5月财政数据点评：财政扩张看大省.docx

目 录

TOC\o1-2\h\z\u一、财政扩张看大省 4

（一）上半年，堵点在大省 4

（二）下半年，需兼治标本 4

二、5月财政数据点评 6

（一）收入端：税收仍较低迷，非税增速创一年半新高 6

（二）支出端：增发国债支撑效应趋弱 8

（三）广义财政：卖地收入创一年半最大降幅，专项债、特别国债双双支撑 10

图表目录

图表1 当前（2023.10~？）处于第三轮典型的地方信用净收缩，堵点在大省 5

图表2 1-5月收入进度低于近三年平均 6

图表3 非税收入占比仍在高位（1-4月为17.3%） 7

图表4 5月非税增速再次冲高、创一年半新高 7

图表5 税收仍较低迷 7

图表6 5月税收分项增速 7

图表7 5月税收分项拉动 8

图表8 1-5月支出进度为近五年新高 9

图表9 5月支出分项增速 9

图表10 5月支出分项拉动 10

图表11 卖地收入跨过3-4月高基数，但5月仍不振 10

图表12 专项债二次加速或在8-9月 11

图表13 广义财政收入 11

图表14 广义财政支出 11

图表15 5月财政收支一览 12

一、财政扩张看大省

（一）上半年，堵点在大省

地方信用，按照政府信用强弱可以分为政府、城投、非城投国企。政府，用地方债刻画；城投，用城投债刻画；非城投国企，用非城投国企信用债刻画。

用信用最敏感的城投债划分，以净融资同比增长/下降为标准，定义地方信用净扩张/净收缩，持续半年为典型。得：

当前（化债，2023.10~？）处于第三轮典型的地方信用净收缩（图1）：前两轮是2018年

（紧信用，持续7个月）、2022年（隐债严监管，持续8个月）。本轮：

政府：非12省拖累四分之三。今年1-5月地方债净融资同比少8500亿，其中6大省少

2842亿（拖累33%，2022年拖累35%，2018年占拖累量11%），化债12省少2074亿

（拖累24%，2022年拖累20%，2018年占拖累量89%），其余13省少3578亿（拖累

42%，2022年拖累49%，2018年为贡献量）。

城投：大省才是拖累主力，较2018年紧信用多拖累21个百分点。本轮城投债净融资同比少8824亿，其中6大省少5009亿（拖累57%，2022年拖累70%，2018年拖累36%），化债12省少1426亿（拖累16%，2022年拖累11%，2018年拖累25%），其余13省少

2389亿（拖累27%，2022年拖累19%，2018年拖累39%）。

非城投国企：12省逆势贡献，创三轮新高。本轮非城投国企信用债净融资同比多6114亿，其中6大省多2097亿（贡献34%，2022年拖累45%，2018年贡献32%），化债12省多1214亿（贡献20%，2022年拖累16%，2018年贡献7%），其余13省多2734亿（贡献

45%，2022年拖累39%，2018年贡献60%）。

（二）下半年，需兼治标本

标是什么？债务，专项债加速即可治标。地方债发行规模大（净融资主要来自新增专项债）、节奏变化快（反映逆周期调控职能），导致地方信用由政府端主导，专项债加速（地方债净融资增加）能迅速改善地方信用。

本是什么？土地，土地市场回暖才可治本：卖地收入是专项债重要的偿债来源；卖地收入安排支出是城投重要的收入来源、土地是城投重要的融资抵押物。

标在大省：今年专项债提前批额度过半给大省（6大省/12省/中13省占比52%/9%/39%，2023年为48%/15%/37%）；

本也在大省：大省卖地收入占全国近半，大省本轮拖累信用较2018年更深。

“治标难治本，标本在大省”的组合，指向下半年财政方向向上、但弹性存疑，仍看大省：一看专项债加速能否带动城投债/非城投国企信用债净融资，二看地产政策能够多大程度托底卖地。

图表1 当前（2023.10~？）处于第三轮典型的地方信用净收缩，堵点在大省

资料来源：，，注：非城投国企信用债为非金融债

二、5月财政数据点评

（一）收入端：税收仍较低迷，非税增速创一年半新高

5月，财政收入同比-3.2%（4月-3.7%），1-5月，扣除去年同期中小微企业缓税入库抬高基数、去年年中出台的部分减税政策翘尾减收等特殊因素影响后，可比增长2%左右，可比增幅与1-4月基本持平。

分税收和非税收入看，非税增速冲高、创一年半新高，税收仍较低迷。5月，税收增速-6.1%（4月-4.9%）；非