结构化发行监管再收紧，对城投有何影响.pdf

固定收益专题报告 2023 年 4 月 28 日，基金业协会发布了《私募证券投资基金运作指引（征求意见稿）》， 提到“私募基金管理人及其股东、合伙人、实际控制人、员工不得参与结构化债券发行， 不得直接或者变相收取债券发行人承销服务、融资顾问、咨询服务等各种形式的费用。” 包商银行事件后，关于债券结构化发行的监管日趋收紧，那么什么是债券结构化发行？ 发行情况如何？后续私募新规正式出台对其有何影响？本文进行梳理与分析，以供投资 者参考。 一、弱资质主体再融资受阻催生非市场化发行，三种模式撬动债券融资 2017 年底资管新规出台，金融监管逐步趋严，对资管行业造成明显冲击，私募基金和券 商资管规模增速显著放缓。机构风险偏好下行，去杠杆环境下企业信用负面事件频发， 2018 年民企违约信用债数量及规模大幅攀升，以民营企业及弱资质企业为代表的债券发 行人再融资承压，其债券融资市场化发行受阻。随后债券非市场化发行开始放量，企业 与资管机构合作，既可以解决企业的融资困境，也可以缓解机构面临的资产荒问题，维 持资管产品规模。 图表1：2018 年起私募基金管理机构规模增长显著放缓 图表2：2018 年起信用债违约规模大幅增加 25 私募基金管理机构规模（万亿元） 环比（右） 60% 500 信用债违约规模（亿元） 450 50% 20 400 40% 350 15 300 30% 250 20% 200 10 150 10% 100 5 0% 50 0 0 -10% Wind，国金证券研究所 Wind，国金证券研究所 债券的结构化发行是指发行人在发行环节通过自有资金或杠杆资金直接或间接持有其所 发行的债券，并可通过资管产品通道将其直接或间接持有的债券在同业市场进行质押式 回购。非市场化发行的目的一方面在于维持发行人的发债额度，确保注册债券可以顺利