航空机场-景气归来系列报告（十）：国际航线加速恢复，行业第三拐点来临.docxVIP

证券研究报告 航空机场 推荐 ( 维持 ) 重点公司 重点公司 23E 24E 评级 中国国航 0. 12 1.25 增持 中国东航 0.02 0.52 增持 南方航空 0. 12 0.81 增持 春秋航空 2. 11 4.02 买入 吉祥航空 0.79 1.5 买入 华夏航空 0.32 1.02 增持 资料来源： 公司公告， 兴业证券经济与金融研 究院整理； 单位： 元 相关报告 《以产定销转向量价平衡，格局 优化引领景气周期》2023-07-26 《航空板块业绩预告点评： Q2 国航南航加回汇兑后或扭亏，旺 季业绩有望超预期》2023-07- 16 《机场免税王者归来：不确定下 的确定性》2022-08-21 《多重供给压制，或孕育长景气 周期》2021- 12-20 《监管放松周期开启，十四五是 民营航企的黄金期》2020-09- 17 《走在曲线之前——机场航空 复苏的三个拐点》2020-07-23 ＃ emailAuthor ＃ 分析师： 袁浩然 yuanhaoran@ S0190523070003 张晓云 zhangxiaoyun@ S0190514070002 肖祎 xiaoyiyjy@ S0190521080006 ＃ titl ＃ 国际航线加速恢复， 行业第三拐点来临 ——景气归来系列报告 (十) 2023 年 08 月 22 日 投资要点 国际航线发展回顾和展望：2014-2015 年高景气，2016-2019 年供给过剩+低线 城市超开导致盈利水平下滑 。1) 2015 年前后，在航权释放 、消费升级、汇率 强势 、 签证放松等因素共同影响下， 出境需求超预期， 并催生行业供需剪刀 差， 进而了实现航司高盈利 、 行情高景气 。2) 2016-2019 年， 宽体机过量引 进导致供给过剩， 叠加补贴刺激下需求不足的低线城市新开过多国际航线， 航司的国际航线盈利水平波动中下滑。 3) 2023 年： 上半年恢复斜率陡峭， 7 月 以来在 50%左右， 第三批名单发布 、团签松动后恢复速率有望重回快车道。 国际航线旅客 Q1 恢复到 15%， Q2 恢复到 30-40% 。 8 月 10 日 第三批名单发 布， 国际航线恢复有望重回快车道，预计 Q3 达到 50-60%，Q4 达到 70-80%。 国际航线是三大航未来盈利弹性生命线： 摊薄固定成本 、 分担国内运力 。 宽 体机具有成本高 、座位数多的基本特征， 其利用情况能对行业生态产生剧烈 影响。特别在 2023 年，三大航业绩没有充分释放的主要原因是国际航线的拖 累： 1) 成本端拖累： 2023 年第一季度行业平均宽体机利用率仅 4.7 小时左 右， 相应地国航、 南航、 东航 2023Q1 每 ASK 成本分别高于 2019 年 12.48%、 26.73% 、 26. 11% 。2023 年 7 月 宽体机利用率 8.6 小时左右， 仍较 2019 年低 18.4% 。2) 客座率拖累： 宽体机座位数多， 如果国际航线不足时过多宽体机 在国内运行， 会对境内市场供需结构产生较大冲击。2023 年 7 月， 国航、 东 航 、 南航国内客座率分别低于 2019 年 7.20pct 、2.51pct、4.22pct，客座率偏低 的主要原因是宽体机在国内市场超额投放， 并非需求不足 。3) 随着国际航线 持续恢复： 宽体机利用率提升， 大航成本曲线将下至正常水平， 展现充分盈 利弹性。 同时宽体机离开境内市场， 境内客座率提升 、 票价更加坚挺。 行业第三拐点即将来临：供给降速、时刻上浮，国际线景气提升。我们在 2020 年的深度报告《走在曲线之前——机场航空复苏的三个拐点》 中前瞻提出了 航空需求及盈利复苏的“三大关键拐点”。随着国际航线复苏推动单位成本大 幅下降、国内供给过剩得到缓解后客座率提升+票价坚挺， 国际航线恢复 70% 之后，我们认为明年有望迎来第三拐点 (弹性拐点) ，见证业绩弹性充分释放。 同时四季度是格局优化的最佳确认时点 。 若见到四季度出现淡季不淡 、 行业 价格坚挺， 届时行业格局优化 、航司量价平衡思路的确认将引导市场对未来 3-5 年维度景气周期进行定价， 板块或展现强估值弹性。 投资策略： 当前航空板块短中长逻辑兼备， 周期蓄势待发 。 旺季行情已经开 始， 迎接行业量价齐升 。从二季度航司业绩预告判断， 三季度业绩释放仍有 超预期的空间， 23Q3 、 24Q1 、 24Q