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2022年宏观经济之国际金融风险分析 2022 年，随着经济复苏与通胀上升，全球央行货币政策将积极转向。与过往经验不同的是，本轮冲击后的全球经济周 期整体高度同步，意味着大部分央行政策转向是较为同步的，即使在政策力度和节点选择上或有不同。我们从海外主要经济 体央行决策出发，结合全球金融市场自身的韧性和脆弱性，进一步思考宽松货币政策的退出对全球经济和金融市场的影响。 1、全球流动性：“大紧缩”中的“小分化” 2021 年 11 月，美联储正式宣布削减资产购买（Taper），标志着美联储紧缩周期迈入新阶段。历史上，美联储货币政策紧 缩或造成美国资产价格波动，而美国利率水平的上升或驱动美元回流，对非美金融市场构成资本外流压力，即对于全球市场 有外溢效应。在 2013年“紧缩恐慌”的前车之鉴下，本轮美联储迈向 Taper的过程并未掀起大波澜。这归功于美联储做足 了预期引导，而市场也在资产配置决策和心理层面都有所准备。 然而，美联储在 2022年的紧缩之路料将更加困难：第一，本轮 Taper和加息的节奏快于历史，在缺乏参照物的 情况下，市场波动会更大。第二，美国经济当前陷入“类滞胀”格局，如果通胀的攀升速度远超经济复苏，美联储可能加快 紧缩节奏，即更早、更多次地加息，而届时市场对于货币政策退出或缺乏信心，容易出现美联储与市场的认知错位问题。第 三，与历史不同的是，本轮美联储紧缩节奏或慢于（除欧央行外的）大部分发达经济体央行，属于“跟随者”而非“领跑 者”。这意味着，他国货币政策节奏或反向影响美联储决策及市场预期，也意味着美联储预期引导的难度会更大。 其他发达经济体央行方面，英国、加拿大等央行比美联储更偏“鹰派”，欧央行更偏“鸽派”，而澳洲央行的“鸽派”引导 失效。短端利率的上行是发达经济体金融环境趋紧的重要信号。2021年 10月以来，市场对于主要经济体央行的加息预期均 显著提前，这体现在澳大利亚、加拿大、英国、美国和德国的短端国债利率大幅跃升。具体地： 1）英国央行：2021年 10月以来不断释放鹰派信号，已于 2021年 12月首次加息。英国央行仍然紧盯 2%的绝对通胀目标， 对通胀风险的容忍度较低，这与美联储的“平均通胀目标”制以及欧央行最新的“对称 2%中期通胀”目标不同。以行长贝 利为首的官员们对通胀表示担忧，其预计英国通胀将达到 6%，是英国央行目标的三倍。英国央行已于 2021 年 12月首次加 息 15bp 至 0.25%。目前市场预计英国央行将于 2022 年 2 月第二次加息至 0.5%，全年共加息 3 次至 1%。 2）加拿大央行：已结束扩表，市场预期 2022年 2季度加息。加拿大央行在本轮 QE 总共购买了 3500 亿加拿大元的债券。 加拿大央行宣布 2021 年 11月起结束本轮 QE，不再新增债券购买，仅将到期的债券再投资，因此每月购债规模将由 80 亿 加元降至 40-50亿加元。虽然加拿大央行目前尚未宣布加息，但市场认为 2022年其加息周期将十分激进。当前，市场预计 其将在 2022 年第一季度启动加息，全年或加息 5 次，使其基准利率升至 1.5%。 3）欧央行：或是发达经济体央行中最晚加息的央行之一。2021年 7月，欧央行宣布调整货币政策策略为“对称 2%中期通 胀”，给予通胀更多容忍。欧央行仍然坚持“通胀暂时论”，行长拉加德坚持称中期通胀前景仍然低迷，因此 2022年加息概 率很小。欧央行在 2021 年 12 月会议中的立场非常“鸽派”。虽然为应对而实施的紧急购买计划（PEPP）预计将 于 2022 年 3 月结束，但是欧央行决定进一步加码常规 QE，自 2022 年二季度开始，将常规债券购买计划（APP）由每月200 亿欧元增加至 400亿欧元，随后在 2022年三季度缩减至 300亿欧元，最后在 10月恢复至 200亿欧元的常态化规模。 4）澳洲央行：预期引导失效引发金融市场波动。澳大利亚央行自 2020 年 3 月开始实施“收益率曲线控制”，旨在将 2024 年到期的国债收益率限制在 0.1%以内。2021年三季度澳洲通胀率已连续两个季度破 3%，市场对政策转向高度紧张。在此 背景下，由于澳央行购债规模微调，2021 年 10月 29日，2年期澳债收益率飙升至 0.685%。11 月 2日，澳大利亚央行表 示，放弃“收益率曲线控制”政策。目前，市场预计澳洲央行可能在 2022 年底加息一次。 新兴市场央行方面，有相当一部分央行已经“抢跑”加息。截至 2021年四季度，俄罗斯、巴西、土耳其、墨西 哥、智利等新兴经济体（以及韩国、挪威等少数发达经济体）已经开始加息。加息原因包括：一是抑制通胀，如土耳其、俄 罗斯、巴西首次加息时的通胀率分别达到 15.6%、 5.7%和 5.2%。二是经济