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开放式基金与商业银行资产负债结构及挤兑动机的比较 本文通过分析开放基金与商业银行的负担沉重、资产结构的差异以及不同的汇率动机来得出结论。与银行的压力不同，公共基金具有“抗挤碎性”的特点，而公共基金相对稳定，这对基金投资者的决策和回收行为以及公共资金的流动性管理和营销管理具有重要的指导作用。 一、 银行会发行一种不完全适销资产，银行需要抓住最低产品 商业银行提供其投资者的投资契约的选择不止一种，一家银行可以发行两种负债：第一种是债务工具，它将会承诺在不违约状态下对其持有人的特别支付，并在银行违约情况下给予他们对资产的首先索取权。第二种负债是权益索取权工具，其持有人将会是对债权人被支付后的银行剩余资产的索取者。因为权益股票是对剩余的索取权，而剩余通常不可预测，因此权益持有人作为剩余持有者，他们的索取权将减少对银行净值的任何冲击。如果投资者对风险的态度不同，那么银行发行不同风险特征的负债优于发行单一负债，因为它允许投资者从交易风险中获利。发行债务和权益工具还有助于通过在不同投资者中使监督功能专门化而节约监督成本。银行作为有限责任公司，其资本吸收损失是有限的。 假设银行保持足够高的资本缓冲，以此说服债权人他的存款是安全的，银行资产投资组合管理的实质就是保持适销与不完全适销资产之间的适当平衡。适销资产能够以零或接近零的交易成本连续地买卖；不完全适销资产不能以零交易成本连续地买卖，但它比适销资产承诺更高的预期收益。银行将尽可能长远地持有不完全适销资产直至到期日，实现他们的高回报。假设银行不能完全预测银行债务的赎回，一个仅仅拥有不完全适销资产的银行会时常陷于不能立即满足赎回需求的尴尬，而且面临法律诉讼成本、公信度损失等。给定赎回需求的不可预测性，银行还会持有能够用以低成本应付这种需求的适销资产。银行持有的适销资产可分为第一准备金和第二准备金：第一准备金是银行持有的赎回媒介，被用作赎回媒介的真正资产将在银行与其债权人签订的契约中被指定，竞争过程应该确保银行将集中提供公众最偏爱的赎回媒介。除了第一准备金之外，银行也会持有比第一准备金带来更高收益、但如果需要应付赎回需要的话，能够清算的作为适销资产的第二准备金。银行存款负债的面值是固定的，不受银行资产投资损失的影响。 与银行不同，开放式基金出售基金股份作为对投资者的负债，这种单一的负债是基金剩余收入的索取权。开放式基金可以无限制地向发行者发行股票，同时还必须随时准备以基金股票的现行市场价格从投资者手中购回以前发行的股票。如果开放式基金发行债务，也必须只发行债务，因为它的负债是同类的。在均衡状态下，开放式基金的资产价值和它的负债价值之间可能没有差异，因为它的负债面值确定的事实意味着基金必须选择名义价值事先确定的资产。实际上，开放式基金必须选择名义价值不仅事先确定，而且名义总价值的确等于其负债的名义总价值的资产。现实中所有的资产都有一些风险，开放式基金难以达到这样的资产投资组合———对风险资产的持有必须达到风险完全抵消并且使投资组合本身无风险的程度。假如有任何投资组合风险，如果基金遭受投资组合损失，基金就会陷入挤兑；如果投资组合价值上升，它就会面临对股票潜在的无限需求。发行债务的开放式基金因此会高度不稳定并不太可能生存下去 (凯文·多德，2004) 。 另一方面，开放式基金持有不完全适销资产也是困难的。如果只能亏本销售，资产就是不完全适销的。不完全适销的资产的销售存在核实成本的情况，还存在寻找一个买者并与之谈判所需的时间和精力成本。假如开放式基金只持有亏本才能销售的资产，但是一个投资者希望赎回其股票，基金不得廉价卖清资产，那么谁应该承担成本?如果基金把损失转嫁给股东，股东会因为赎回股票的成本而认为基金股份的流动性差，假设它能够投资于其他基金或银行时，他为什么要去购买流动性差的基金股份呢?如果基金自己吸收损失，则实际上高估其股票。如果把损失转嫁给其他投资者，由此引起他们抛售股票以逃脱对损失的分担。即使基金管理人能够预测到那些因遭受流动性冲击而使其有赎回需求的投资者的比例，仍然存在这样的危险，其他投资者可能“恐慌性”地决定也要求赎回 (Diamond and Dvbvig, 1983) 。开放式基金完全避免以上问题的唯一方法就是只持有适销资产，其资产结构的透明性不是开放式基金的固有优点，而是反映其持有其他资产的无能为力。 开放式基金选择了发行单一形式的、可赎回的股票的流动性负债，它就只能持有适销的资产。而商业银行持有两种不同的负债，银行能够持有包括大部分不完全适销资产和小部分适销资产的投资组合。正是两种金融机构的资产负债结构的差异，决定了它们之间挤兑和稳定性方面的差异。 二、 开放基金与商业银行的不同挤值动机和稳定性 （一） 银行体系内部的不稳定性。据测算，商业银行 银行的大多数债务是即期或即将到期的，