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联合石化巨亏之因：投机还是套期会计？1

案例正文

摘要：2018年，OPEC及非OPEC国家执行联合减产，导致原油的供给减少，加

上美国、OECD国家商业原油库存呈现下降趋势，国际原油需求旺盛。同时，受

政治因素影响，自当年4月起至9月，国际原油价格持续上涨。在原油涨势迅猛

的情况下，联合石化采用套期保值交易来锁定原油价格,应对国际油价波动。联

合石化签订了两种期权条约：在买入看涨期权的同时，卖出看跌期权。然而进入

10月，国际原油价格突然发生断崖式下跌。此时，联合石化卖出的看跌期权变

成了实值期权，此时不但看涨期权的期权费无法抵消，看跌期权的损失迅速被计

入当期损益中，导致联合石化全年经营亏损达46.5亿元，尽管原油价格下跌在

现货端为企业节约了采购成本约人民币64亿元，但因为其交易策略未满足套期

会计的适用条件，现货端的收益无法抵消期权端的损失，套期会计准则的“损益

缓冲器”未能得到发挥。业界相关人士对套期会计准则的适用条件提出了质疑，

并且对联合石化的风控机制与期权的风险管理等问题展开了诸多探讨。

关键词：套期保值；套期会计准则；期权；风险管理

1.本案例由北京航空航天大学经济管理学院的李平、杨秋菊、潘立新撰写，作者拥有著作权中的署名权、

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0引言

2018年12月27日，媒体有爆“中石化因联合石化公司（注：联合石化是

中石化全资子公司）在70美元价位使用zerocollar看涨油价策略，导致原油

交易巨额亏损”。当日晚，中国石化(600028,股吧)便发布公告称“公司了解到

联合石化在某些原油交易过程中因油价下跌产生部分损失，正在评估具体情况”。

有不少文章对此“事件”进行多角度的分析及推演。1月25日，中国石化公布

联合石化套保核查情况称，此次事件系联合石化在采购进口原油过程中，由于对

国际油价趋势判断失误，部分套期保值业务交易策略失当，在油价下跌过程中部

分原油套期保值业务的期货端产生损失。公告显示，联合石化去年经营亏损约人

民币46.5亿元，不过其也为中国石化采购进口原油实货节省成本约人民币64

亿元。联合石化成为了一个砸锅的“黑天鹅”，引发了业界的诸多探讨。

1联合石化及相关业务介绍

中国国际石油化工联合有限责任公司（以下简称：联合石化）联合石化是我

国的能源巨头中石化的全资控股子公司，总部位于中国北京，在大陆外拥有六个

分支机构。联合石化成立于1993年4月的一家公司,注册资本金50亿元。联合

石化总部位于中国北京，在大陆外拥有六个分支机构。联合石化的主要经营国际

石油贸易业务，包括原油、成品油、LNG贸易及仓储物流等四大板块,是中国最

大的一家国际贸易公司。从2014年以来，联合石化为中石化及下属炼油厂的提

供进口原油采购服务，逐渐成长为国内最大的国际贸易公司之一。联合石化企业

生产运营需要考虑的一个重要问题是石油原材料价格的波动。近年来，随着经济

全球化的趋势，中国的企业与世界的交往日益密切，因此原材料的价格国内与国

际也逐渐接轨，同时随着企业现代化建设的加速，企业运营逐渐趋于精细化运营，

在这种背景下，联合石化企业在日常运营中就不得不考虑国际市场原材料价格的

波动，企业运营也就不得不考虑原材料价格波动对企业运营带来的风险这一问题。

2油价攀升，用套期锁成本

2018年，OPEC及非OPEC国家执行联合减产，导致原油的供给减少，加上

美国、OECD国家商业原油库存呈现下降趋势，国际原油需求旺盛。同时，受到

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当年政治因素影响，自当年4月起至9月，国际原油价格持续上涨。2018年5

月18日，Brent原油和WTI原油期货价格分别为每桶78.51