非银行金融行业保险行业2023年下半年机会在高客需求和刚需消费.docxVIP

目录 投资聚焦 5 长期看，寿险估值反映了两大挑战 5 两大长期挑战：低利率和低价值率 5 估值已反映了两大长期挑战 7 长期解决方案在于降低负债成本，化解担忧 9 中短期看，经济弱复苏驱动寿险景气向上 11 负债端：经济弱复苏驱动储蓄需求持续释放 11 资产端：投资收益率相对平稳，受益于无风险利率下行 12 逻辑闭环：打通储蓄存款到资本市场、实体经济的价值链条 12 寿险投资逻辑：预计有持续的弹性行情 13 长期担忧有望逐步缓解，中短期景气周期带来弹性行情 13 预计寿险股有持续的弹性行情，建议均衡配置或关注低 PB 公司 13 财产险：把握头部公司的阿尔法机会 15 风险因素 17 重点公司推荐 17 中国平安 17 中国财险 19 插图目录 图 1：贷款利率和 10 年期国债收益率已经较过去十年平均水平明显下台阶 6 图 2：今年以来新发地方债规模（按发行期限年） 6 图 3：今年以来新发地方债票面利率（按发行期限年） 6 图 4：国泰人寿 2022 年 VIF 和 NBV 投资收益率假设 8 图 5：国泰人寿 2022 年 VIF 投资收益率假设 8 图 6：国泰人寿 2012-2022 有效业务价值变动（十亿新台币） 8 图 7：国泰金控 PEV 估值 8 图 8：国泰、富邦 PB（Fwd）估值 8 图 9：美国寿险公司资产配置结构（2021） 10 图 10：ICE BofA BBB US Corporate Index 实际收益率 10 图 11：美国寿险公司配置长期债券结构（2021） 10 图 12：美国寿险公司配置债券期限结构（2021） 10 图 13：居民定期存款净增额 11 图 14：居民定期存款滚动 12 个月净增额同比增速 11 图 15：中国汽车保有量（万辆） 15 图 16：中国车险保费收入（亿元） 15 图 17：中国车险行业综合成本率 16 图 18：车险市场份额（Top3） 16 表格目录 表 1：中国平安寿险及健康险首年保费及新业务价值 6 表 2：A 股上市险企净投资收益率 12 表 3：人身险公司资金运用情况表（1Q23） 13 表 4：A 股保险公司 PEV 估值 14 表 5：A 股保险公司 PB 估值 14 表 6：H 股保险公司 PEV 估值 15 表 7：H 股保险公司 PB 估值 15 表 8：全球巨灾损失及保险赔付 15 表 9：车险综合成本率比较 17 表 10：中国平安（601318.SH/02318.HK）盈利预测及估值 18 表 11：中国财险（02328.HK）盈利预测及估值 19 ▍ 投资聚焦 从宏观数据比较看，虽然保险市场仍然存在长期挑战，但仍是为数不多仍然可以看 到长期空间和短期机会的行业，年初以来板块涨幅为 3.6%。当前我们维持保险行业“强于大市”评级。 2023 年上半年市场表明，保险市场需求亮点在两端，分别是高客需求和刚需消费。高客需求体现在大额储蓄型保单快速增长；刚需消费体现在车险等消费型品种稳定增长； 而和中产相关的可选消费品种，比如重疾险等保障型产品需求仍然增长乏力。从高客需 求角度看，主要上市寿险公司正步入向上的景气周期，弹性行情有望持续演绎，建议均 衡配置保险指数或者低估值个股。从保险刚需角度看，以车险为主的头部财险公司正处 于降本增效的右侧周期，有望延续估值上升周期，建议重点关注中国财险/中国人保。 本篇报告我们重点回应了长期压制寿险板块估值的两大挑战，即低利率和低价值率。 我们认为，长期看，目前估值已经反映了两大挑战，同时未来主要出路在于降低负债成 本，预计市场环境成熟、监管推动带来预定利率下降的空间较大，有望逐步缓解两大担 忧。 从中短期看，我们也对寿险景气周期给出了判断，预计寿险向上周期有望延续，寿 险公司正在成为储蓄存款到资本市场、实体经济价值链条的关键环节，寿险公司将受益 于这一反馈回路，弹性逻辑具有市场稀缺性，也具有盈利底线和估值安全性。 ▍ 长期看，寿险估值反映了两大挑战 两大长期挑战：低利率和低价值率 低利率和低价值率是目前寿险股面临的两大长期挑战。在高客需求带动下，寿险保 单销售持续改善，新一轮长周期增长确立，但目前寿险股估值仍然普遍处于历史较低位 置，主要反映两大担忧：低利率环境带来长期投资压力、高客储蓄需求为主带来保单低 价值率。 低利率挑战：预计未来长期投资收益率或低于 5%，利差存在收窄趋势。过去十年 10 年期国债利率平均为 3.3%，贷款利率平均为 5.8%，主要保险公司投资收益率平均值在 5%以上，超过 5%的内含价值假设。保险公司资产配置结构和各大类资产回报决定了长期投资收益水平。未来十年看，预计中国主要类别资产收益