一季度%263月份经济数据解读：5.3%25增速背后的喜和忧.docxVIP

5.3%增速背后的喜和忧

——一季度3月份经济数据解读

核心观点

5.3%固然可贺，但经济可能尚未彻底走出前低。今年一季度经济“开门红”如期再现，这是政策发力、外需改善，以及部分统计方法可能带来的技术性因素共同推动的结果，取得这样的增长殊为不易，但价格和产能利用率等指标显示经济恢复基础并不牢固，有效需求不足和部分行业产能严重过剩的矛盾依然显著，经济尚未完全走出前期低迷态势，扩大内

需的急迫性不容忽视。

大同证券研究中心分析师：杨楠

执业证书编号：S0770524040002邮箱：yangn@

地址：山西太原长治路111号山

西世贸中心A座F12、F13

消费向常态回归造成社零增速波动。3月份社零增速的大幅回落更多是由于消费向常态回归下节奏错位所致，4月份可能就会出现较明显回升，不宜对增速的起伏过分解读。但需要注意，今年消费增长的确面临一定逆风环境，失去低基数和“报复性”需求的拉动，在居民资产受损和就业收入慢修复的背景中，消费动能的夯实还需多方政策从供需两方形成合力来保障。

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投资增长仍需政策加力夯实。当前投资增长的核心动能来自制造业，政策引导仍将是制造业投资高增的重要保障；房地产行业仍在寻底，短期很难指望内源性融资成为打破僵局的突破口，房地产资金循环下的信用负反馈仍在演绎，行业拐点的出现仍需进一步观察；基建投资宏微观背离加剧，随着项目筛选、审批的加快，开工建设的提速，项目端约束的缓解与地方专项债发行节奏加速配合，实物工作量的形成有望带动相关高频数据走强。

生产结构新旧动能分化。3月份工业增加值增速回落，这一方面受需求边际有所回落的影响，另一方面也受去年同期疫情过峰、产业链恢复抬升基数的拖累。从具体行业来看，工业生产结构中新旧动能分化加剧，受传统投资需求低迷拖累的煤炭黑色行业增加值下滑较大，高技术产业增加值同比逆势提升，生产活动较为旺盛。

5.3%的一季度GDP增长固然可贺，为全年5%的经济目标实现开了好头，但多项数据显示经济恢复基础并不牢固，经济或尚未完全走出低迷态势，在内生动能偏弱的背景下，经济恢

复较为依赖政策刺激和外需拉动。边际上看，

复较为依赖政策刺激和外需拉动。边际上看，3月份数据的

波动并不完全对应经济的明显走弱，这或是经济走向正常化的必经之路，我们对此并不过分悲观，随着各项政策的落地显效以及节奏的错位支撑，4月份数据有望看到改善。

风险提示：经济走势不及预期、企业年报数据不达预期、

地缘政治风险超预期加剧。

数据：

2024年一季度我国GDP同比增长5.3%，比上年四季度环比增长1.6%。1-3月份固定资产投资（不含农户）增长4.5%，其中房地产开发投资同比下降9.5%，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）增长6.5%，制造业投资同比增长9.9%；3月份社会消费品零售总额同比增长3.1%,规模以上工业增加值同比实际增长4.5%。

解读：

一、5.3%固然可贺，但经济可能尚未彻底走出前低

一、5.3%固然可贺，但经济可能尚未彻底走出前低

2024年一季度我国GDP同比增长5.3%，远高于市场预期的4.9%，较去年四季度增速提升0.1个百分点，如果考虑到当前5.3%的增速是在去年好于预期的开局背景下取得，而去年四季度5.2%的增速又占有疫情海啸的低基数“优势”，这样的增长成绩或较0.1个百分点提升幅度所显示的含金量更足。

图表1：一季度GDP同比增长5.3 图表2：第二产业贡献率升至42.2

数据来源：，大同证券 数据来源：，大同证券

分产业来看，一季度GDP的主要支撑来自第二产业，其同比增速较前值提升

0.5个百分点至6.0%，对当季GDP同比的贡献率升至42.2%，为近三年来最高，同期第一产业和第三产业增速分别较前值下降0.9和0.3个百分点至3.3%和

%。在当前建筑业景气较低的背景中，第二产业的增长动能或主要来自工业，一季度规模以上工业增加值同比增长6.1%，远高于去年同期的3.0%和去年四季度平均值4.3%，政策引导下“新质生产力”的加速壮大、外需边际回暖下出口同比实现增长以及去年同期的低基数，或均是工业增加值明显回升的主要因素。

价格及产能利用率水平显示经济内生增长动能仍不牢固。今年一季度GDP平减指数收录-1.27%，降幅虽较前值收敛0.17个百分点，但连续四个季度为负且降幅依然较深，为本世纪首次出现，映射出有效需求不足的顽疾仍在蔓延，而低物价又一边延后了需求兑现时点，一边增加了经济主体实际债务水平，与弱需

求形成负相反馈或侵蚀经济动能；

此外，统计局公布数据