华润化学国企改革模式研究分析.pdf

这条路径好吗？当然好了，这条路径已经被很多国企

用实践证明确实行之有效。“混改”负责引资源、活

机制，“员工持股”负责留人才、激活力，“上市”

负责引资金、创平台。这样的三个步骤环环相扣，能

够助力国有企业增强竞争力、创新力、控制力、影响

力和抗风险能力。

这条路径好是好，唯一的缺点就是时间跨度过长。举

个例子，2021年实现首发上市的东航物流从混改开始

到首发上市经历了4年时间，而且东航物流已经属于

改革节奏比较快的企业了，更多的企业可能要花费5

年或更多的时间来完成。

这个时候，一些改革专项工程企业的创新实践给我

送来了新思路。

双百企业华润化学材料2020年3月公开挂牌引入碧辟

中国，2021年10月在深交所创业板首发上市，分别

实施了高级管理人员和核心员工的战略配售和战略投

资者的战略配售，正式登陆资本市场。

我们可以看到，华润化学材料从混改到上市仅用了2

年时间，但是该有的动作一个都不少。引入了战略投

资者，开展了核心员工持股，也完成了上市。

华润化学材料践行的这样一条路径，混改+战略配售+

上市，我们可以称之为新“改革三部曲”。

一、新“改革三部曲”是什么

新“改革三部曲”用战略配售替换了员工持股，形成

了一条新的路径。混改和上市大家都非常熟悉了，我

们具体来看一下战略配售。

战略配售是指向战略投资者定向配售,就是业在

IPO时与符合配售资格的战略投资者签署协议，双方

约定配售股票的总量、占本次发行股票的比例以及持

有期限，实现特定对象优先认购新股。

大家印象中的战略配售的对象应该都是企业、机构之

类的，而华润化学材料的战略配售对象有两类，一是

公司高管与核心员工，二是保险公司、投资基金。这

样并不常见的做法是否有依据呢？

深交所2021年最新发布的《深圳证券交易

所创业板首次公开发行证券发行与承销业

务实施细则（2021年修订）》中明确提出参

与发行人战略配售的投资者主要包括六类，

其中第五类就是“发行人的高级管理人员与

核心员工参与本次战略配售设立的专项资

产管理计划”。

也就说国有企业可以通过战略配售一个步骤实现两个

目的，一是补充引入外部投资者，二是实现高管与核

心员工持股。

二、新“改革三部曲”好在哪

新“改革三部曲”的优势显而易见，上市周期缩短且

激励效果适度。

上市周期缩短

很多国有企业上市前都希望先混改，且希望引入不止一

家外部投资者。要么需要同时接洽好多家外部投资者，

一轮完成引入；要么需要开展多轮混改，分批完成引入。

了解混改的企业都知道，混改是一项十分复杂的系统性

工程，从前期的资产评估、方案设计、方案审批，到后

期的投资者洽谈、挂牌交易，一轮混改一般需要1-2年

来实现落地。通过战略配售引入外部投资者，实现了与

上市无缝衔接，减少了一轮混改的等待时间。华润化学

材料在上市前通过广泛交流，最终引入了包括深创投制

造业转型升级新材料基金在内的多家战略投资者，希望

为企业带来新材料技术及业务合作方面的资源，强化新

材料企业的属性和定位。同时，很多国有企业上市前希

望完成高管与核心员工的持股，但是又担心被认定为“突

击入股”。

《监管规则适用指引——关于申请首发上市

企业股东信息披露》明确提出“发行人提交申

请前12个月内新增股东的，应当在招股说明

书中充分披露新增股东的基本情况…上述新

增股东应当承诺所持新增股份自取得之日起

36个月内不得转让”。

也就是说，企业IPO申报前一年内开展的员工持股都有

被认定为“突击入股”的风险。国有企业为了实现完全

合规，大多会在完成员工持股后1-2年再提交IPO申报

材料，这又是很长的等待期。通过战略配售实现高管与

核心员工的持股，也实现了与上市无缝衔接，减少了1-2

年的等待时间。华润化学材料设立专项资产管理计划用

于公司高级管理人员与核心员工参与战略配售，探索建

立了首个股权类激励机制，将员工与企业的利益在上市

前牢牢绑定。由此，国有企业沿着“混改+战略配