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药品行业2022中期策略 1估值回归，相对价值凸显 1.1十年维度第三次最大回撤，估值回归19年最悲观时刻 疫情周期扰动下，医药生物指数正经历十年维度第三次最大回撤行情：?2020-2022医药生物板块演绎了爆炸式的疫情需求主题行情，投资主线紧紧围绕疫情展开。2021年6月进入疫情后周期，开启了疫情回调行情，至今最大回撤幅度已经达到38%，从十年维度来看，最大回撤已经趋近于史上41-47%的最大跌幅。 从横向行业对比来看，年初至今医药生物行业下跌21%，位列申万一级行业跌幅榜11位，医药生物三级行业，13个三级行业均呈现下跌，医疗耗材、生物药及线下药店跌幅居前，跌幅超过30%。海外市场也出现了大幅下跌，恒生医疗保健及纳斯达克生物技术分别下跌36%、24%。2021年6月起，医药生物板块开启了后疫情回调行情，恒生生物科技最大回撤，达到62%，A股生物科技及纳斯达克跌幅回撤分别为40%、30%。从纵向绝对跌幅及横向相对跌幅及来看，当前位置已无须继续悲观：当前位置已经回归至疫情启动位置，我们认为疫情带来估值泡沫已充分消化。 2022年以来医药生物指数下跌归因分析：下跌主要来自于估值回落，从2022Q1指数涨跌幅归因来看估值下跌13%，EPS上涨8.2%。 前估值回归至2018年最悲观时刻，相对价值凸显：6月23日PE-TTM?（剔除负值）为25.7X，此轮调整估值最低到23.6X，位于近6年最低估值水平，PE分位数处于所有一级行业最低。PB3.3X，跌破近六年估值均值1倍标准差下限，PB分位数5.2%，位列所有一级行业相对低值第8位。三级行业方面，11个三级子行业PB分位数位于50分位以下。 1.2?医药生物行业收入增速恢复向上趋势 医药生物行业收入增速恢复向上趋势,利润受益费用下降增速快于收入增速:2021年医药生物板块（统计数据剔除ST、次新及不可比公司共计390家）上市公司合计实现营业收入2.17万亿元，同比增长14%，环比上升4.2pct，归母净利润2128亿元，同比增长21%，扣非归母净利润1813亿元，同比增长23%，利润增速快于收入增速，经营性净现金流2503亿元，同比增长12.2%，经营性净现金流/收入为1.18，盈利质量良好。毛利率35%，维持相对平稳，受益于销售费用率持续下降，净利率稳步提升，2021年净利率上升至9.8%。研发费用连续三年保持20%以上的高增长，研发高投入助力行业实现可持续高质量发展：2021A研发费用合计达到779亿元，同比增长26%，研发费用率3.6%，同比提升0.3pct。 单季度方面，受到新冠检测拉动及常规医疗需求逐步恢复下，行业收入增速触底至低单位数后快速回升，净利率水平上升：2022Q1实现营业收入6031亿元，同比增长14.1%，环比提升11.3pct，归母净利润736亿元，同比增长24%，扣非归母净利润720亿元，同比增长36.2%。毛利率、净利率均呈现上升趋势，净利率达到12.3%，环比上升6.2pct。 三级行业方面，景气度存在较大差异，疫情受益行业如疫苗、生物药、CXO、体外诊断、ICL归母净利润增速均录得40%以上高增长。医院、线下药店等疫情受损行业，业绩有所下滑。研发费用率方面，生物药、体外诊断、化学制药、医疗设备为高研发投入行业，研发费用率超过7%。分季度，2022Q1奥密克戎新冠疫情推动业绩高增长，体外诊断、ICL、CXO及疫苗扣非净利润录得60%以上高增长，医疗设备4.5倍的高增长主要来自于九安医疗抗原试剂盒业绩爆发导致，剔除九安，医疗设备扣非净利润同比增长7%，医院、医疗耗材及生物药业绩出现较大幅度下滑。 1.3机构持仓比例降至历史相对低位 机构持仓比例降至历史相对低位：2022Q1全市场公募基金医药配置比例为11.3%，环比上升0.5PP；剔除医药主题基金后的持仓比例为6.9%，环比上升0.2PP。一季度医药配置有所上升，但持仓比例回落至2019年低位区间。剔除医药主题基金后，全行业基金对医药生物板块配置大幅下降，持仓比例已降至近四年低位。 北向资金医药生物持仓比例也在持续下降：2022年1月最高持仓比例4.11%下降至当前3.55%，下降0.56PP，配置比例位列一级行业第8位。 2Biotech创新升级：业绩兑现，国际化破局在际 2.1Biotech业绩兑现，国际化破局在际 Biotech业绩兑现,创新药商业化节奏加快:2021年Biotech（统计A、H及中概股三地市场Biotech上市公司共64家，）实现营业收入325亿元，同比增速118%，环比增速提升37pct，商业化节奏持续加快。实现商业化公司数量方面，2021年共有19家公司实现产品商业化，较2018年翻了3.8倍。Biotech公司百花齐放，呈现头部聚集趋势：2021年第一梯队四家公司百济神州