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国际能源价格波动对中国股票市场的影响 一、 国际石油价格波动对中国证券市场的影响 随着中国经济的快速增长，中国的能源需求总量日益增长，能源生产增长率有限，能源消费的依赖性逐渐增加。这表明，中国经济受到国际能源价格变化的影响。作为宏观经济的晴雨表和风向标,股票市场也理所当然地会受到国际能源价格波动的影响。 国外学者对于国际能源价格波动、特别是石油价格波动影响的研究文献十分丰富,概括起来可以分为两类。一是国际能源价格波动对一国股市的整体影响。Chen,Roll and Ross(1986)研究了美国和日本股票市场对于石油价格波动的响应,没有发现石油价格可以作为股票定价因子的证据。但Kaneko,Lee(1995)采用不同的样本数据进行实证分析,则发现石油价格可以影响日本股市收益率。Basher and Sadorsky(2006)的研究结果则表明石油价格可以显著地影响新兴市场的股指收益。二是国际能源价格对股市不同行业的影响。AL-Mudhaf and Goodwin(1993)研究了美国石油公司股票收益率对石油价格波动的反应,发现石油价格对石油公司股票价格的影响是不稳定的。Faff and Brailsford(1999)则发现,国际石油价格对澳大利亚不同行业的股票有不同方向和不同程度的影响。国内学者则主要研究了国际石油价格波动对股票市场的影响。金洪飞,金荦(2008)研究发现,美国股市收益和国际石油价格变化之间存在双向的影响关系,而中国股市价格和国际石油价格之间不存在任何方向的影响关系。2010年,两位研究人员深入分析了国际石油价格对中国股票市场的影响,实证检验了国际石油价格对中国各行业的影响效果。 以上研究取得了许多有价值的结论,但也存在一些不足之处:一是由于研究方法与样本选取的原因,对同一国家股票市场、分行业股指与国际能源价格波动影响关系的实证结果存在差异,甚至出现大相径庭的结论。目前,还没有文献运用同一研究方法、选取相同的样本数据,研究国际能源价格波动对同一国家股票市场的整体影响及对各行业的影响。二是国际石油价格波动对股票市场影响的研究结论对中国的参考价值有限。原因在于中国的能源消费以煤炭为主,石油在中国能源消费中所占比重较低(1)。仅仅考察石油对中国股市的影响,而忽视能源要素之间由于价格波动而造成的替代效应,那么这种研究就存在逻辑不缜密的问题。三是研究国际能源价格波动对中国股市影响的相关文献极其有限,且全部为定性研究。 正是基于以上考虑,笔者选取科学的研究方法和样本数据,从中国整体股市—沪深分市场股指—分行业股指三个层次,分析国际能源价格对中国股票市场的影响,并对检验结论所揭示的现象特征和本质问题进行深入思考。 二、 数据和研究方法 1. 社会整体指数再概率 其中,Ai,t为第i个指标t时期的原始数据,ai,t为第i个指标t时期调整后的数据。经过处理后,a1,t表示国际能源价格的波动率,ai,t(i≠1)表示相应的股票指数收益率。 为了对以上各指标数据有整体上的把握,并检验各指标的统计特征,本文首先考察国际能源价格变动率、道中指数收益率、道沪指数收益率、道深指数收益率及14个行业指数收益率的描述性统计量,结果如表1所示。从指标均值来看,各指标数据的均值都为正值,说明2001年以来国际能源价格波动率、市场股指收益率、行业股指收益率平均来看都有一定的上升。在各股指收益率中,食品和饮料行业的均值最高,其次是零售行业,卫生保健行业和化工制品行业的均值也显著地高于其他行业的平均水平。从中位数来看,除了公共事业行业以外,其他指标的中位数都大于0。这意味着绝大部分指标的收益率或价格波动率上涨的月份多于下跌的月份。从标准差来看,汽车和零件行业股指收益率的波动最大,其次是国际能源价格的波动率,波动最小的是道沪指数股指收益率,但各指标的波动性差异较小,都在[1.80,2.30]区间内。从Jarque-Bera统计量和对应的P值分析可知,所有指标数据都显著地服从正态分布,符合数理模型的基本前提,可以在下文运用数量模型进行实证分析。 2. 条件方冲击响应问题 考虑到经济金融时间序列通常具有条件异方差性,笔者计划运用GARCH(1,1)-M模型(1)进行数理分析。GARCH(1,1)-M的一般形式为: 均值方程:yt=xtB0+B1σt2+ut(2) 方差方程:σt2=R0+∑R1U2t-p+R2u2t-1dt-1+∑R3σ2t-p 其中ut≥0表示利好消息,ut0表示利坏消息。当R2=0时,条件方差对冲击的反应是对称的。当R2≠0时,条件方差对冲击的反应是非对称的。如果出现利好消息时,波动平方项的系数是∑R1;如果出现利坏消息时,波动平方项的系数是∑R1+R2。 就具体的研究对象而言,参考AL-Mudhaf and Goo