金控牌照背景下新金控估值探讨.pdfVIP

宏观专题报告 一、金控公司从溢价走向折价 从目前A 股市场来看，有一些类似金控公司的上市公司，如越秀金控、浙江东方、五矿资本、经纬纺机、渤海租赁等。 这些企业几乎都在 2015-2017 年期间进行了至少一轮资本重组或引入战略投资者，市场也曾在此期间给予其较高的 估值溢价。但此后数年，伴随经济下行与监管收紧的外生性因素，市场对金控公司的估值一路下行，自溢价走向折价。 图1：2015-2022 年部分上市(泛)金控公司市净率大幅下滑 5.64 5.40 4.40 3.40 2.92 2.40 1.57 1.40 0.54 0.40 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 越秀金控 浙江东方 中航产融 中油资本 五矿资本 国投资本 爱建集团 泛海控股 国盛金控 渤海租赁 经纬纺机 ，招商证券 注：2022 年数据截至6 月27 日，部分金控公司以成功重组之日起统计 1.1 金控公司获得溢价的背景 2016 年3 月17 日，“十三五”规划纲要正式出台，纲要明确提出“稳妥推进金融机构开展综合经营”；多个省市也 相继在其“十三五”规划中提出诸如集聚各类金融资源要素的目标。 央企产业集团因背靠国家及拥有资源与政策优势，在早期已获得较齐全的金融牌照，顺应彼时的政策导向与国企混改 的探索要求，部分央企产业集团尝试整合其拥有的金融牌照。2015 年起，国投集团、五矿集团、中石油先后推动旗下 的金融平台国投资本、五矿资本、中油资本“借壳上市”并注入相应金融资产，打造金融控股平台。 相较于其他类型的金控公司，由于 2014 年国发43 号文的下发剥离了融资平台公司的政府融资职能，地方类金控开 始更多承担起地方政府的使命和愿景。为了在政策窗口期内高效将国有资产盘活乃至证券化，越秀金控、浙江东方、 江苏信托等地方类金控平台纷纷通过收购或借助上市公司并注入金融资产的方式实现金控平台的间接上市。 4 宏观专题报告 表1：2014-2017 年期间部分实现成功上市的金控公司 金控名称 金控类型 上市或重组路径 国投资本 央企产业类金控 2015 年全资收购安信证券并借壳中纺投资上市 2016 年对*ST 金瑞进行资产重组、注入金融资产、剥离非 五矿资本 央企产业类金控 金融业务 中油资本 央企产业类金控 2017 年对*ST 济柴进行重大资产置换 越秀金控 地方类金控 2016 年与上市公司广州友谊换股 浙江东方 地方类金控 2017 年通过资产重组完成对信托、期货、保险牌照的控制 2014 年以泛海建设为主体收购民生证券并更名为泛海控 泛海控股 民营产业类金控 股，其后通过增资扩股和关联收购的方式控制民生信托、民 安保险等 国盛金控 民营产业类金控 2016 年更名为国盛金控，以控股国盛证券为资本运作起点 资料来源：公司公告，招商证券 2012 年起，国家开始允许民营资本进入金融业，此后逐步放宽法律法规限制。在产业转型升级的大背景下，部分民 营企业布局金融业务，为集团提供更多的融资支撑以辅助主业发展，如宝新能源；也有部分民营企业出于降低盈利波 动，分散集团整体的经营风险乃至挖掘新盈利增