低估值煤炭板块，在“中特估” 加持下，有望充分受益.docxVIP

纵观煤炭行业发展历程：总体周期属性明显，近期周期属性弱化 煤炭价格、指数波动周期属性明显 从动力煤煤价发展的 20 年来看，煤炭价格发展情况主要可分为四个阶段。第一个阶段为 2003-2011 年，中 国加入世界贸易组织以后，经济实现高增长，总需求持续增长，煤价一路高涨。第二个阶段为 2012-2015 年， 在这段时期中国的经济增速较前几年有所放缓，总需求增长承压。然而前期煤炭行业产能扩张投资无法快速适应需求变动，导致煤炭供给严重过剩，煤价开始大幅下跌。第三个阶段为 2016-2020 年，2016 年煤炭行业大力开展供给侧结构性改革，优化产业结构和去产能力度增大，供需格局得到显著改善，煤炭行业进入稳定期，煤价回升且趋于稳定。第四个阶段为 2021 年至今，疫情突发使得煤价有较大波动，疫情后期需求复苏导致煤价上涨。俄乌冲突以来，全球能源供需错配，能源危机持续演绎，海外煤价高涨，国内煤价持续高涨。 图1：煤价波动可以分为四个时期 资料来源： iFinD， 与煤炭价格不同，煤炭行业指数虽然周期属性明显，但整体可分为六个阶段。除流动性因素外，影响煤炭指数的主要因素为煤炭价格，煤价驱动股价，股价跟随煤价，而总需求和总供给决定煤炭价格，煤炭指数以周 期逻辑为主。整体可分为六个阶段。 图2：煤炭行业指数周期属性明显，整体可分为六个阶段 资料来源： iFinD， 2022 年煤炭行业周期属性弱化，股价与煤价关联性降低 限价政策平稳煤价波动，地缘冲突弱化煤炭周期属性。2022 年国家明确了电煤中长期合同价格合理区间， 确立了电煤中长期合同价格形成机制。与此同时俄乌冲突加速全球能源供需错配，煤价高位震荡。随着电煤中长期合同的签约执行，长协签约率不断提升，煤价波动性明显减弱，股价与煤价关联性亦减弱。 “双碳”政策和煤企高分红特点限制煤炭产能扩张，产能周期或将无法顺利开启 “双碳”政策降低煤企产能扩张意愿。2021 年 10 月，《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》、《2030 年前碳达峰行动方案》两份纲领文件发布，明确“十四五”时期将严控煤炭消费增长， 双碳政策对煤炭行业产生了深远影响，远期煤炭需求的大幅下降将会限制煤炭新批产能及煤企新建能意愿。 煤企倾向于高分红，未来新建矿资本开支有限，煤炭企业难以开启新的产能周期。随着煤价中枢抬高，煤企盈利大幅提升，煤炭行业固定资产投资增速远不及煤企盈利增速，越来越多的煤炭企业加入高分红行列，并提高三年或五年的最低分红承诺。如中国神华 2022-2024 年度现金分红比例由 2019-2021 年的不低于 50% 提高至不低于 60%。煤企高盈利高分红致股息率高企，众多公司股息率在 10%以上，甚至接近 20%。煤企 高分红表明煤炭企业未来新建矿资本开支有限，煤炭企业不再开启新的产能周期。 图3：2022 年煤价波动性明显减弱，股价与煤价关联性亦减 资料来源： iFinD， 图4：煤炭行业分红率处于较高水平 资料来源： iFinD， 从资本市场角度来看，目前煤炭板块估值被严重低估 当前煤炭板块 PE 处于极低水平 当前煤炭板块处于高盈利阶段，但 PE 仍远低于历史低点。截至2023 年6 月26 日，煤炭板块市盈率PE（TTM）为 5.97 倍。历史上，煤炭板块 PE 低位出现在 2005 年，2008 年和 2020 年。2005 年因股市整体整体低迷 导致煤炭板块 PE 较低，2005 年 12 月，煤炭板块 PE 阶段性低点为 8.35 倍。2008 年由于爆发金融危机， 导致股市出现大幅波动，煤炭板块 PE 阶段性低点为 9.41 倍。2020 年疫情突发，能源价格出现大跌，煤炭板块出现 PE 低点。当前煤炭板块 PE 远低于历史低位，煤炭板块价值被严重低估。 图5：当前 PE 仍远低于历史低点 资料来源： iFinD， 从 PB 看，当前煤炭板块 PB 仍处于较低水平 煤炭板块 PB 亦低于 2005 年低点。截至 2023 年 6 月 26 日，煤炭板块市净率 PB（MRQ）为 1.17 倍，历史上，煤炭板块 PB 低位出现在 2005 年，2005 年 12 月，煤炭板块阶段性 PB 低点为 1.42 倍。当前煤炭板块基本面更接近于 2005 年的高盈利时期，但其阶段性低点仍比当前行业 PB 高。从 PB 估值角度看，当前 煤炭板块仍处于较低水平。 图6：煤炭板块 PB 亦低于 2005 年低点 资料来源： iFinD， 煤炭板块有望突破低估值困境 目前煤炭板块增长幅度较煤炭行业归母净利润增长幅度仍有差距，煤炭板块估值持续低位。2022 年，煤炭板块较年初上涨 10.9%。2022 年煤炭上市公司归母净利 24