赢家时尚-投资价值分析报告：平台化、品类化、差异化品牌建设，消费者第一心智.pdfVIP

n 平台化、品类化、差异化品牌建设抢占消费者 第一心智 赢家时尚（03709.HK）投资价值分析报告 ｜2022.9.6 中信证券研究部 核心观点 公司为国内中高端女装龙头企业，盈利能力行业领先。公司采用平台化架构赋 能品牌建设，主打深度契合各品牌调性的品类差异化策略。2022 年起从品类 研发理念、产品结构划分以及面料、制造端实行全面商品体系改革，奠定长期 增长基础。我们预计公司 2022-24 年实现归母净利润为8.24/9.97/12.22 亿元， 对应 EPS 预测为 1.20/1.46/1.78 元。综合 PE 和 PEG 两种估值方法，分别给 予公司2022 年估值 10 倍 PE、0.45 倍 PEG，对应目标价14 港元，首次覆盖 给予“买入”评级。 ▍公司业务：公司为中高端女装龙头，采取多品牌、全渠道运营模式，盈利能力 行 业 领 先 。 公 司 专 注 中 高 端 女 装 领 域 超 过 20 年 ， 通 过自主孵化及收购形成八大品牌布局中高端和中枢客群，产品聚焦商务休闲品 类。2021 年公司直营/经销/线上同比分别增长 13.80%/77.51%/23.56%，直营 渠道为主，占比约8 成。2021 年公司三大核心品牌Koradior/NAERSI/NEXY.CO 分别实现营收23.25/13.81/8.71 亿元，占比37%/22%/ 14%。公司2021 年实现 营收/净利润63.55/5.62 亿元，同比增长 19.3%/27.9% ，2019 年品牌重组以来 公司营收/ 净利润 CAGR 分别达到 23.77%/19.46% ，2021 年综合毛利率 （74.56% ）处于行业领先水平且每年稳定提升，销售费用率较高但改善空间明 确。 ▍行业概况：中高端女装占比提升，国产品牌迎风而上。2021 年中国女装行业规 模突破 1.1 万亿元，预计2026 年将突破1.3 万亿元，对应CAGR 约4%，考虑 到人均支出相比发达国家差距显著，行业潜在空间较大。2021 年中国女装品牌 行业CR10 为12.83% ，呈现缓慢集中趋势。受益于消费升级与线下零售行业复 苏，中高端女装规模占比上升，其中线上渠道显著加速，占比已超过 10%。过 去5 年国内消费者对于国产品牌认同度逐渐提高，国产女装品牌占比逐年攀升， 其中玖姿、Dazzle、珂莱蒂尔等头部品牌增速靠前。参考成熟奢侈品品牌Gucci 发展经验，我们认为打造品牌特有经典款式、持续的理念创新、积极破圈营销 以及多品类多品牌布局为高端时尚品牌实现突破的必经之路。 ▍公司竞争优势：平台化架构赋能品牌差异化建设，商品体系改革奠定长期增长 基础。1）品牌调性深度结合品类差异化，抢占消费者第一心智：公司成立平台 化管理体系统一赋能各品牌事业部。旗下品牌主打品类差异化，深度契合品牌