南山铝业-市场前景及投资研究报告-铝一体化企业，上游产能出海加速.pdf

证券研究报告|2024年06月29日

南山铝业（600219.SH）优于大市

铝一体化企业，上游产能出海加速

核心观点公司研究·深度报告

公司布局铝全产业链，实行国内高端制造、海外聚焦上游的发展战略。南山有色金属·工业金属

铝业成立于1993年，控股股东为南山集团，主营铝及铝加工业务。自成立

以来，公司不断向上下游双向延伸产业链，逐渐形成了目前国内重点发力航

空板和汽车板等高壁垒产品，海外主要聚焦上游氧化铝和电解铝的发展格

局。截至2024年，公司具备的产能情况为：电解铝48万吨、氧化铝340万

吨、罐料60万吨、铝箔9万吨、汽车板20万吨、航空板设计产能5万吨。

加强上游布局，印尼规划400万吨氧化铝和100万吨电解铝。在国内，公司

自2023年起淘汰山东省的33.6万吨高能耗电解铝产能，预计能获得资产处

置收益14亿元左右，指标转让完成后国内火电铝由81.6万吨降至48万吨；

另外公司在山东具备140万吨氧化铝产能，但往年来看年产量基本能达到

170万吨左右。在海外，公司自2017年开始规划印尼宾坦工业园氧化铝项目，

成本优势显著，目前已达产200万吨，还有等量产能正在筹建；并在同一工

业园向下游延伸，建设25万吨电解铝产能，远期印尼电解铝规划100万吨。

加工端重点发展汽车板、航空板等高端产品。公司铝加工产品种类齐全，传

统产品和高壁垒产品都有较大产能，其中汽车板和航空板是公司重点发展的

高端制造类材料。汽车板对质量的要求很高，且均为定制化需求，公司是A

股上市公司中唯一的纯国产汽车板企业，现有产能20万吨，还有20万吨在

建产能预计24年末投产，随后公司将成为国内汽车铝板产能最大的供应商。

电解铝产能触及天花板，价格中枢有望上移。供应端，2017年之后电解铝产

能从以煤电为主的地区转入以水电为主的云南、广西等地，全年发电量分布

呈现丰水期多、枯水期少，造成电力供应不稳，电解铝企业频繁限电限产，资料：Wind、国信证券经济研究所整理

国内电解铝运行产能以及产量可能已经见顶或接近顶部。需求端，2023年国相关研究报告

内房屋竣工面积同比+17%，但建筑铝型材产量同比-0.8%，因为竣工端对实

物商品的需求在2023年以前就已经体现。因此预期2024年地产竣工面积大

幅下滑，并不意味着对铝需求有大的拖累。

盈利预测与估值：随着各项产能逐步投产，公司业绩有望得到释放。预计公

司2024-2026年归母净利润分别为39.48/41.45/47.61亿元

（+13.63%/+5.01%/+14.85%），EPS分别为0.34/0.35/0.41元。通过多角度

估值，预计公司合理估值4.30-4.72元，相对于目前股价有13%-24%溢价空

间，首次覆盖给予“优于大市”评级。

风险提示：估值的风险；美联储加息政策超预期导致金属价格受到压制的风

险；电力等原材料价格大幅上行导致电解铝盈利能力下降的风险。

盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E

营业收入(百万元)34,95128,84428,18032,09636,643

(+/-%)21.7%-17.5%-2.3%13.9%14.2%

归母净利润(百万元)35163474394841454761

(+/-%)3.1%-1.2%13.6%5.0%14.8%

每股收益（元）0.300.300.340.350.41

EBITMargin12.3%11.2%17.3%16.5%17.4%

净资产收益率（ROE）7.8%7.2%7.7%7.7%8.3%

市盈率（PE）12.412.511.010