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2022年口子窖研究报告 1.兼香白酒典范，营收业绩双增 1.1口子窖：窖香酒远，铸就兼香典范 悠久历史+独特气候、工艺，铸就兼香白酒典范。口子窖历史悠久，渊源始于2700多年前，因酿酒地处于濉溪县口子镇而得名。口子镇温和湿润的气候孕育了适合酿酒的五谷原粮与微生物菌群，结合公司“三多一高一长”为核心的特色工艺体系，铸就了公司独特的兼香香型。公司推出的口子窖、口子坊、老口子等系列产品，风味独特，口感醇厚，受到消费者广泛认可。 2015年，公司登陆上交所。公司前身是国营濉溪人民酒厂，成立于1949年。1997年，濉溪县口子酒厂和淮北市口子酒厂合并，成立安徽口子集团公司。2002年，口子集团联合其他发起人，成立（原）口子酒业股份有限公司。2015年，公司登陆上交所。 上市至今，公司业绩稳健增长。上市后公司在渠道、产能、产品等方面进行优化： 1）渠道上，2016年，开始加强省内县乡镇市场渠道下沉，对省外经销商优胜劣汰，巩固省内市场份额的同时，开拓省外重点区域；2017年，在京东和天猫开通线上平台，丰富销售渠道。 2）产能上，2019年，东山厂区酿酒厂房投产，当年生产原酒4400多吨；2020年，开始筹建口子产业园二期工程，不断提高产能规模。截至2021年末，公司共有1万余条发酵池，其中百年以上1000余条，65度原酒产能达到3.3万吨，储酒规模超过20万吨。 3）产品上，公司于2019年推出初夏/仲秋珍储，卡位200-400元价格带；2021年推出创新大单品兼香518，发力次高端市场。公司业绩稳步增长，2021年营收已突破50亿元。 管理层与股东利益高度一致。口子窖实际控制人为徐进先生和刘安省先生，二人为公司前两大股东，截至2021年末，持股比例分别为18.26%/11.66%，公司的各项重要事务由两位实际控制人共同决策。徐进先生同时担任公司董事长、总经理，总领公司日常经营。公司股权结构稳定，管理层与股东利益高度一致。 1.2业绩稳健成长，高档占比提升 公司营收、业绩稳健成长。2015年上市以来，除2020年受疫情影响，公司营收持续稳健成长，2021年实现收入50.29亿元（+25.37%），15-21年CAGR为11.74%，主要得益于公司强势的品牌力、产品力和安徽省持续消费升级。2021年，公司实现归母净利润17.27亿元（+35.38%），15-21年CAGR为19.10%。22Q1，公司实现营业收入13.12亿元（+11.80%），实现归母净利润4.85亿元（+15.53%）。 公司21年ROE小幅增长。2021年，口子窖销售净利率为34.35%，较2020年增加2.55pct，盈利能力改善；权益乘数和总资产周转率基本与2020年持平。2021年口子窖ROE（摊薄）为20.94%（+3.32pct），较2020年小幅增长。 高档产品规模持续扩大，占比超过95%。2021年，公司高档白酒实现收入47.77亿元（+24.48%），15-21年高档白酒收入占比从88.19%增加到95.00%（+6.81pct）；中/低档白酒收入占比则分别下降3.78pct/2.55pct。高档白酒占比在15-18年逐年提升，随后维持在95%左右的水平。 稳住省内市场基本盘，加速省外重点地区市场开拓。2016年以来，公司省内收入稳定在8成左右，21年省内收入40.78亿元，占营业总收入的81.09%；省内经销商数量不断上升，16-21年由348家增至468家。公司优先集中资源发展省内市场，建立了稳固的省内基本盘。16-21年，省外收入占比及经销商数量呈先降后升趋势，近年来公司省外招商力度加大，产品在全国范围的影响力提升。 积极拓展线上渠道。2017年，公司在京东商城和天猫开通官方旗舰店，积极拓展线上销售业务，2021年，公司电商平台销售收入为4332.41万元，同比增长36.32%，增长势头较好，公司未来将进一步完善电商渠道，增加个性定制类产品，拓展线上业务。 研发投入不断加码，新品上市激发活力。公司注重技术创新和新品研发，投资建设兼香型白酒研究院，与专业协会、知名高校、科研院所加强合作，对制曲、酿酒、存储等生产环节进行深度研究，通过改进技术提升产品品质，并陆续推出初夏珍储、仲秋珍储、周年纪念版、兼香518等新品。2015-2021年间公司研发投入由920万元增加至7351万元，CAGR为41.39%，研发投入占营业收入的比重由0.36%增加至1.46%。 21年销售费用率略有上升，管理及财务费用率平稳。15-18年公司销售费用率呈逐年下降趋势；19-21年公司广告宣传投放力度大幅加强，2020年销售费用率较2019年增加5.15pct；22Q1达到14.94%。管理费用率基本保持平稳，21年小幅下降，为5.48%；财务费用率自2016年以来均为负值