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险资持股偏好及持股行为对上市公司股价波动的影响研究 摘 要 自2004 年保险机构被允许进入股票市场投资后，保险行业发展迅速，已经 成为市场中不可或缺的机构投资者，其规模和投资风格对资本市场产生比较深远 的影响。到2020 年，保险机构资金运用余额为2 1.68 万亿元，部分资金投资上 市公司股票的行为对上市公司股价产生了较大的影响,险资举牌风暴也强化了保 险机构在资本市场中的作用，催生出了对于保险资金投资股票影响的研究。本文 从保险机构投资股票视角出发，选择2015 年到2020 年A股上市公司的季度数据， 将研究内容分为两方面：一是险资偏好哪些上市公司股票，即保险机构更愿意投 资哪种财务特征的上市公司，这部分内容运用Tobit 模型进行实证分析；二是险 资持股行为会对上市公司股价产生何种影响，不同持股比例对上市公司股价产生 的影响是否不同，运用动态面板模型进行实证分析，并进行异质性分析。通过这 两个方面来研究险资持股对上市公司股价波动的影响。最后根据实证分析结果， 对散户投资者、上市公司和保险机构分别提出几点建议。 Tobit 模型结果显示：保险机构在A 股市场上更偏好公司总资产规模大、每 股收益和净资产收益率高、资产负债率低、股票价格水平高和换手率低的股票。 说明公司规模、盈利能力、负债水平和股票流通水平是保险机构特别关注的指标。 动态面板数据模型结果显示：在控制了流通市值、换手率、ROE 和股权集 中度的基础上，险资持股可以降低上市公司股价的波动，持股比例变化强度加剧 了上市公司股价的波动。进一步把持股比例变化分为增持和减持样本，发现增持 能降低股价波动，减持会加剧股价波动，且减持造成的股价波动效应更强。在异 质性分析中，低比例持股能够很好的降低股价波动，持股比例变化强度会加剧股 价波动，高比例持股中持股的稳定效应不显著，而持股比例变化强度也会加剧股 价波动，但这种加剧效应明显低于低比例持股样本；在制造业和非制造业中，制 造业企业中险资持股有着显著的抑制波动的作用，但这一作用在非制造业企业中 并不显著。持股比例变化在两个样本中都是显著负相关，持股比例变化强度在制 造业中不显著，在非制造业中显著正相关。 关键词：险资持股；持股偏好；股价波动；Tobit 模型；动态面板数据模型 1 险资持股偏好及持股行为对上市公司股价波动的影响研究 目录 第一章 绪论1 第一节 研究背景与意义 1 一、研究背景 1 二、研究意义 4 第二节 文献综述4 一、中美英险资发展概况及投资特殊性4 二、机构投资者投资股票市场偏好的文献综述 7 三、机构投资者持股对股价波动性影响的文献综述 7 四、保险机构持股的相关研究9 五、文献评述9 第三节 研究内容与方法.. 10 一、研究内容 10 二、研究方法11 第四节 创新点与不足 11 一、本文的创新点11 二、本文的不足12 第二章 险资持股概念及保险资金运用发展现状13 第一节 险资概念及性质 13 第二节 险资投资监管发展阶段 14 第三节 险资运用现状 15 一、保险资金运用情况 15 二、险资投资收益率情况 16 三、险资运用结构情况 17 第三章 险资持股对上市公司股价波动影响的理论分析19 第一节 基于行为金融学的分析 19 第二节 基于信息经济学的分析 19 第三节 基于委托代理理论的分析20 第四节 基于短视理论的分析2 1 1 目录 第四章 险资持股偏好的实证分析22