栏节奏影响未来行业供给量。在 此选择牧原股份、温氏股份、正邦科技、天邦股份、天康生物5家上市公司2017~2022年的连续出栏量，根据上市公司全年 出栏目标、2022年前5月实际出栏量和公司能繁母猪存栏情况，预期2022Q2上市公司出栏量达到峰值，2022H2预期出栏量 逐季度降低，价格有望逐步上涨。 后：产能开始趋势性增加？ 1）资金紧张程度高于预期 现有资金紧张程度超预期，且紧张程度超越以往周期。 市场认为充足，我们认为行业现金流将由紧缺转为枯竭。 赚钱不存钱，赚钱重新投进去沉淀为产能。如上市公司19~20年的利润已经全部亏损完毕，且经历一轮超级猪周期后，上市公司 的资产负债率和前期历史比表现更高。且经测算，本轮生猪头均留存现金仅648元。因此，这轮周期低点，行业的现金情况比以 往更不乐观。 2）补栏行为仍显犹豫 从母猪/肥猪价格比看，目前母猪补栏情绪持续下降。 同样，母猪/肥猪价格比上升，显示行业补母猪情绪上升，反之则情绪下降；从行业平均数据看，年后是同样是行业补栏季 节，但2022年一季度行业补栏母猪情绪不断降低，目前处于远低于各年平均水平。 3）高成本方差效应 原因：非瘟拉开防疫成本、死淘成本的差距，饲料价格上涨放大料肉比的影响 ； 去化速度：方差小的情况下磨底去化；方差大的情况下呈现锯齿型淘汰； 价格高点：边际成本定价，成本累进式推涨导致价格超预期； 去化结构：高成本散户已经清出，高成本大型养殖户融资能力强，高成本中型养殖户经营现金流和融资现金流面临枯竭。 牧原股份：国内养猪标杆 养殖规模化浪潮中最大受益者 低成本优势：公司4月份养殖完全成本较1季度已有所下降，略低于16元/kg。 公司目前将成本下降的关注重点聚焦在保育、育 肥等优化空间更大的养殖环节。 高成长性：目前公司能繁母猪数量在260万头左右，预计2022年出栏生猪5000万头-5600万头。 优异的人员和文化体系保障长期竞争力：公司不断打造专业型、创业型企业文化，打造了一批年轻、高学历、专业、充满创业 激情的团队，保障了公司长期竞争力。 温氏股份：出栏量增长超预期，养殖航母重新启航 出栏量成长有望超预期：一是公司高性能母猪占比快速提升，3月份PSY约20，较前期有较大提升；二是公司重构种猪体系，快 速恢复自主供给。从短期看，公司2022年出栏有望达1800万头。 成本有望降低优化：随着上市率提升、集采优势发挥、饲料原料数据库完善、养户领料数字化系统应用，未来公司有望实现低 成本扩张。 管理优化：公司管理层改革，人员年轻化，管理费用全线下滑，成效初显。 傲农生物：养殖新星乘行业之势，出栏有望超预期增长 公司优越管理团队和管理策略铸就高成长。公司董事长吴有林先生知识与经验具备，带领专业高管团队打造优秀先进的企业文 化。通过高效的管理体系、完善的激励机制，将专业、年富力强的管理层和人才团队组织起来，加速自身产业发展。 公司出栏快速增长，成本逐步下滑。预计2022-2023年公司年出栏将不低于500/800万头生猪。2021年底，公司母猪存栏约26 万头。建设方面，公司通过对内整合、对外投资合作，跑马圈地，支撑猪场产能大幅增长。此外，公司完善的生猪育种、养殖 和防疫体系，不断提升公司生产效率，随着公司产能逐步释放，公司养殖成本中枢有望进一步下移。 2.动物保健：风口再起，布局底部 养殖后周期属性较强，动保指数较养殖指数、猪价有明显滞后上涨趋势 直接对比动保指数和生猪养殖指数，动保指数较生猪养殖指数有两个季度到三个季度的滞后上涨； 对比动保指数和猪价，动保指数较猪价具有一个季度到两个季度的滞后上涨情况。 动保行业板块盈利、毛利率与猪价也呈现高度相关性 受下游养殖景气