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房地产行业中期策略之七问地产：风雪渐停盼复苏，格局分化向未来 一、房贷利率下降空间还有多大？ （一）目前首套、二套房贷利率均处于 14 年以来低点 首套房、二套房贷款利率到达低点。2022 年 6 月，根据 贝壳研究院数据统计，全国首套房 平均房贷利率为 4.42%，相比去年同周期下降 90bp，较去年 10 月高点下降 131bp；全国二套房 平均房贷利率为 5.09%（4.45%+64bp），相比去年同周期下降 51bp，较去年 10 月高点下降 90bp，距二套利率下限只有 4bp 的空间。近十年，整体上来看首套、二套房贷利率波动方向基本保持 一致，2017 年之后二套房和首套房利率的差距在不断缩小并稳定在 30bp 左右，从 22 年 5 月开 始利差持续走阔，6 月利差已经达到 67bp。5 月 15 日央行银保监会调整首套房贷基准利率加点、5 月 20 日 5 年期 LPR 调降，首套房利率最低可至 4.25%，目前首套、二套房贷利率均处于 14 年以来低点，二套房贷利率预计会保持和首套房利率同步波动，随着因城施策对各地限购的不 断放松，配套利率政策更进一步释放改善型需求。 2022 年 Q1，央行统计个人住房加权平均利率为 5.49%，相比去年同期上升 0.12pct，相比 上一季度下降 0.14pct，整体利率下降的拐点和首套房、二套房利率下降的拐点一致，Q1 政策 力度尚未完全体现在整体住房利率上，随着首套房、二套实际房利率的下降，二季度个人住房 加权平均利率也会继续下降。 （二）房贷利率仍有下降空间，最低有望达到 4% 房贷利率仍有下降空间，最低有望达到 4%。2022Q1 全国房贷利率/基础利率，房贷利率/ 一般贷款利率分别为 1.19 和 1.10，相比去年同期增加 0.04/0.09；房贷利率-基准利率，房贷利 率-一般贷款利率分别为 89bp 和 51bp，相比去年同期增加 17bp/44bp。当前房贷利率的折扣率 仍位于历史低位，折扣空间仍处于历史高位，但环比已经出现下降趋势，由于房贷实际利率计 算具有一定的滞后性，政策对于基准利率的调整在实际房贷利率上的反映还需要一定时间。房 贷利率对于政策的弹性较高，当基准利率下调的时候，房贷利率会更大幅度的下滑，5 月 LPR 的下调会使得房贷的波动大于 LPR 自身下调的幅度。 在 14-16 年宏观政策大幅宽松的背景下，房贷利率相对基准利率的折扣率高达 92%，利率 缺口高达 38BP，1）按照 6 月 LPR 计算，当前周期最低实际房贷利率可到 4.09%左右，意味着未来 LPR 的加点数还有下行的可能，2）按照央行 Q1 数据计算，房贷利率同时至少还有 143BP 的下调空间(高于 3 月基准利率的 89BP+14-16 年最低低于基准利率的 38BP+5 月 LPR 下调的 15BP)。按照 3 月公布的一般贷款利率来计算的话，参考 14-16 年的折扣力度和利率缺口，房贷相 对一般利率的折扣力度高达 80%，利率缺口高达 113BP，当前周期实际最低房贷利率可到 3.98% 左右，按照央行 Q1 数据计算房贷利率至少还有 164BP 的调整空间(高于 3 月一般贷款利率的 51BP+14-16 年最低低于基准利率的 113BP)。 二、目前各线城市的库存处于什么水平？ （一）行业库存处于上升阶段，短期去化压力较大 截止 2022 年 4 月， 房地产行业全国累计现货库存为 55735 万平方米，同比增加 8.4%；累 计新开工面积为 39739.01 万平方米，同比减少 26.3%；累计竣工面积为 20030.1 万平方米，同比减少 11.9%；销售面积为 39768.2 万平方米，同比减少 20.9%；截止 2022 年 4 月，整体库存 去化周期为 4.20，相比去年同期增加 1.14。从行业整体来看，短期行业现货库存仍将处于上升 阶段，从去年年中开始，现货库存同比就一直处于增长的状态且增长的幅度越来越大，库存去 化周期也不断恶化并接近 20 年疫情时水平。需求侧上，销售面积下滑库存去化压力增大；供 给侧上，一方面行业积极自救，审慎性增加，控制拿地力度，一方面销售回款现金流吃紧房企 开发强度下降，使得新开工和竣工面积下降。长期来看，2022 年目前保持销售面积大于新开 工面积，随着政策的宽松，销售逐渐恢复，库存积压现状有望得到控制。 （二）各线城市去化周期为近两年低点的 2 倍，一线城市未见拐点 从全国的不同层级城市上来看，2022 年 1-4 月 4 个一线、29 个二线、66 个三线城市住宅 平均现货库存分别为 929.1/1030.4/465.5 万平方米，同比增长 9.09%/7.62%/18.5%；住宅平均累 计销售面积分别为