2023年宏观经济专题报告 1960年来美国经济9次衰退的比较.docxVIP

2023年宏观经济专题报告 1960年来美国经济9次衰退的比较 一、经济周期的界定：NBER 是如何划分美国经济周期的？ （一）周期的定义：NBER 周期的主观性和滞后性 NBER 对衰退的定义是：“经济活动显著下降，且范围广泛、持续数月”。1衰退的标准可被 归纳为“3D”：深度（depth）、广度（diffusion）和长度（duration）。NBER 通过界定周 期的顶点（peak）和低谷（trough）来划分扩张和衰退阶段。“顶点指各种经济指标达到 最高水平的月份，其后经济活动的显著下降……低谷是指经济活动达到最低点的月份，其 后，经济活动开始在一段时间内持续上升。” 2顶点即扩张期的终点——次月（或季）为衰 退的起点。低谷为衰退的终点——次月（或季）为扩张期的起点。 一般而言，衰退需要同时满足 3D 标准。但在极端情形下，满足一两个标准也可能会被定 义为衰退。例如 2020 年 3-4 月的衰退就是以深度和广度来界定的，虽然只持续了两个月 3。困难在于，NBER 并未量化 3D 标准，是否定义为衰退、以及衰退区间的界定等问题都由 成员讨论决定4。所以，NBER 的方法是主观的和滞后的。1980 年以来，NBER 在确定周期顶 点时平均滞后 7.3 个月，确定低谷时平均滞后 15.2 个月。常见的情形是，当 NBER 宣布某 一时间为周期的顶点时，经济已至衰退尾声，甚至已经走出了衰退。 因此，判定美国经济是否会衰退，不仅要确定顶点的位置，还要预判未来的方向和持续时 间。一般而言，方向向下且持续时间超过 2 个季度，才可能被 NBER 定义为衰退。否则就 是软着陆。同理，是否进入扩张期也不仅要确定低谷的位置，还要判断复苏的持续性。 （二）NBER 周期：参考指标、衰退的标准和周期的时变特征 参考指标：季频的两个指标+月频的 6 个指标 NBER 对周期拐点的界定有季频和月频两种。季频和月频参考的底层指标完全不同。季频 主要考察实际 GDP 增速和实际国内总收入（GDI）增速——分属于国民收入统计中的支出端和收入端，权重相等1。还应关注的一个细节是，应该参考环比还是同比？我们认为，环 比的参考价值更高，因为边际变化更重要。 GDP 和 GDI 环比的走势基本一致，1959Q1-2022Q3 的相关系数高达 0.87，1981Q1-2022Q3 的相关系数为 0.84。1959 年初以来，GDP 有 32 个季度出现负增长（32/255，12.5%），满 足技术性衰退定义的有 8 次，其中 7 次与 NBER 衰退重叠（2022 年除外）。同一时期，GDI 口径也出现过 8 次技术性衰退，其中 7 次与 GDP 口径重合。2001 年为 GDI 口径的技术性 衰退，2022 年为 GDP 口径的技术性衰退——这是 NBER 未将 2022 年定义为衰退的一个原 因。亲着与 NBER 衰退重合。所以，GDI 口径的技术性衰退对 NBER 衰退的指向性更好。 NBER 参考的 6 个月频指标分别是：工业生产指数、批发与零售实际销售额、实际个人收 入（扣除转移支付2）、实际个人消费支出、非农薪资就业（payroll survey）、家庭调查就 业（household survey） 3。它们分别描述了生产、销售、收入、支出和就业情况，彼此间 存在较强的内在联系，如就业决定收入，收入决定支出，支出、销售和生产都是经济循环 中的不同阶段。但是，经济结构的变迁、外生冲击的性质和政策的逆周期调节都会使得不 同周期中各变量的走势有较大差异。整体而言，工业生产和批发与零售的波幅较大，周期 性更强，两个就业指标波幅最小4，个人收入和消费指数居中。 值得强调的是，所有指标都是实际值（real value）。6 个指标与周期拐点并无明确的对 应关系（no fixed rule），比如哪个指标对确定周期拐点是决定性的，或哪个指标权重更 高。虽然 NBER 近年来越来越关注就业指标，但 NBER 还明确表示，非农薪资就业并不是确 定周期拐点的唯一标准，换言之，就业的下降并非衰退的必要条件。 关于为什么不参考失业率，NBER 认为，它们更关注与经济总量类似的趋势性指标，失业率 虽然也有明显的周期性，但在确定周期拐点时经常失效。例如它在 2007 年 5 月触底反弹 ——领先于周期顶点 7 个月，并多次在经济进入复苏阶段后仍在上行，例如 1991 年 3 月 低谷后，失业率仍上行了 15 个月。 消费支出虽然是 GDP 最重要的组成部分（2022 年 9 月为 68%），但由于其对经济周期的敏 感性较低——在衰退期降幅有限，扩张期弹性较小，NBER 认为其信息量通常是有限的 （often not highly informative1），即不能提供太多定位